Ursachen der so genannten Finanzkrise und ihre Erklärungsversuche

Michael, Benjamin

Leseprobe

Benjamin Michael

Ursachen der so genannten Finanzkrise und ihre Erklärungsversuche

Gibt es einen greifbaren und praxisorientierten Beitrag der Noise-Trader-Modelle?

ISBN: 978-3-8366-3779-4

Herstellung: Diplomica® Verlag GmbH, Hamburg, 2009

Diplomarbeit, 2009

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http://www.diplomica.de, Hamburg 2009

Inhaltsverzeichnis

Inhaltsverzeichnis ...I

Abbildungsverzeichnis ...III

Tabellenverzeichnis ... IV

Abkürzungsverzeichnis ... V

Einleitung ...1

1.1

Problemstellung ...1

1.2

Gang der Untersuchung ...2

Theoretische und begriffliche Grundlagen ...4

2.1

Finanzierungstheoretische Grundlagen...4

2.1.1

Neoklassische Kapitalmarkttheorie ...4

2.1.1.1

Überblick und Prämissen...4

2.1.1.2

Effizienzmarkthypothese...6

2.1.2

Neuere Finanzierungstheorie ...9

2.1.2.1

Neue Institutionenökonomik ...9

2.1.2.2

Marktmikrostrukturtheorie ...14

2.1.2.3

Behavioral Finance ...15

2.1.3

Finanzsystem ...19

2.1.3.1

Begriff und Funktionsweise...19

2.1.3.2

Wertpapiermarkt im Fokus...20

2.2

Ansatz der Noise-Trader-Modelle ...23

2.2.1

Terminologie...23

2.2.2

Abgrenzungsmerkmale ...25

2.2.3

Systematisierung nach R

ÖCKEMANN

...25

2.2.3.1

Individuelles Verhalten...26

2.2.3.2

Gruppeninteraktive Verhalten ...26

2.2.4

Handelsmotive und Typologisierung nach

VAN

EYL

...27

2.2.4.1

Ökonomisch-rationale Handelsmotive ...27

2.2.4.2

Psychologische Handelsmotive ...28

2.2.5

Zwischenfazit...29

2.3

Finanzkrise ...30

2.3.1

Ausgangssituation ...30

2.3.2

Ataraxie des Vertrauens in den US-Hypothekenmarkt...31

2.3.3

Verbriefung als Instrument zum Risikotransfer und zur Einspeisung von

Hypothekenforderungen in das internationale Finanzsystem ...32

2.3.4

Zusammenbruch als Kettenreaktion...33

Kriteriengeleitete Analyse zur Überprüfung eines praxisorientierten und

greifbaren Beitrages von Noise-Trader-Modellen für die Ursachen der so

genannten Finanzkrise und deren Erklärungsversuche...35

3.1

Vorüberlegung und Kriterien...35

3.2

Persistenz systematischer Auswirkungen von Noise-Trading am

Wertpapiermarkt ...36

3.2.1

Relevanzproblematik der Effizienzmarkthypothese ...36

3.2.1.1

Defizite am theoretischen Modell...38

3.2.1.2

Divergierende empirische Untersuchungen...40

3.2.1.3

Zwischenfazit ...42

3.2.2

Systematischer Einfluss durch Noise-Trader ...43

3.2.3

Fragestellung der Notwendigkeit für langfristiges Bestehen von Noise-

Tradern...45

3.2.4

Implikationen und Zwischenfazit ...46

3.3

Angemessenheit der Systematik von Noise-Trader-Modellen für die

Erklärung realer Sachverhalte am Wertpapiermarkt...49

3.3.1

Kohärenz beobachtbarer Anomalien...49

3.3.2

Aggregationsmechanismus von Noise-Trader-Modellen ...51

3.3.3

Implikationen und Zwischenfazit ...53

3.4

Noise-Trading in den Ursachen der Finanzkrise und deren Erklärung aus der

Perspektive des Ansatzes der Noise-Trader-Modelle ...54

3.4.1

Indirekt den Wertpapiermarkt betreffende Ursachen ...54

3.4.2

Direkt den Wertpapiermarkt betreffende Ursachen...57

3.4.3

Implikationen und Zwischenfazit ...60

3.5

Potenziale in der Anwendung von Noise-Trader-Modellen ...61

3.5.1

Identifikation von Krisenindikatoren...61

3.5.2

Antizyklische Strategien ...62

3.5.3

Implikationen und Zwischenfazit ...62

Fazit ...64

Anhang ...68

Literaturverzeichnis ...73

III

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 - Struktur des Finanzsystems... 20

Abbildung 2 - Winner/Loser-Effekt auf Mikro- und Makro-Ebene... 52

Abbildung 2 - Entwicklung mit Hypotheken unterlegter Anleihen am AVX.HE Index ... 59

Abbildung 3 - Kursentwicklung DAX und DowJones... 69

Abbildung 4 - Leitzinsentwicklung Europe, USA, Japan ... 70

Abbildung 5 - S&P/Case-Shiller National Home Price Index ... 70

Abbildung 6 - ABX.HE Index zur Veranschaulichung des Werteverlustes von verbrieften

Hypothekenkrediten ... 71

Abbildung 7 - Erscheinungsformen der Informationsverarbeitung mit Auswirkungen auf

den Kurs... 71

Abbildung 8 - Leitzinsentwicklung der FED von 2000 bis 2009 ... 72

Abbildung 9 - Entwicklung des EUR/USD Wechselkurses zwischen 2000 und 2009... 72

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1 Überblick relevanter Verhaltensanomalien... 18

Tabelle 2 Unterscheidung zwischen privatem und institutionellem Investor ... 22

Tabelle 3 ökonomisch-rationale Handelsmotive und Typen des Noise-Trading ... 28

Tabelle 4 psychologische Handelsmotive und Typen des Noise-Trading... 29

Tabelle 5 Abgrenzung des Ansatzes der Noise-Trader-Modelle zu konkurrierenden

Ansätzen... 68

Abkürzungsverzeichnis

CDO ... Collateralized Debt Obligation

OTC... Over the Counter

SPV ... Special Purpose Vehicle

MBS ... Mortgage Backed Security

ABS ... Asset Backed Security

EMH ... Effizienzmarkthypothese

i.w.S. ... im weiteren Sinne

i.e.S. ... im engeren Sinne

Einleitung

1.1 Problemstellung

,,Viele der größten wirtschaftlichen Übel unserer Zeit sind die Früchte von Ri-

siko, Unsicherheit und Ignoranz." John Maynard Keynes. Dieses Zitat bietet

einen passenden Einstieg in die aktuell herrschende Unsicherheitssituation an

den Finanzmärkten. Die so genannte Finanzkrise führte nicht nur zu massiven

Kurseinbrüchen am Aktiemarkt

und Abschreibungen in schwindelerregenden

Höhen

, sondern auch zu einem Vertrauensverlust im Interbankensektor, was

kombiniert zu weltweiten Liquiditätsengpässen im internationalen Finanzsy-

stem geführt hat. Längst hat eine Ausweitung auf die Realwirtschaft stattge-

funden, was an der Notlage der weltweiten Automobilwirtschaft

deutlich wird.

