Timo Luxenburger
Wertorientierte Unternehmensführung und Unternehmensethik
ISBN-10: 3-8324-9743-9
ISBN-13: 978-3-8324-9743-9
Druck Diplomica® GmbH, Hamburg, 2006
Zugl. Justus-Liebig-Universität Gießen, Gießen, Deutschland, Diplomarbeit, 2006
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http://www.diplom.de, Hamburg 2006
Printed in Germany
INHALTSVERZEICHNIS
Inhaltsverzeichnis... I
Abkürzungsverzeichnis...IV
Abbildungsverzeichnis...VI
1. PROBLEMSTELLUNG...1
2.
GRUNDLAGEN... 3
2.1 Wertorientierte Unternehmensführung...3
2.1.1 Shareholder Value als Ziel
wertorientierter Unternehmensführung...3
2.1.2 Economic Value Added als Konzept
wertorientierter Unternehmensführung...5
2.1.3 Interne Steuerung durch
wertorientierte Anreizgestaltung...7
2.1.4 Externe Kommunikation durch
wertorientierte Berichterstattung...9
2.2. Unternehmensethik...11
2.2.1 Moral, Ethik und Verantwortung...11
2.2.2 Unternehmen als moralische Akteure?...13
2.2.3 Konzepte einer Unternehmensethik...15
- Ordnungsethik nach Homann... 15
- Governanceethik nach Wieland... 17
2.3 Ökonomische Interessen oder Ethik?...20
- I -
3. EINBEZIEHUNG DER UNTERNEHMENSETHIK IN DIE
WERTORIENTIERTE UNTERNEHMENSFÜHRUNG...21
3.1 Ökonomische und ethische Interessen...21
3.1.1 Beziehungen zwischen den Interessen...21
3.1.2 Gewichtung der Interessen...23
3.1.3 Legitimierung des Shareholder-Value...25
3.2 Unternehmensethik im Kontext der Nachhaltigkeit..27
3.2.1 Triple Bottom Line und nachhaltige
Unternehmensführung...27
3.2.2 Sustainable Value Added als Konzept zur Er-
mittlung der Nachhaltigkeit von Unternehmen..29
3.3 Anreizgestaltung und Verankerung von Ethik
im Unternehmen...32
3.3.1 Compliance und Integrity...32
3.3.2 Ethik-Kommissionen und Ethik-Audits...34
3.3.3 SA 8000 als freiwillige Selbstverpflichtung..35
3.3.4 UN-Normen als verpflichtende Mindest-
standards...37
3.4 Externe Kommunikation von Ethik...39
3.4.1 Ergänzung wertorientierter Berichterstattung
um Nachhaltigkeitskriterien...39
3.4.2 Leitlinien der Global Reporting Initiative...40
3.4.3 Stand der Nachhaltigkeitsberichterstattung
in Deutschland...41
3.5 Kritisches Zwischenfazit...43
- II -
4. BEWERTUNG DER UNTERNEHMENSETHIK AM KAPITALMARKT...45
4.1 Prinzipiengeleitetes Investment und ethisches
Rating...45
4.2 Bewertung durch Rating-Institutionen...47
4.2.1 Grundmodell der Bewertung...47
4.2.2 Ausschlusskriterien vs. ,,Best-in-class" ...48
4.3 Zusammenhang zwischen Nachhaltigkeitsperformance
und Shareholder Value...50
4.3.1 Einschätzungen der Unternehmen...50
4.3.2 Studie von Ziegler/Rennings/Schröder (2002)..51
4.3.3 Studie von Hansmann et al. (2003)...52
5. FAZIT...54
Anhang 1...56
Anhang 2...57
Literaturverzeichnis...VII
Eidesstattliche Erklärung...XXII
- III -
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS
AA 1000
AccountAbility 1000
Abb.
Abbildung
abzgl.
abzüglich
Aufl.
Auflage
Bd.