Massive Rettungspakete der Regierungen

sollen das Finanzsystem wieder

stabilisieren und Liquidität gewährleisten. Ein Ende der Folgen dieser Krise ist

nicht in Sicht.

Die Wurzeln der Krise sind im ehemals boomenden US-Immobilienmarkt, den

Hypothekenkrediten und der Niedrigzinspolitik der US-Notenbank Fed zu su-

chen. Zudem transportierten Verbriefungsmechanismen die Hypothekenkredi-

te in Form von komplizierten Finanzprodukten in den weltweiten Anleihen-

markt. Ferner trugen Ratingagenturen mit ihren Fehleinschätzungen in der

Risikobewertung zu einer raschen Ausbreitung dieser Finanzinstrumente bei.

Aufgrund der Vorkommnisse wird die Leistungsfähigkeit der Finanzmärkte

angezweifelt. Vor allem die Effizienz in der Informationsverarbeitung wird in

Frage gestellt. Der Forschungsansatz der Noise-Trader-Modelle beschäftigt

sich dabei intensiv mit eingepreisten Unsicherheiten, Risiken und ignorierten

Vgl. dazu den Verlauf der Leitindizes DowJones und DAX im Anhang, Abbildung 3.

Der IWF rechnet weltweit mit etwa 3,09 Billionen Euro. Vgl. IWF Bericht zur weltweiten Fi-

nanzstabilität, verarbeitet in Wirtschaftswoche online, 10.08.2009.

So sind Schätzungen zufolge 20 Prozent der Automobilindustrie konkursgefährdet. Vgl. Süd-

deutsche online, 11.08.2009.

Allein die USA haben ein Paket in Höhe von 700 Mrd. US-Dollar verabschiedet. Vgl. Witterauf

2008, S. 1.

Informationen. Diese drei Komponenten wurden auch im Zitat von Keynes

genannt. Das wirtschaftliche Übel ist somit die Finanzkrise, genauer gesagt,

deren Ursachen als ,,Frucht" von Noise-Trading

. In dieser Arbeit wird unter-

sucht, ob Noise-Trader-Modelle den genannten Komponenten eine Relevanz

in der Finanzkrise geben können und ob sie dabei im Einklang mit den beiden

vorherrschenden Theorierichtungen, der Neoklassischen Kapitalmarkttheorie

und der Neueren Finanzierungstheorie stehen. Dabei liegt die Konzentration

auf den Ursachen und deren Erklärungsversuche und nicht auf den Auswir-

kungen der Finanzkrise. Die meisten Ursachen zeigen ihre Auswirkungen auf

den Wertpapiermarkt. Um den Umfang dieser Arbeit zu wahren wird dieser in

den Untersuchungsschwerpunkt gestellt. Das Ziel der vorliegenden Arbeit ist

die theoretische Analyse eines praxisorientierten und greifbaren Beitrages der

Noise-Trader-Modelle im Rahmen der Ursachen der so genannten Finanzkri-

se und deren Erklärungsversuche. Das Adjektiv ,,so genannt" wurde gewählt,

da diese Krise auch als Interbankenkrise, (Welt-)Wirtschaftskrise oder anfäng-

lich auch als Hypothekenkrise bezeichnen werden kann, sich jedoch die Be-

zeichnung Finanzkrise weitgehend etabliert hat. Die genannte Zielsetzung

wird durch vier Untersuchungspunkte verfolgt:

1. Theoretische Analyse des systematischen Einflusses von Noise-

Trading in der Preisbildung und dessen Rahmenbedingungen;

2. Theoretische Analyse der Eignung von Noise-Trader-Modellen für die

Erklärung realer Sachverhalte;

3. Theoretischer Bezug von Noise-Trader-Modellen zu den Ursachen der

Finanzkrise und deren Erklärungsversuche;

4. Theoretische Überlegungen zu Anwendungspotenzialen von Noise-

Trader-Modellen im Rahmen der Ursachenklärung der Finanzkrise.

1.2 Gang der Untersuchung

Die vorliegende Arbeit ist in vier Kapitel unterteilt. Neben dem Einführungsteil

in Kapitel 1 werden in Kapitel 2 theoretische und begriffliche Fundamente für

den Analyseteil in Kapitel 3 gelegt. Kapitel 2.1.1 beschäftigt sich mit den An-

Noise-Trading soll einführend das Irrationale Verhalten von Finanzmarktakteuren bezeichnen.

nahmen, Prinzipien und Modellvorstellungen der Neoklassik

. Diese sind für

den weiteren Verlauf der Arbeit und insbesondere für die Bedeutung von Noi-

se-Trader-Modellen auf Kapitalmärkten und daraus resultierend für das Ver-

ständnis der Zusammenhänge mit dem Hergang der Finanzkrise unverzicht-

bar. Vor allem die Effizienzmarkthypothese bildet ein theoretisches Funda-

ment für ein grundlegendes Verständnis der Funktionsfähigkeit von Kapital-

märkten, wirtschaftspolitischer Empfehlungen und realer Wirtschaftspolitik.

Diese wird in Kapitel 2.1.1.2 näher betrachtet. Darauf folgend wird die Neuere

Finanzierungstheorie aufgeführt (Kapitel 2.1.2). Diese stellt durch ihre reali-

tätsnahen Annahmen einen wichtigen Bezugsrahmen für den Analyseteil die-

ser Arbeit dar. In Kapitel 2.1.3 erfolgt eine Grundlagenvermittlung zur Funkti-

onsweise des Finanzsystems. Da dieses durch die Ursachen der Finanzkrise

kompromittiert wurde, liegt eine Auseinandersetzung nahe. Insbesondere der

Wertpapiermarkt als Teil des Finanzsystems, deren Akteure und Handelsob-

jekte sind im Hinblick auf die bevorstehende Auseinandersetzung mit den Ur-

sachen der Finanzkrise von Bedeutung (Kapitel 2.1.3.2). Dem folgt in Kapitel

2.3 der zusammengefasste Hergang der Finanzkrise. Im dritten Kapitel wer-

den einleitend die Vorgehensweise des Analyseteils erläutert und geeignete

Analysekriterien aufgestellt (Kapitel 3.1). Anschließend wird eine kontextbezo-

gene Bewertung der Greifbarkeit und Praxisorientierung von Noise-Trader-

Modellen als Hilfsmittel zur Erklärung der Ursachen der Finanzkrise durch

eine kriteriengeleitete Analyse versucht. Die Einteilung des Analyseteils erfolgt

dabei thematisch anhand der Kriterien. Zunächst wird die Persistenz systema-

tischer Auswirkungen von Noise-Trading am Wertpapiermarkt untersucht (Ka-

pitel 3.2). Darauf aufbauend erfolgt die Bewertung der Systematik der Noise-

Trader-Modelle für die Erklärung realer Sachverhalte anhand des Bezugsrah-

mens der Neueren Finanzierungstheorie (Kapitel 3.3). Abschließend wird Noi-

se-Trading in den Ursachen der Finanzkrise identifiziert und durch den Ansatz

der Noise-Trader-Modelle erklärt (Kapitel 3.4). Auf dieser Thematik aufbauend

werden abschließend Überlegungen zu Potenzialen in der Anwendung von

Noise-Trader-Modellen aufgestellt (Kapitel 3.5). Das Fazit in Kapitel 4 fasst die

Untersuchungspunkte zusammen und zeigt die daraus resultierenden

Ergebnisse auf.