Band
BilReG
Bilanzrechtsreformgesetz
BFuP
Betriebswirtschaftliche Forschung und Praxis
CERES
Coalition for Environmentally Responsible
Economics
CFROI
Cash Flow Return on Investment
CSM
Center for Sustainability Management
CSR
Corporate Social Responsibility
CVA
Cash Value Added
DAI
Deutsches Aktieninstitut
DAX
Deutscher Aktienindex
DCF
Discounted Cashflow
DJSI
Dow Jones Sustainability Index
DL
Dienstleistungen
DRS
Deutscher Rechnungslegungsstandard
EBS
European Business School
ETI
Ethical Trading Initiative
EVA
Economic Value Added
f.
folgende Seite
FAZ
Frankfurter Allgemeine Zeitung
FCF
Free Cashflow
FK
Fremdkapital
GRI
Global Reporting Initiative
Hrsg.
Herausgeber
ILO
International Labour Organization
imug
Institut für Markt - Umwelt Gesellschaft
IÖW
Institut für ökologische Wirtschaftsforschung
- IV -
ISO
International Organization for Standardization
Mio.
Millionen
Mrd.
Milliarden
NGOs
Non-Government-Organizations
NOPAT
Net Operating Profit After Tax
OECD
Organisation for Economic Cooperation and
Development
PwC
PricewaterhouseCoopers
ROE
Return on Equity
ROI
Return on Investment
SA 8000 Social Accountability 8000
SAI
Social Accountability International
SBI
Sustainable Business Institute
(Institut für Ökologie und Unternehmensführung)
ShV
Shareholder Value
SRI
Socially Responsible Investment
SuVA
Sustainable Value Added
TBL
Triple Bottom Line
TSR
Total Shareholder Return
UN
United Nations
UNEP
United Nations Environment Programme
Vgl.
Vergleiche
vs.
versus
WACC
Weighted Average Costs of Capital
WCED
World Commission on Environment and Development
WiSt
Wirtschaftswissenschaftliches Studium
ZfbF
Schmalenbachs Zeitschrift für betriebswirt-
schaftliche Forschung
ZfWU
Zeitschrift für Wirtschafts- und Unternehmens-
ethik
- V -
ABBILDUNGSVERZEICHNIS
Abbildung 1: Berechnung des SuVA am Beispiel der
BMW Group...30
Abbildung 2: Grundmodell des ethischen Ratings von
Unternehmen...48
- VI -
1. PROBLEMSTELLUNG
Wertorientierung ist als unternehmerisches Steuerungskon-
zept und als ,,Leitbegriff moderner Unternehmensführung"
1
heute allgemein akzeptiert und weitestgehend etabliert.
Die permanente Gefahr einer drohenden Unternehmensüber-
nahme und der damit einher gehende Markt für Unterneh-
menskontrolle machen eine Schließung bestehender Wert-
lücken und eine langfristige, an den Interessen der Kapi-
talgeber ausgerichtete Unternehmensführung zu einer uner-
lässlichen Bedingung, den Fortbestand des Unternehmens zu
gewährleisten.
2
Parallel zur gestiegenen Bedeutung einer
wertorientierten Unternehmensführung und der damit ver-
bundenen Ausrichtung des Unternehmens auf die Interessen
seiner Anteilseigner sieht es sich verstärkt mit einem
gesellschaftlichen Wertewandel und moralischen Forde-
rungen seitens der Öffentlichkeit konfrontiert.