Die Formulierungen neoklassische Kapitalmarkttheorie, Neoklassik und neoklassische Theorie

werden im weiteren Verlauf synonym gebraucht.

Vgl. Oehler 2005, S. 28; Kohlert 2009, S. 29; Unser 1999, S. 102; Erlei / Leschke, et al. 2007

S. 43.

Theoretische und begriffliche Grundlagen

2.1 Finanzierungstheoretische Grundlagen

2.1.1 Neoklassische Kapitalmarkttheorie

2.1.1.1 Überblick und Prämissen

Aufbauend auf der Theorie der Portfolio-Selektion von M

ARKOWITZ

und ge-

prägt durch S

HARPE

INTNER

und M

OSSIN

versucht die neoklassische Kapi-

talmarkttheorie, ebenso wie Teile der später vorgestellten Neueren Finanzie-

rungstheorie, die wechselseitige Beeinflussung von Rendite und Risiko mit

Hilfe der Analyse und Prognose von Finanzmarktbedingungen einer fundierten

wissenschaftlichen Untersuchung zu unterziehen.

Im Mittelpunkt stehen die

effiziente Allokation knapper Ressourcen

und die präferenzgemäße Versor-

gung der Marktteilnehmer über den Kapitalmarkt zum markträumenden

Gleichgewichtspreis

Bezogen auf den Aktienmarkt versucht das Modell die

Ursachen von Gleichgewichtskursen risikobehafteter Wertpapiere zu bestim-

men.

In der Neo-Klassik gelten zentrale Prämissen, die für ein stabiles

Gleichgewicht

obligatorisch sind.

Dazu zählt die Notwendigkeit eines voll-

Die Theorie dient vor allem der Begründung der Entscheidung von Anlegern zu Diversifikation

von Wertpapieren und versucht unter der Zielvorgabe einer optimalen Kombination aus er-

warteter Rendite (Erwartungswert) und Risiko (Varianz) mit Hilfe einer mathematischen Me-

thode effiziente Portfolios zu berechnen. Vgl. Markowitz 1952, S. 77ff.; Markowitz 1959;

Markowitz 1991; Markowitz 2008; Oehler 1995, S. 19f.; Unser 1999, S. 105-111; Kohlert

2009, S. 33; Schmidt / Terberger 1999, S. 344.

Führten die Gedankenwelt des Kapitalmarktmodells ein. Vgl. Oehler 2000a, S. 1; Oehler

2000b, S. 1; Oehler 2002, S. 844.

Vgl. Oehler 1992a; Rummer 2006, S. 12f..

Effiziente Allokation benennt den rationalen und wirtschaftlichen Umgang mit knappen Res-

sourcen um sie so ihrer besten Verwendung zuzuführen. Vgl. Erlei / Leschke, et al. 2007, S.

43.

Markträumender Gleichgewichtspreis bezeichnet den Preis, bei dem die komplette Nachfrage

befriedigt wird und dabei gerade noch die Produktionskosten gedeckt werden. Vgl. Goebel

2002, S. 28; Schmidt / Terberger 1999, S. 12f.

Vgl. Erlei / Leschke, et al. 2007, S. 44; Heertje / Wenzel 2008, S. 58f.

Vgl. Oehler 2000a, S. 1; Oehler 2000b, S. 1; Oehler 2002, S. 844.

Beim Marktgleichgewicht entspricht die Angebotsmenge der Nachfragemenge. Vgl. Picot /

Reichwald, et al. 2003, S. 30.

Vgl. Erlei / Leschke, et al. 2007, S. 44.; Goebel 2002, S. 28; Schmidt / Terberger 1999, S. 57-

62; Picot / Reichwald, et al. 2003, S. 31; Maas 1990, S. 204.

kommenen

und vollständigen

Kapitalmarktes im totalen Konkurrenzgleich-

gewicht

. Zudem wird vollkommene Information unterstellt, durch die den

Wirtschaftssubjekten vollständige, kostenlose, zeitgleiche und korrekte Infor-

mationen vorliegen und somit alle situationsbedingten Daten, alle Handlungs-

alternativen und deren Konsequenzen bekannt sind.

Die Wirtschaftssubjekte

agieren als Klone des sogenannten Homo Oeconomicus

, welche durch ra-

tionales Verhalten

und unverzerrte Informationsverarbeitung

ihren individu-

ellen Nutzen im Sinne der Erwartungsnutzentheorie

maximieren.

Ermög-

licht wird dies, weil Anbieter und Nachfrager kontinuierlich vollständige und

kurzfristig zu lösende Verträge abschließen, wodurch Täuschung und Unsi-

cherheit ausgeschlossen werden können.

Das unterstellte Rationalitätspo-

Ein vollkommener Kapitalmarkt existiert, wenn ein gehandelter Zahlungsstrom für jeden

Marktteilnehmer identisch und gegeben ist, symmetrisch verteilte Informationen, keine

Transaktionskosten, keine Markteintrittsbarrieren, eine unendlich schnelle Reaktionsge-

schwindigkeit und eine Form der Anlage zum sicheren Zinssatz in unbegrenzter Höhe vor-

liegen. Eine individuelle Beeinflussung der Marktpreise ist nicht möglich. Vgl. Oehler /

Unser 2002, S. 54f.; Oehler 2004, S. 2; Schmidt / Terberger 1999, S. 57,91; Kohlert 2009, S.

29; Goebel 2002, S. 28,29.

Ein vollständiger Kapitalmarkt liegt vor, wenn jeder beliebige Zahlungsstrom (oder Vermö-

gensgegenstand) ungeachtet seiner Höhe, zeitlichen Struktur und Unsicherheit gehandelt

werden kann. Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 57,91.