In dem Maße, in dem unternehmerisches Handeln zu globalem
Handeln wird, politische und rechtliche Rahmenbedingungen
jedoch national orientiert und territorial gebunden blei-
ben, scheint den Unternehmen eine neue Verantwortung zu
Teil zu werden und sie müssen sich fragen lassen, ob sie
als Konsequenz ihrer erweiterten Handlungsspielräume
nicht zunehmend auch Funktionen übernehmen müssen, für
die sich in der Vergangenheit der Staat verantwortlich
zeigte. Nicht nur Konsumenten tragen mit einer verstärk-
ten Nachfrage nach verantwortlich hergestellten und fair
gehandelten Produkten moralische Anliegen an Unternehmen
heran. Auch Kapitalanleger stellen sich vermehrt die
Frage, wie die investierten Mittel seitens ihrer Anlage-
objekte verwendet werden. Reagieren Unternehmen auf diese
Entwicklungen nicht, entziehen sie sich also ihrer ökono-
mischen Verpflichtung zur Wertschaffung wie auch dem auf-
1 Coenenberg/Salfeld (2003), S.3.
2 Vgl. Rappaport (1999), S.4f.; Pape (2000), S.711; Palli (2004),
S.49f.
- 1 -
kommenden Ruf nach einer Unternehmensethik, so scheint
ihr Fortbestand nicht nur durch eine drohende Übernahme,
sondern auch durch den Verlust an gesellschaftlicher Ak-
zeptanz zunehmend gefährdet.
Vor diesem nicht kontrastarmen Hintergrund soll in der
vorliegenden Arbeit aufgezeigt werden, wie ethische Maß-
stäbe und moralische Forderungen in eine wertorientierte
Unternehmensführung Einzug finden können, in wie weit sie
restringierend auf unternehmerisches Handeln wirken
(dürfen) und in wie weit ihre Beachtung dem Unternehmen
vielleicht sogar von wirtschaftlichem Vorteil sein kann.
Zu diesem Zweck legt Teil 2 die notwendigen Grundlagen
und stellt die beiden Pfeiler ,,Wertorientierte Unterneh-
mensführung" und ,,Unternehmensethik" in ihren Wesenszügen
vor. Ähnlich der in 2.1 getroffenen Unterteilung gestal-
tet sich Teil 3, der mit der Einbeziehung der Unter-
nehmensethik den Schwerpunkt dieser Arbeit markiert.
Hierzu schafft 3.1 die notwendigen Voraussetzungen, indem
mögliche Beziehungen und Gewichtungen ökonomischer und
ethischer Interessen zunächst grundsätzlich beleuchtet
werden. 3.2 zeigt die enge Verbindung der Unternehmens-
ethik zum Gedanken einer nachhaltigen Entwicklung und
stellt ein Konzept vor, das dem des Economic Value Added
stark angelehnt ist. Es wird gezeigt, wie sich Ethik
intern im Unternehmen verankern (3.3) sowie extern kommu-
nizieren (3.4) lässt. Nach einem kritischen Zwischenfazit
(3.5) soll Teil 4 die Bewertung einer Unternehmensethik
durch Rating-Agenturen aufzeigen sowie Studien vor-
stellen, die untersuchen, ob und inwieweit sich ethisches
Verhalten eines Unternehmens kompatibel zeigt mit dem
ökonomischen Postulat der Wertschaffung. Ein Fazit in
Teil 5 bildet das Schlusslicht dieser Arbeit.
- 2 -
2. GRUNDLAGEN
2.1 Wertorientierte Unternehmensführung
2.1.1 Shareholder Value als Ziel wertorientierter
Unternehmensführung
Das Konzept des Shareholder Value (ShV)
3
basiert auf der
Vertrags- bzw. Kontrakttheorie, die die Entstehungsgründe
eines Unternehmens in den Fokus ihrer Betrachtung stellt.
Die Bereitschaft von Eigenkapitalgebern, in ein Unterneh-
men zu investieren und sich damit dem Risiko unsicherer
zukünftiger
Auszahlungsströme
auszusetzen,
legt
den Grund-
stein für die Existenz eines Unternehmens.
4
Daher wird
die Ausrichtung an deren Interessen in Form von Dividen-
denzahlungen bzw. Ausschüttungen und Kursgewinnen (,,Total
Shareholder Return") als vorrangig angesehen. Ziel einer
wertorientierten Unternehmensführung ist somit die
Schaffung von Wert für die Anteilseigner im Sinne der
Steigerung des Marktwertes des Eigenkapitals (ShV als
Handlungsmaxime).