Ein totales Konkurrenzgleichgewicht bedingt vollständige Konkurrenz mit polypolistischer

Aufstellung von Anbietern und Nachfragern. Es liegen keine Präferenzen in räumlicher,

sachlicher oder persönlicher Hinsicht in Bezug auf alle Leistungen und Güter am Markt. Der

vom Markt diktierte Preis stellt das einzige Entscheidungskriterium dar. Vgl. Goebel 2002, S.

28,29; Erlei / Leschke, et al. 2007, S. 44,45.

Vgl. Goebel 2002, S. 28; Kohlert 2009, S. 49.; Rolle 2005, S. 215.

Der Homo Oeconomicus ist ein idealisierter, mit unbegrenzten Fähigkeiten zur Analyse kom-

plexer Entscheidungen ausgestatteter Prototyp rationalen Verhaltens, welcher sensitiv auf

sich ändernde Kontextbedingungen reagiert. Vgl. Oehler 2004, S. 1; Oehler 2005, S. 1;

Kohlert 2009, S. 29; Franke / Weber 2006, S. 2; Schmidt 2003, S. 7; Erlei / Leschke, et al.

2007, S. 2f.; Rolle 2005, S. 215f.

Unterstellt wird subjektive Formalrationalität. Formale Rationalität besagt, dass der Entschei-

der nach dem richtigen Problem sucht, über ein, der Entscheidung zugrunde gelegtes kon-

sistentes Zielsystem und klare Präferenzen verfügt, die optimale Informationsmenge be-

schafft und unverzerrte Erwartungen bildet. Subjektive Rationalität beurteilt die Konsistenz

einer Entscheidung mit Berücksichtigung individueller Informationen und Wahrnehmungs-

prozessen. Somit kommen genau die, von den Marktakteuren, erwarteten Marktpreise zu-

stande (,,fully rational" im Sinne der Bernoulli-Axiomatik, Bayes'schen Anpassung und der

spieltheoretischen Überlegungen eines Nash-Gleichgewichts). Eine Konkretisierung nahm

UTH

vor, ihm folgend sind Erwartungen rational, wenn sie sich (im Durchschnitt) auch erfül-

len. Vgl. Muth 1961; Schmidt / Terberger 1999, S. 211; Oehler 2000a, S. 979,980; Oehler

2004, S. 2; Kohlert 2009, S. 31; Unser 1999, S. 11,12; Schmidt 2003, S. 7; Erlei / Leschke,

et al. 2007, S. 4,5.

Vgl. Schmidt 2003, S. 7; Rolle 2005, S. 215

Gilt mit ihrem Axiomensystem als Grundpfeiler der normativen Entscheidungstheorie. Vgl.

Von Neumann / Morgenstern 1947; Oehler 1992a, S. 4;Oehler 1995, S. 13f.; Oehler 2002,

S. 845; Unser 1999, S. 15f.; Schmidt 2003, S. 7f,343f..

Vgl. Oehler 1991, S. 59f.; Oehler 2000a, S. 2; Oehler 2004, S. 1; Oehler 2005, S. 1; Kohlert

2009, S. 29.

Ein vollständiger Vertrag spezifiziert vollständig Leistung und Gegenleistung aller Beteiligten

in jeder zukünftigen Situation. Vgl. Oehler 2004, S. 1; Goebel 2002, S. 28; Berndt 1998, S.

94.

stulat und die Prämisse vollkommener Information implizieren homogene Er-

wartungen der Marktakteure und die sofortige Einpreisung neuer Informatio-

nen.

Vor allem im Hinblick auf den Kapitalmarkt postuliert die Neoklassik,

dass die Struktur des riskanten Portefeuilles, dessen Anteil durch die Ausprä-

gung der individuellen Risikoaversion bestimmt wird, im Gleichgewicht für alle

Marktteilnehmer gleich ist.

Individuell irrationales bzw. ideosynkratisches

Verhalten wird nicht gänzlich ausgeschlossen, aber daraus resultierende Ver-

zerrungen in der Aggregation auf Marktebene ausgeblendet. Die systemati-

sche und konstante Erzielung einer Überrendite ist daher ohne nicht-

konventionelle Methoden nicht realisierbar.

Weil die Kapitalstruktur einer

Unternehmung in der Neo-Klassik keine Rolle spielt sind finanzwirtschaftliche

Entscheidungsprobleme, wie beispielsweise Verschuldung oder Ausschüttung

irrelevant. Damit verbunden sind die Existenz von Finanzintermediären und

dementsprechend institutionellen Regelungen überflüssig, da deren Leistun-

gen und Funktionen in dem Modellbild der Neoklassik vom Kapitalmarkt un-

entgeltlich erbracht werden.

2.1.1.2 Effizienzmarkthypothese

Zur Untersuchung von Preisbildungsprozessen auf Aktienmärkten innerhalb

der neoklassischen Kapitalmarkttheorie wird grundsätzlich zwischen Preisbil-

dungsmodellen im engeren Sinne

(i.e.S) und Preisbildungsmodellen im wei-

teren Sinne

(i.w.S) unterschieden.

Mit ihren Ursprüngen in der Random-

Vgl. Erlei / Leschke, et al. 2007, S. 45; Oehler 2002, S. 845.

Vgl. Oehler 2000a, S. 978; Oehler 2000b, S. 718.

,,Der Preis ... stellt einen Kompromiss der Erwartungen aller Investoren dar." Oehler 1991, S.

59; Oehler 2000a, S. 2; Oehler 2002, S. 845.

Vgl. Fama 1980b, S. 40; Oehler 2000a, S. 2; Oehler 2002, S. 845; Oehler 2004, S. 2; Oehler

2005, S. 2;Schmidt / Terberger 1999; Oehler 2005, S. 62ff.; http://www.uni-

duesseldorf.de/home/Jahrbuch/2002/Boerner, Zugriff: 02.07.2009; Kohlert 2009, S. 30; Zum

Thema Irrelevanz der Kapitalstruktur vgl. Modigliani / Miller 1958, S. 268f. (1. Theorem);

Schmidt / Terberger 1999, S. 252ff.

Preisbildungsmodelle i.e.S. erzeugen allgemeine Erklärungsstrukturen, jedoch keine Erklä-

rung von einzelnen Ereignissen. Beispiele sind die EMH, das Random Walk Modell und das

Fair Game Modell (auch Martingale-Modell). Vgl. Kasperzak 1997, S. 23; Schmidt 2003, S.

14; Kohlert 2009, S. 33.

Preisbildungsmodelle i.w.S. treffen Aussagen über die Renditehöhe von Wertpapieren im

Theoriezusammenhang. Beispiele sind das empirisch ausgerichtete Capital Asset Pricing

Model (CAPM lineare Abhängigkeit der zu erwartenden Rendite vom systematischen Risi-

ko im Marktgleichgewicht) und die Arbitrage Pricing Theory (APT lineares Modell mit Fak-

torsensivitäten). Vgl. Kasperzak 1997, S. 23; Für einen tiefgehenden Einblick zum CAPM

vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 343; zum APT vgl. Sharpe / Alexander, et al. 1999, S.