5
Kommt sie dieser Forderung nicht nach,
so sieht sich das Unternehmen nicht nur mit einem un-
mittelbaren Abzug des eingebrachten und einem erschwer-
ten Zugang zu neuem Eigenkapital konfrontiert, sondern
auch mit insgesamt steigenden Kapitalbeschaffungskosten.
Der dadurch sinkende Marktwert des Unternehmens ruft
Corporate Raider auf den Plan, um durch dessen Aufkauf
und den Austausch des Managements die bestehende Wert-
lücke zwischen aktuellem und potentiell möglichem Unter-
nehmenswert zu schließen.
6
Als Maßstab für die Wertsteigerung sieht der ShV-Ansatz
ein Abstellen auf ,,traditionelle" Steuerungsgrößen, ins-
3 Die Begriffe Shareholder, Anteilseigner, Eigentümer, Eigenkapi-
talgeber, bzw. Aktionäre werden im Folgenden synonym verwendet;
entsprechend kann Shareholder Value als ,,Aktionärswert" bzw. ,,Wert
für die Anteilseigner" übersetzt werden.
4 Vgl. Strätling (1997), S.3f; Brink (2000), S.113.
5 Vgl. Rappaport (1999), S.4f. und S.15; Hostettler (2000), S.26f.;
Friedländer/Stabernack (1998), S.31.
6 Vgl. Rappaport (1999), S.2; Palli (2004), S.52.
- 3 -
besondere den Gewinn, als problematisch an. Auf Buchwer-
ten basierend vernachlässige er die Fristigkeit und den
Zeitwert des Geldes, berücksichtige Geschäfts- und finan-
zielle Risiken nicht hinreichend und schließe erforder-
liche Investitionen zur Erhaltung der Unternehmenssub-
stanz aus. Als ebenso unzulänglich gelten die mit dem
Gewinn in Verbindung stehenden ,,Return On" Kennzahlen
wie bspw. ROI oder ROE, da sie den unzuverlässigen Gewinn
in Beziehung zu einer jeweiligen Größe wie Investition
oder Eigenkapital setzen. Aus diesen und weiteren Gründen
findet eine Verlagerung hin zu modernen, Cashflow-basier-
ten Größen, die sich am Marktwert orientieren und dadurch
als realitätsbezogener darstellen, statt.
7
Angelehnt an der Methodik des Discounted-Cashflow,
8
die
die ,,Grundidee der Wertorientierung verkörpert"
9
, stellt
sich im ShV-Ansatz nach Rappaport der Unternehmenswert
dar als der mit den gewichteten durchschnittlichen Kapi-
talkosten (WACC) diskontierte Barwert aller prognosti-
zierten Free Cashflows (FCF) zukünftiger Perioden. Durch
Abzug
des
Fremdkapitals
(FK)
vom
Unternehmenswert
ergibt
sich der ShV,
10
der als Finanzgröße
dem Wert des Unternehmens aus Sicht
seiner Anteilseigner entspricht.
11
Nach Rappaport kann die Unternehmensführung den ShV durch
folgende Entscheidungen nachhaltig beeinflussen: (1)durch
operative, das laufende betriebliche Geschäft betreffen-
de, (2)durch Investitionsentscheidungen, die Anlage- und
Umlaufvermögen beeinflussen sowie (3)durch Finanzierungs-
7 Vgl. Rappaport (1999), S.15-35; Copeland/Koller/Murrin (1993),
S.10-12; weitere Schwachstellen nennen u.a. Palli (2004), S.70-74;
Friedländer/Stabernack (1998), S.31-33.