283ff.

Vgl. Kasperzak 1997, S. 23; Schmidt 2003, S. 13f.; Rummer 2006, S. 17.

Walk-Hypothese

und dem Fair-Game-Modell

nimmt die Effizienzmarkt-

hypothese (EMH) eine zentrale Stellung in der neoklassischen Kapitalmarkt-

theorie ein. Der Fokus der EMH liegt auf der Kapitalmarkteffizienz, die hier der

Informationseffizienz entspricht. Genauer geht es dabei um deren Ausbil-

dungsgrad und Struktur auf Kapitalmärkten.

In der Literatur hat sich die Defi-

nition nach F

AMA

durchgesetzt,

wonach ein Kapitalmarkt informationseffizient

ist, wenn ,,... security prices at any time <<fully reflect>> all available informa-

tion.".

Eine neuere Definition FAMAS, die auf den Erkenntnissen der empiri-

scher Kapitalmarktforschung basiert, besagt, dass der Markt alle verfügbaren

Informationen korrekt zur Bestimmung der Gleichgewichtsrendite benutzt.

Dafür müssen die Prämissen Transaktionskostenfreiheit, freie verfügbare je-

derzeit kostenlose Information und homogene rationale Erwartungen

aller

Marktteilnehmer hinreichend aber nicht notwendig erfüllt sein.

Hier wird die

Konformität mit den Annahmen und Implikationen der Neo-Klassik deutlich.

Für eine bessere Operationalisierbarkeit, vor allem im Hinblick auf empirische

Überprüfungen seiner Hypothese, unterteilte F

AMA

die Informationseffizienz in

3 Stufen:

1. ,,Tests of Return Predictibility" (vormals schwache Informationseffi-

zienz): In den aktuellen Preisen sind alle Informationen vergangener

Kursentwicklungen sowie andere Prognosevariablen für Wertpapier-

renditen

enthalten.

Beobachtbare Kurse eines Wertpapiers schwanken zufällig um dessen inneren Wert. Damit

wird auf die Unabhängigkeit von zeitlich aufeinander folgenden Kursveränderungen abge-

zielt. Vgl. Osborne 1959; Fama 1991, S. 1577f.; Kasperzak 1997, S. 31f.; Rummer 2006, S.

20.

Beschreibung des Verhaltens spekulativer Preise als faires Spiel. Vgl. Kasperzak 1997, S.

31; Häcker 2003, S. 11f..

Vgl. Kasperzak 1997, S. 31f.; Schmidt 2003, S. 14; Rummer 2006, S. 17; Bruns / Meyer-

Bullerdiek 2008, S. 72; Kohlert 2009, S. 35.

Die Wertpapierpreise spiegeln vollständig zu jeder Zeit alle verfügbaren Informationen wider-

gespiegelt. Fama 1965, S. 35; Fama 1970, S. 383.

Vgl. Fama 1976, S. 146; Fama 1991, S. 1575f.

Es ist fraglich ob hier die Rationalität nach M

UTH

gemeint ist, jedoch gibt es Übereinstimmun-

gen in wesentlichen Punkten, wie z.B. im Preis als perfektes Informationsaggregat. Vgl.

Muth 1961, S. 316; Fama 1970, S. 388; Kasperzak 1997, S. 41ff.

Die Informationseffizienz ist in ein hierarchisches Gefüge von Effizienzbegriffen etabliert. Für

Informationseffizienz muss operative Effizienz vorliegen, darauf aufbauend folgt die Bewer-

tungseffizienz und schließlich die Allokationseffizienz. Vgl. Bienert 1996, S. 32.

Im Zuge der empirischen Kapitalmarktforschung der letzten Jahrzehnte modifizierte Fama

seine ursprüngliche Terminologie. Vgl. Fama 1970, S. 383ff. (Ursprungsform); Fama 1991,

S. 1576ff. (Modifizierung); Kasperzak 1997, S. 34f.

Zu den Variablen zählen beispielsweise Dividendenrenditen, Kurs-Gewinn-Verhältnisse,

Book-to-Price-Ratios und Zinssätze. Auch Finanzmarkt- und Verhaltensanomalien wurden in

Tests mit einbezogen.

2. ,,Event Studies" (vormals mittelstrenge Informationseffizienz): Alle öf-

fentlich verfügbaren Informationen sind unmittelbar im Preis verarbei-

tet.

3. ,,Tests for Private Information" (vormals starke Informationseffizienz):

Alle vorhandenen, auch nicht öffentliche, Informationen sind in den

Preisen integriert.

Die Stufen sind aufeinander aufgebaut und somit schließt die jeweils höhere

Stufe die niedrigere Stufe der Informationseffizienz ein.

Die Implikationen der

EMH befinden sich im Gleichlauf mit denen der Neo-Klassik.

Insgesamt

lässt

sich

sagen,

dass

die

Neo-Klassik

und

ihre

Preisbildungsmodelle einen guten Einstieg in das gesamtwirtschaftlich

orientierte

Verständnis

über

die

Funktionsfähigkeit

eines

(perfekt

funktionierenden) Kapitalmarktes liefern.

Zwar bringen die zentralen

Prämissen, wie die Annahme eines vollkommenen (friktionslosen) Marktes

und rationales Anlegerverhalten eine Schärfung der Perspektive und

eindeutige Aussagen, was sinnvoll bei der Modellbildung ist. Jedoch sind

diese Annahmen deutlich realitätsfern und verletzen durch vielfältige Befunde

systematisch auftretender Abweichungen vom rationalen Verhalten (auch

Anomalien, Biases oder Heuristiken genannt) den deskriptiven Anspruch der

neoklassischen Kapitalmarkttheorie.

Trotz der evidenten Defizite des

Erklärungsgehaltes für Analysen von real beobachtbarem Verhalten von

Marktakteuren sowie realer Auswirkungen des Verhaltens auf die Aktien-

märkte und damit verbundene wirtschaftliche Realphänomene wie bestehende

Marktanomalien nimmt die Neo-Klassik wirtschaftswissenschaftlich eine

dominante Position als kapitalmarktorientierter Forschungsansatz ein.

Vgl. Kohlert 2009, S. 34.

siehe dazu Kapitel 2.3.1.1 letzter Abschnitt; für eine Übersicht vgl. Kasperzak 1997, S. 45;

Häcker 2003, S. 19.

Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 65f.

Vgl. Oehler 1992a; Oehler 1992b; Oehler 2000a; Oehler 2000a; Oehler 2000b S. 2; Oehler

2000b, S. 1; Oehler 2002, S. 845; Kasperzak 1997, S. 46ff.; Schmidt 2003, S. 24ff.; Kohlert

2009, S. 38ff.