8 Vgl. Weber (2002), S.191; Pape (2000), S.714.
9 Weber et al. (2004), S.44.
10 Vgl. Rappaport (1999), S.39-48; FCF ist (vereinfacht) definiert
als Cashflow abzgl. Steuerzahlungen und Netto-Investitionsaus-
gaben, vgl. Weber et al. (2002), S.22; WACC steht für Weighted
Average Cost of Capital; Zeitindex ist t.
11 Vgl. Hostettler (2000), S.23 und S.32.
- 4 -
FK
)
WACC
(1
FCF
ShV
1
t
t
t
t
-
+
=
=
entscheidungen, die sich auf das Verhältnis von Eigen-
und Fremdkapital und mithin auf den Kapitalkostensatz
auswirken.
12
2.1.2 Economic Value Added als Konzept wertorientierter
Unternehmensführung
Aufbauend auf der DCF-Methode wurden vor allem von Unter-
nehmensberatungen zahlreiche Wertsteigerungskonzepte ent-
wickelt. Ihr gemeinsamer Nenner ist das Übergewinnprin-
zip, das eine Erwirtschaftung von Renditen fordert, die
die Kapitalkosten übersteigen.
13
Als eines der in der
Praxis bedeutsamsten Konzepte wertorientierter Unterneh-
mensführung gilt neben dem Cash Value Added (CVA) der
Boston Consulting Group das Konzept des Economic Value
Added (EVA) von Stern Stewart & Co.
14
Als periodische
Ansätze betrieblicher Übergewinne sind beide konzeptio-
nell nahezu identisch.
15
Wurde EVA im Jahr 2000 noch von
39% der DAX100-Unternehmen als ShV-Spitzenkennzahl ein-
gesetzt, so waren dies 2003 bereits 54%.
16
Ausgangspunkt des EVA bildet die Gewinngröße NOPAT (Net
Operating Profit After Tax).
17
Sie stellt den auf buch-
halterischen Daten basierenden betrieblichen Gewinn dar,
der zunächst um steuerliche, finanzielle und bewertungs-
bedingte ,,Conversions" bereinigt werden muss.
18
Die Divi-
sion des NOPAT mit dem zu seiner Erwirtschaftung einge-
setzten Kapital ergibt die auch als ,,Stewarts R" be-
zeichnete Kapitalrendite.
19
Von dieser erreichten Rendite
wird die von den Kapitalgebern geforderte Rendite abgezo-
gen, wobei die Berechnung der Kapitalkosten mittels WACC
12 Vgl. Rappaport (1999), S.68.
13 Vgl. Pape (2000), S.714.
14 Vgl. Weber et al. (2004), S.44; Coenenberg/Salfeld (2003), S.264.
15 Vgl. Hostettler (2000), S.47.
16 Vgl. Aders/Hebertinger (2003), S.15.
17 Nach Hostettler sind nämlich FCF ,,zu weit von der Praxis ent-
fernt", Hostettler (1996), S.36.
18 Zu diesen Modifikationen vgl. Hostettler (2000), S.97-105.
19 Vgl. Stewart (1991), S.86; Coenenberg/Salfeld (2003), S.266.
- 5 -
erfolgt. Entsprechend ergibt sich zur Ermittlung des EVA
folgende Berechnung:
20
EVA
t
= (Kapitalrendite
t
WACC) x Investiertes Kapital
t
,,Value-Spread"
Ist der ermittelte Spread, also die Differenz aus Kapi-
talrendite und Kapitalkosten positiv, so konnten die Ren-
diteforderungen der Kapitalgeber übererfüllt und zusätz-
licher Wert für die Eigenkapitalgeber erwirtschaftet wer-
den. Im Umkehrschluss signalisiert ein negativer Spread
und mithin ein negativer EVA Wertvernichtung, das inves-
tierte Kapital hätte durch alternative Verwendung eine
höhere risikoadjustierte Rendite erbringen können (Oppor-
tunitätskostenbetrachtung).
21
EVA stellt folglich den auf
eine Periode bezogenen Übergewinn bzw. Wertzuwachs be-
trieblicher Tätigkeit nach Steuern dar, von dem sämtliche
Kosten für das investierte Kapital abgezogen wurden.
22
Während sich operative Entscheidungen der Unternehmens-
führung primär auf die Gewinngröße NOPAT auswirken, be-
einflussen investive die Vermögensgröße Kapital, finan-
zielle den Kapitalkostensatz. Dies zeigt nicht nur die
enge Verbindung des EVA zum Konzept des ShV auf, sondern
auch seine Fähigkeit zur Integration von Erfolgsrechnung,
Aktiva und Passiva der Bilanz.
23
Obwohl EVA zumeist nur
als eine zusätzliche Kennzahl im Unternehmen Verwendung
findet, so ist es doch vielmehr als ein ganzheitliches
Steuerungs- und Finanzinstrument konzipiert, das sowohl
mit dem internen Zielvereinbarungs- und Anreizsystem
verknüpft als auch zur externen Kommunikation verwendet
werden kann.
24
20 Vgl. Stewart (1991), S.136; Hostettler (2000), S.54.
21 Vgl. Hostettler (2000), S.19f.
22 Vgl. Stewart (1991), S.2; Stern/Shiely/Ross (2002), S.39.
23 Vgl. Hostettler (2000), S.31; Hostettler (1995), S.309.
24 Vgl. Stern/Shiely/Ross (2002), S.10f.; Hostettler (2000), S.21.
- 6 -
2.1.3 Interne Steuerung durch wertorientierte Anreiz-
gestaltung
Das Verhältnis zwischen Autraggeber und Beauftragtem ist
zumeist geprägt von asymmetrisch verteiltem Wissen und
unterschiedlichen Interessen. Das zur Unternehmensführung
eingesetzte Management handelt als Agent zwar im Auftrag,
aber nicht zwingend auch im Sinne der Eigentümer (Prinzi-
pale). Es kann seinen Informationsvorsprung zur Verfol-
gung eigener Ziele nutzen und Handlungen ausführen, die
der Prinzipal nicht zweifelsfrei zu beobachten und zu be-
urteilen vermag.
25
Folglich trägt er das Risiko oppor-
tunistischen Verhaltens des Agenten (,,moral hazard").
26
Eine Möglichkeit, dieses Risiko zu senken und die unter-
schiedlichen Interessen zumindest einander anzunähern,
27
besteht darin, die Entlohnung der Manager ,,mit dem finan-
ziellen Schicksal der Eigentümer zu verknüpfen"
28
.
Zu einer Eindämmung der Principal-Agent-Problematik bie-
tet sich die Etablierung eines wertorientierten Anreiz-
systems an. Dabei sollten die gewährten Anreize nicht nur
einen direkten Bezug zur Maximierung des ShV (Zielkon-
gruenz) aufweisen, sondern auch von der Unternehmensfüh-
rung beeinflussbar (Controllability) sein.
29
Die aktien-
kursbasierte Anreizgestaltung ist unmittelbar mit dem
Ziel der ShV-Maximierung verbunden.
30
Durch die Beteili-
gung an Aktien bzw. Aktienoptionen
31
des eigenen Unter-
nehmens soll das Management dazu veranlasst werden, im
eigenen Interesse auf die Steigerung des Unternehmens-
25 Diese nachvertraglichen Informationsasymmetrien werden auch als
,,hidden information" und ,,hidden action" bezeichnet, vgl. Breid
(1995), S.824.
26 Vgl. Elschen (1991), S.210.
27 Eine vollständige Gleichschaltung der Interessen ist nicht denk-
bar, da Entscheidungen der Manager Handlungsspielräume bedingen.
Diese ermöglichen immer auch die Verfolgung eigener Interessen.
28 Rappaport (1999), S.4.
29 Vgl. Riegler (2000), S.159-167, Hostettler (2000), S.295.
30 Vgl. Weber (2002), S.458; hierbei können der Aktienkurs oder die
,,Total Shareholder Return" Bezugsgröße sein.