2.1.2 Neuere Finanzierungstheorie

In Folge der aufgezeigten Mängel der Neo-Klassik entstand die einzelwirt-

schaftlich orientierte Neuere Finanzierungstheorie. Diese umfasst mehrere

Theorie-Ansätze, darunter die Neue Institutionenökonomik, das Mikrostruktur-

Paradigma und die Behavioral Finance, die im Folgenden einer genaueren

Betrachtung unterzogen werden.

2.1.2.1 Neue Institutionenökonomik

Mitte der achtziger Jahre wurde der Alleinvertretungsanspruch der neoklassi-

schen Kapitalmarkttheorie entzogen. Der Markt als Institution und der Markt-

teilnehmer als Person rückten in den Fokus finanzwirtschaftlicher Untersu-

chungen. Den theoretischen Rahmen dafür lieferte die Neue Institutionenöko-

nomik (NIÖ).

Im Vergleich zum Paradigma der Neo-Klassik, in dem ein un-

endlich schneller Tauschakt stattfindet, der vom Markt durch Reibungsfreiheit

(keine Transaktionskosten, symmetrische Informationsverteilung) und durch

homogene Erwartungen der Marktakteure geregelt wird, existieren tatsächlich

heterogene Informationsstände

und unterschiedliche Interessen, welche

Einigungs- und Kooperationsprozesse sowie deren Probleme in Tauschbezie-

hungen hervorbringen. Der Grundgedanke der NIÖ ist, Institutionen oder insti-

tutionelle Regelungen

zwischenzuschalten, die Verhaltensanreize verändern

und gestalten und damit Verhalten steuern könnten, um so die Interessens-

konflikte der Tauschpartner zu lösen.

Deren Schaffung und Nutzung verur-

sacht Transaktionskosten und verhindert so in Verbindung mit den angeführ-

ten Informationsproblemen eine reibungslose Marktkoordination.

Die voran-

gegangenen Aussagen implizieren in der NIÖ herrschende Kontextbedingun-

gen, die im völligen Kontrast zu den Annahmen der Neo-Klassik stehen. Es

existieren Transaktionskosten

, asymmetrische Informationen

, methodolo-

Vgl. Oehler 2002, S. 845ff..

Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 399f.; Oehler 1998, S. 72f.; Oehler 2000a, S. 979; Oehler

2002, S. 845f.;

Asymmetrische Informationen im Hinblick auf bewertungsrelevante Eigenschaften der ge-

handelten Marktgüter und der ordnungsgemäßen Vertragsabwicklung. Vgl. Oehler 2002, S.

846.

Eine Übersicht über Institutionsarten (Kultur, Unternehmen, Gesetze, Verträge, etc.) findet

sich in Erlei / Leschke, et al. 2007, S. 22ff..

Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 394f.; Unser 1999, S. 128f.; Oehler 2002, S. 846.

Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 399; Schmidt 2003, S. 32.

weitere Ausführungen dazu siehe den Punkt ,,Transaktionskostentheorie"

gischer Individualismus

, begrenzte Rationalität

und opportunistisches Ver-

halten

der Marktakteure.

Von den verschiedenen Ansätzen zählen insbe-

sondere die Theorie der Verfügungsrechte, die Informationsökonomik, die

Transaktionskostentheorie und die Prinzipal-Agenten-Theorie zu den Kernbe-

reichen der NIÖ. Diese überlappen sich teilweise und greifen ineinander,

trotzdem legen sie eigene Schwerpunkte:

Die Theorie der Verfügungsrechte, auch Property-Rights-Theorie genannt,

ist maßgeblich durch die Arbeiten von A

LCHIAN

/ D

EMSETZ

geprägt und hat

den Handel von Verfügungsrechten auf Märkten statt tatsächlicher Güter zum

zentralen Gegenstand. Diese werden im Folgenden als ,,Property-Rights"

bezeichnet. Die regelnde Institution stellt der Vertrag dar, welcher den Trans-

aktionspartnern Rechte und Pflichten zuweist und durch seine Ausgestaltung

Transaktionskosten

entstehen lässt.

Die Leitidee der Property-Rights-

Asymmetrische Informationen bedingen Informationssprünge. Andere Marktteilnehmer wis-

sen oder vermuten die tatsächliche bzw. potentielle Existenz eines oder mehrerer besser in-

formierter Marktakteure. Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 391.

Methodologischer Individualismus besagt, dass nicht eine Organisation selbst eine soziale

Entität darstellt, sondern durch die Werte, Handlungen und Anreize der Individuen seine Ei-

genschaften erhält. Vgl. Goebel 2002, S. 24f.; Picot / Reichwald, et al. 2003, S. 38.

Die begrenzte (individuelle) Rationalität geht auf den von S

IMON

geprägten Begriff der

,,bounded rationality" zurück und orientiert sich nicht an einem idealisierten Entscheidungs-

verhalten gemäß der Bernoulli-Axiomatik, sondern an einem satisfizierendem und logisch

konsistenten Verhalten. Durch das Vorliegen unvollständiger Informationen und/oder kogni-

tiver, motivationaler und emotionaler Schranken des menschlichen Verstandes wird der Ver-

such rational zu handeln zum beschränkten Handeln. Vgl. Rummer 2006, S. 27.; Vgl. Simon

1955, S. 99ff. aufgegriffen in Oehler 2000a, S. 980; Thaler 1994, S. 4ff.; Richter / Furubotn

2003, S. 556; Häcker 2003, S. 49.

Opportunistisches Verhalten beschreibt die Bereitschaft von Individuen ihren Nutzen auch auf

Kosten anderer zu maximieren. Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 309; Ripperger 2003, S.

23.

Vgl. Schmidt / Terberger 1999, S. 389ff.; Unser 1999, S. 129f.; Richter / Furubotn 2003 S.

558ff.; Wagner 2004, S. 45ff. Picot / Dietl, et al. 2005, S. 46ff.

Die Grundlage für die Ausrichtung in verschiedene Teilbereiche stellte das Elaborat von C

OA-

dar. Vgl. Coase 1960; Schmidt / Terberger 1999, S. 397; Oehler / Unser 2002, S. 199ff.;

Picot / Dietl, et al. 2005, S. 45f.; Richter / Furubotn 2003, S. 35ff.; Perridon / Steiner 1999, S.

522f.

Vgl. Alchian 1965, S. 816ff.; Demsetz 1967, S. 347ff.; Alchian / Demsetz 1973, S. 16ff.

Genauer betreffen die so genannten Verfügungsrechte die Nutzung (usus), die Veränderung

(abusus), das Recht auf Erträge aus der Nutzung (usus fructus) und das Recht auf Veräu-

ßerung bzw. Rechteübertragung (ius abutendi). Dabei bestimmen Nutzungsrechte den legi-

timen Umgang mit einer Ressource. Bei der Übertragung, Bestimmung und Durchsetzung

der Rechte entstehen Nutzungskosten. Vgl. Coase 1960, S. 43f.; Furubotn / Pejovich 1974,

S. 1; Cezanne / Mayer 1998, S. 1347f.; Rummer 2006, S. 27; Alchian / Demsetz 1973, S.

783; Goebel 2002, S. 66f.; Erlei / Leschke, et al. 2007, S. 294.