31 Aktienoptionen werden von knapp drei Viertel der DAX100-Unterneh-
men eingesetzt, vgl. Aders/Hebertinger (2003), S.34.
- 7 -
wertes hinzuwirken. Im Vergleich zu Geldzahlungen kommt
es hierbei nicht zu einem Liquiditätsabfluss des Unter-
nehmens. Zudem stellt der Aktienkurs ein ,,objektives"
Kriterium zur Beurteilung der Managementleistung dar.
32
Problematisch erscheint jedoch neben einer möglichen
Verwässerung der Aktionärsansprüche der Einfluss externer
Effekte auf den Aktienkurs,
33
d.h. der Kurs reflektiert
stets Geschehnisse, die sich dem Handlungsbereich des
Managements gänzlich entziehen. Da von den Kurssteigerun-
gen prinzipiell auch ,,schlechte" Manager profitieren,
sind free-rider-Effekte ebenfalls nicht auszuschließen.
34
Die kennzahlenbasierte Anreizgestaltung gewinnt in der
unternehmerischen Praxis zunehmend an Bedeutung,
35
rich-
tet sich jedoch nur mittelbar an der Entwicklung des ShV
aus.
36
So abstrahiert bspw. EVA als eine nur einperiodige
Größe von künftigen unternehmerischen Entwicklungen.
37
Der damit verbundenen Gefahr der Ausrichtung der Unter-
nehmensführung am kurzfristigen Erfolg und der Vernach-
lässigung langfristig wertsteigernder Maßnahmen kann
bspw. durch Nutzung einer Bonusbank begegnet werden.
38
Gegenüber dem Aktienkurs sind die Komponenten des EVA,
also Gewinn- und Vermögensgröße, vom Management sehr viel
direkter beeinflussbar.
39
Wertorientierte Anreizsysteme sind nicht nur gekennzeich-
net von der Verringerung fester zugunsten variabler Ent-
lohnungsbestandteile,
40
sondern auch geprägt von einem
übermäßigen Abstellen auf die Gewährung materieller An-
reize. Diese appellieren an die extrinsische Motivation
32 Vgl. Hostettler (2000), S.293.
33 Vgl. Coenenberg/Salfeld (2003), S.235.
34 Vgl. Hostettler (2000), S.293.
35 Vgl. Aders/Hebertinger (2003), S.33.
36 Vgl. Weber (2002), S.458f.
37 Vgl. Weber et al. (2004), S.88.
38 Vgl. Hostettler (2000), S.308; Stern/Shiely/Ross (2002), S.47f.
39 Die Kapitalkosten sind nur für wenige Personen im Unternehmen
direkt beeinflussbar und sollten daher anderen incentivierten
Personen vorgegeben werden, vgl. Hostettler (2000), S.301f.
40 Vgl. Aders/Hebertinger (2003), S.9.
- 8 -
der Unternehmensführung und bergen dadurch die Gefahr
einer Verdrängung ursprünglich intrinsisch motivierten
Handelns (,,crowding out").
41
2.1.4 Externe Kommunikation durch wertorientierte
Berichterstattung
Damit sich unternehmensinterne Maßnahmen zur Wertschaf-
fung und -steigerung in einer angemessenen Bewertung sei-
tens des Kapitalmarktes niederschlagen, bedarf es einer
entsprechenden externen Kommunikation dieser Maßnahmen,
die über die notwendigen Anforderungen einer gesetzlichen
Pflichtpublizität hinausgeht.
42
Eine die traditionelle
Berichterstattung ergänzende und erweiternde wertorien-
tierte Berichterstattung
43
kann in folgende drei Bereiche
eingeteilt werden.
44
Das Total Return Reporting berichtet über sämtliche
realisierten Wertentwicklungen aus Sicht der Aktionäre.