Eine ausführliche Behandlung von Transaktionskosten findet sich im Abschnitt ,,Transaktions-

kostentheorie".

Vgl. Alchian 1967, S. 2f.; Schmidt / Terberger 1999, S. 379; Schmidt 2003, S. 33; Rummer

2006, S. 27f.; Kohlert 2009, S. 42.

Theorie besteht in der Analyse, wie sich eine unterschiedliche Spezifikation

und Verteilung von Verfügungsrechten in Form von rechtlichen und institutio-

nellen Regelungen auf das Verhalten der Wirtschaftssubjekte auswirkt.

Die Informationsökonomik analysiert die Auswirkungen von Informationsver-

teilungen auf die Funktionsfähigkeit von ökonomischen Systemen. Im Fokus

stehen unterschiedliche Informationsstände in Bezug auf bewertungsrelevante

Eigenschaften der gehandelten Objekte und deren ordnungsgemäße Ver-

tragsabwicklung.

Durch diese Informationsasymmetrien zwischen den Ver-

tragspartnern entsteht eine Situation unter Unsicherheit

, welche wiederum

zu einer Funktionsschwäche des Marktmechanismus in Form von Adverse

Selection (Negativauslese)

führt. Das opportunistische Ausnutzen der Infor-

mationsasymmetrien resultiert zudem in Moral Hazard

Die Informations-

ökonomik sucht nach Möglichkeiten zur Vorbeugung der beschriebenen Funk-

tionsschwächen und Überwindung von Informationsasymmetrien.

Mögliche

Lösungsansätze zur Nivellierung der unterschiedlichen Informationsstände

liefern das Modell von S

PENCE

zum Signaling

, von R

OTHSCHID

TIGLITZ

Vgl. Perridon / Steiner 1999, S. 513; Vgl. Furubotn / Pejovich 1974, S. 1 ;Goebel 2002, S. 61.

Vgl. Oehler 2000a, S. 979; Schmidt / Terberger 1999, S. 397.

Dabei wird zwischen Unsicherheit über die für die eigene Disposition relevanten Marktdaten

(Marktunsicherheit) und über die zukünftigen Umweltzustände (Ergebnisunsicherheit) unter-

schieden. Vgl. Kaas 1995a, S. 972.

Adverse Selection, geprägt durch das Beispiel eines Gebrauchtmarktes für Automobile von

KERLOF

kennzeichnet den Informationsvorteil über ein Objekt von Verkäufern (Agent) im

Vergleich zu Käufern (Prinzipal). Die beim Käufer erzeugte Qualitätsunsicherheit des Objek-

tes resultiert im Reservationspreis und führt zur Verdrängung von Anbietern höherer Quali-

tät. Es kommt zu einem Marktversagen. Das Problem sind asymmetrische Informationen

(Hidden Characteristics) vor VertragsschlusS. Vgl. Akerlof 1970, S. 488ff.; Stiglitz 1985, S.

23; Schmidt / Terberger 1999, S. 68; Kopel 2001, S. 362; Oehler / Unser 2002, S. 199;

Alparslan 2006, S. 26.

Moral Hazard bezeichnet das eigennützige Verhalten auf Grund von Informationsasymmetri-

en (Hidden Action und Hidden Information) eines Prinzipals (Kapitalnehmer), welches nach

Vertragsschluss den Wert der Leistung für den Agenten (Kapitalgeber) beeinträchtigen

kann. Vgl. Pauly 1968, S. 531ff.;Stiglitz 1985, S. 23; Schmidt / Terberger 1999, S. 67f.;

Bössmann 2000, S. 336; Kopel 2001, S. 363; Picot / Dietl, et al. 2005, S. 75; Alparslan

2006, S. 27f.

Vgl. Stiglitz 1985, S. 23; Kaas 1995b, S. 972; Schmidt / Terberger 1999, S. 393;

Vgl. Schmidt 1988, S. 253; Weiber / Adler 1995, S. 64; Schauenberg 1998, S. 34ff.

Signaling umfasst Aktivitäten (Signale) der besser informierten Partei (Agent) zum Abbau von

Informationsasymmetrien verborgene Objekteigenschaften aktiv aufzudecken (z.B. Zeugnis-

se, Garantien). Vgl. Spence 1973, S. 355ff.; Spence 1976b, S. 591ff.;Spence 1976a; S. 51f.;

Picot / Dietl, et al. 2005, S. 76ff.; Alparslan 2006, S. 30f.

zum Screening

und das Modell der Self-Selection

, welches eine Sonder-

form des Screenings darstellt.

Die Theorie der Transaktionskosten geht auf die Arbeiten von C

OASE

und

ILLIAMSON

zurück und untersucht die einzelne Transaktion

und die dar-

aus resultierenden Transaktionskosten

auf Optimierungspotential.

Dabei

werden nicht nur die Auswirkungen von monetär erfassbaren Größen, son-

dern auch von diversen nicht-monetären Komponenten (Zeit, Mühe), auf das

Vertragsverhalten der in einer Tauschbeziehung stehenden Parteien unter-

sucht.

Unterschiedliche institutionelle Arrangements werden einer Kosten-

analyse hinsichtlich der Abwicklung und dem Management von Transaktionen

unterzogen. Daraufhin werden bestimmten Transaktionstypen die passenden

Beherrschungs- und Überwachungsstrukturen

zugeordnet, um so die ange-

sprochene Optimierung im Sinne eines sparsamen Einsatzes knapper Res-

sourcen zu erreichen.

Die durch F

AMA

ECKLING

und

ENSEN

geprägte Prinzipal-Agenten-

Theorie analysiert die Delegation von Verfügungsrechten im Rahmen von

Beim Screening geht die Initiative zum Abbau des Informationsdefizits bezüglich der Eigen-

schaften der besser informierten Partei, von der schlechter informierten Partei aus (z.B. Lei-

stungstests und Qualitätsprüfungen). Vgl. Stiglitz 1975, S. 283ff.; Schauenberg 1998, S.

39f.; Ripperger 2003, S. 65.

Self-Selection stellt eine Sonderform des Screening dar. Die schlechter informierte Partei

veranlasst mit differenzierten Vertragsangeboten die besser informierte Partei eine Auswahl

zu treffen und damit das Preisgeben ihrer privaten Eigenschaften. vgl. Atkinson / Stiglitz

1976, S. 56ff.; Stiglitz 1982, S. 214; Schauenberg 1998, S. 39f.

Für eine weitgehende Übersicht zu Lösungsansätzen vgl. Schauenberg 1998, S. 41ff.;

Ripperger 2003, S. 65ff.; Alparslan 2006, S. 28ff.

Vgl. Coase 1937, S. 386ff.; Williamson 1975, S. 47.

Hier wird nicht der Austausch physischer Güter sondern die Übertragung von Verfügungs-

rechten zwischen mindestens zwei Vertragspartnern als Transaktion verstanden. Vgl. Picot

1991, S. 147; Picot 2005, S. 57.

Transaktionskosten sind neben Kosten für die Benutzung des Marktes (Such-, Sicherheitsko-

sten,...) Kosten zur Bewältigung von Vertragsproblemen verschiedener Hierarchien. Sie

kommen bei der Anbahnung, Vereinbarung, Abwicklung, Kontrolle und Anpassung zustan-

de. Vgl. Picot, S. 57; Göbel, S. 63. Für eine ausführlich Übersicht der Arten von Transakti-

onskosten vgl. Göbel, S. 129ff.; Kohlert, S. 45; Picot 2005, S. 58ff.

Vgl. Göbel, S. 63;Picot, S. 56f.; Erlei, S. 69ff.; Terberger, S. 398; Erlei 1998, S2ff.

Vgl. Picot 2005, S. 57

Beherrschungs- und Überwachungsstrukturen sind Markt, Hierarchie oder Mischformen aus

beiden. Vgl. Göbel, S. 64.

Vgl. Göbel, S. 64, Picot 2005, S. 57; Heilmann 2002, S. 59 und die dort zitierte Literatur.

Vgl. Jensen / Meckling, et al. 1976, S. 305ff.; Fama 1980a, S. 288ff.; Fama / Jensen 1983b,

S. 301ff.; Fama / Jensen 1983a, S. 327ff.

Auftragsbeziehungen.

So wird ein Agent mit einer Tätigkeit durch einen Prin-

zipal betraut, damit dieser Leistungen im Interesse des Prinzipals erbringt.

Dadurch werden dem Agenten temporal unmittelbare Entscheidungs- und

Handlungsgewalt transferiert.

Die Auftragsbeziehung betreffenden Entschei-

dungen und Handlungen erzeugen somit eine interdependente Beeinflussung

der individuellen Nutzenniveaus beider Akteure.

Aufgrund von opportunisti-

schem Verhalten und Interessenskonflikten versucht der Agent unter Ausnut-

zung seiner, durch Informationsasymmetrien entstandenen, diskretionären

Verhaltensspielräume den eigenen Nutzen zu maximieren, was zugleich nicht

mehr im besten Interesse des Prinzipals steht. Infolgedessen ist die Vertrags-

beziehung, deren Anbahnung und Abwicklung durch strukturelle Asymmetrien

gekennzeichnet.

Die beschriebenen Schwierigkeiten werden unter dem Be-

griff Agency-Problem behandelt.

Der Unsicherheitssituation des Prinzipals

bezüglich des interessensgerechten Verhalten des Agenten kann mit Hilfe

verschiedener Mechanismen entgegengewirkt werden. Dazu zählt neben dem

bereits aufgezeigten Screening, das Monitoring

. Der Agent wiederum kann

zusätzlich zum Signaling so genannte Bonding

Aktivitäten betreiben. Die

dargestellten Anreiz- und Kontrollmechanismen führen jedoch zu Monitoring-

Kosten, Bonding-Kosten und Residual Loss

, welche als Agency Costs

sub-

Vgl. Schumann / Meyer, et al. 1999, S. 436ff.; Richter / Furubotn 2003, S. 72.

Vgl. Jensen / Meckling, et al. 1976, S. 308;Oehler / Unser 2002, S. 197.

Vgl. Oehler / Voit 1999, S. 969.; Oehler / Unser 2002, S. 197; Schmidt / Terberger 1999, S.

397f..

Vgl. Goebel 2002, S. 98; Picot / Dietl, et al. 2005, S. 72.

Ein Beispiel für die Folgen der Gestaltungsasymmetrien ist das so genannte Hold Up Pro-

blem vgl. dazu Roiger 2007, S. 17. Des Weiteren vgl. Oehler / Unser 2002, S. 199;

Perridon / Steiner 2002, S. 528f.; Güth 2007, S. 185.

Vgl. Goebel 2002, S. 105ff.

Monitoring-Kosten sind Kosten zur Verhaltensbeeinflussung des Agenten durch den schlech-

ter informierten Prinzipal (in seinem Sinne). Beispiele sind formelle Reporting-Systeme, As-

sessment-Center oder anreizkompatible Entlohnungssysteme. Vgl. Jensen / Meckling, et al.

1976, S. 323; Goebel 2002, S. 125; Perridon / Steiner 2002, S. 532; Brachtendorf / Witt

2004, S. 110.

Bonding subsumiert alle Aktivitäten ausgehend vom Agenten (Commitment, Reporting, Si-

cherheiten), um so Kosten und Risiken der Vertragsbeziehung bezüglich der Ambiguität

seines Verhaltens reduzieren. Vgl. Jensen / Meckling, et al. 1976, S. 325; c.

Residual Loss ist die Agency-Costs-Komponente des Wohlfahrtsverlustes und bezeichnet die

in Geld bewertete Nutzeneinbuße und resultiert aus den, vom Wohlfahrtsoptimum (First-

Best-Lösung) des Prinzipals abweichenden Handlungen. Vgl. Perridon / Steiner 2002, S.

532; Brachtendorf / Witt 2004, S. 111.

Agency-Costs beschreiben generell die Differenz zwischen der (normativen empirisch nicht

meßbaren) Lösung bei vollkommener Information (First-Best-Lösung) und der realisierten

Lösung bei unvollkommener Information (Second-Best-Lösung). Die vom Agenten ausge-

henden Signalisierungskosten, der verbleibende Wohlfahrtsverlust und die Kontrollkosten

des Principals bilden dabei die Komponenten. Vgl. Jensen / Meckling, et al. 1976, S. 308;

Schmidt / Terberger 1999, S. 405 ;Picot / Dietl, et al. 2005, S. 73.

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Details

Titel

Ursachen der so genannten Finanzkrise und ihre Erklärungsversuche

Untertitel

Gibt es einen greifbaren und praxisorientierten Beitrag der Noise-Trader-Modelle?

Autor

Benjamin Michael (Autor:in)

Erscheinungsjahr

2009

Seiten

Katalognummer

V228118

ISBN (eBook)

9783836637794

Dateigröße

2702 KB

Sprache

Deutsch

Schlagworte

finanzkrise noise trader ursache modelle

Produktsicherheit

Diplom.de

Arbeit zitieren

Benjamin Michael (Autor:in)

, 2009, Ursachen der so genannten Finanzkrise und ihre Erklärungsversuche, Hamburg, Bedey Media GmbH, https://www.diplom.de/document/228118

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