Neben der Darstellung der Entwicklung und Volatilität des
Aktienkurses und eines langfristigen Musterdepots sollten
Angaben zu ausgeschütteten Dividenden und zum Rating und
Risiko des Investments hier Einzug finden.
45
Im Value
Added Reporting steht die Wertschaffung aus Sicht des
Unternehmens im Vordergrund. Hierbei ist auf das gewählte
Kennzahlenkonzept sowie die Methoden zur deren Ermittlung
einzugehen. Wendet das Unternehmen bspw. EVA als Steue-
rungsinstrument an, so ist auf die Berechnung des NOPAT
einschließlich der damit verbundenen ,,Conversions" ebenso
hinzuweisen wie auf die Ermittlung der zugrunde gelegten
Eigen- und Fremdkapitalkosten (WACC). Ferner sollte auch
41 Vgl. Riegler (2000), S.151.
42 Vgl. Zemelka (2002), S.127; Fischer/Wenzel (2003), S.2.
43 Die Begriffe ,,Kapitalmarktkommunikation",,,(Shareholder) Value Re-
porting" und ,,Investor Relations" werden synonymisch verwendet.
44 Die Einteilung folgt Müller (1998), wobei er den Begriff des
,,Shareholder Value Reporting" verwendet; zu einer ähnlichen Ein-
teilung in ,,Shareholder Return Report" und ,,Corporate Return Re-
port" vgl. Pellens/Hillebrandt/Tomaszewski (2000).
45 Vgl. Müller (1998), S.129-131.
- 9 -
über die gewählte Anreizgestaltung im Unternehmen infor-
miert werden. Das Strategic Advantage Reporting fo-
kussiert hingegen auf künftige Erfolgspotentiale unter
umweltlichen Entwicklungen und umfasst sowohl Ziel-
setzungen des Unternehmens als auch Maßnahmen zu deren
Erreichung. Auf diese Weise soll die prinzipiell geringe
Aussagekraft traditioneller Berichterstattung sinnvoll
ergänzt und ein Beitrag zur Reduktion der Prognose-
unsicherheit geleistet werden.
46
Die zusätzliche, über eine verpflichtende Informations-
darbietung hinaus gehende Publizität ist charakteristisch
für eine wertorientierte Berichterstattung.
47
Der damit
bezweckte Abbau von Informationsasymmetrien zwischen dem
Unternehmen und der Financial Community, insbesondere den
Kapitalgebern, korrigiert Fehleinschätzungen des Marktes
und trägt so zur Schließung der Wertlücke zwischen
Börsen- und innerem Unternehmenswert maßgeblich bei.
48
Darüber hinaus ist die Steigerung des Unternehmenswertes
durch eine Senkung der Kapitalkosten durchaus möglich.
49
Bereits durch die Aufnahme und konsequente Durchführung
einer wertorientierten Berichterstattung können ,,Signal-
effekte" seitens des Unternehmens ausgelöst, die beste-
henden Informationsasymmetrien zwischen ihm und dem Anle-
ger reduziert und der Aktienkurs positiv beeinflusst wer-
den.
50
Des Weiteren baut das Unternehmen mit einer konti-
nuierlichen Bereitstellung von Informationen investoren-
seitiges Vertrauen auf und zeigt sich dem Kapitalmarkt
gegenüber als verlässlich. Dies kann die Volatilität des
Aktienkurses und damit das Risiko von Investments deut-
lich senken.
51
Zum anderen verringert eine zunehmende In-
46 Vgl. Müller (1998), S.131-139.
47 Vgl. Fischer/Wenzel (2003), S.2.
48 Vgl. Fischer/Wenzel (2005), S.8.
49 Nach Labhart ist daher ,,Value Reporting [...] selbst Teil des
Value Based Managements", Labhart (1999), S.30f.
50 Vgl. Labhart (1999), S.204; Zemelka (2002), S.183.
51 Vgl. Weber et al. (2002), S.44.
- 10 -