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Sebastian Capek
Der Anlegerschutz in Deutschland unter besonderer Berücksichtigung aktueller
Entwicklungen geschädigter Investoren von Lehman Brothers Zertifikaten
ISBN: 978-3-8366-4421-1
Herstellung: Diplomica® Verlag GmbH, Hamburg, 2010
Zugl. Fachhochschule Gelsenkirchen, Gelsenkirchen, Deutschland, Diplomarbeit, 2010
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© Diplomica Verlag GmbH
http://www.diplomica.de, Hamburg 2010
Inhaltsverzeichnis
III
Inhaltsverzeichnis
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS VIII
LITERATURVERZEICHNIS XII
ABBILDUNGSVERZEICHNIS XIX
ANLAGENVERZEICHNIS XX
TEIL I. EINLEITUNG
1
A. Einführung in die Thematik
1
B. Zielsetzung und Gang der Untersuchung
2
TEIL II. DAS ZERTIFIKAT ALS WERTPAPIER
3
A. Wertpapiere
3
I. Einleitung
3
II. Das Wertpapier
3
1. Rechtliche Funktionen von Wertpapieren
5
a)
Beweisfunktion
5
b)
Legitimationsfunktion
5
c)
Liberationsfunktion
5
2. Einteilung von Wertpapieren nach der Art der Bestimmung des
Berechtigten
5
a)
Inhaberpapiere
6
b)
Orderpapiere
6
c)
Rektapapiere
(Namenspapiere)
7
B. Zertifikate
8
I. Allgemeines
8
II. Die gängigsten Zertifikatearten
9
1.
Indexzertifikate
10
2.
Basketzertifikate
11
3.
Discountzertifikate
12
4.
Bonuszertifikate
13
5.
Garantiezertifikate
15
6.Expresszertifikate
17
III. Der Zertifikatemarkt vor dem Zusammenbruch von Lehman Brothers
19
Inhaltsverzeichnis
IV
IV. Der Zertifikatemarkt nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers
20
TEIL III. ANLEGERSCHUTZ IN DEUTSCHLAND
23
A. Das Anlegerschutzprinzip
23
I. Allgemeines
23
II. Anlegerschutz als institutionelles Schutzgut
24
III. Anlegerschutz als individuelles Schutzgut
25
B. Aufklärungs-, Beratungs- und sonstige Pflichten von Anlageberatern bei
Wertpapiergeschäften
26
I. Begriffsbestimmung der einzelnen Pflichten
26
1.
Aufklärung
26
2.
Beratung
27
3.
Auskunft
27
II. Abgrenzung: Anlageberatung versus Anlagevermittlung
27
III. Inhalt und Umfang der vertraglichen Beratungs- und Aufklärungspflichten
29
1.
Rechtsgrundlagen
30
a)
Aufklärungspflichten
30
b)
Beratungspflichten
30
2. Anlegergerechte Beratung
31
a)
Allgemeines
31
b) Anlageziele des Anlegers
32
c) Finanzielle Verhältnisse des Anlegers
33
d) Kenntnisse und Erfahrungen
34
e) Das Prinzip der Erforderlichkeit und seine Konsequenzen
34
3. Anlagegerechte Beratung
36
a)
Allgemeines
36
b) Allgemeine Risiken und Eigenschaften von Anlageobjekten
37
c)
Spezielle
Risiken
und
Eigenschaften von Zertifikaten
38
aa)
Emittentenrisiko
38
(1)
Begriffsbestimmung
38
(2)
Exkurs:
Einlagensicherung
39
bb)
Kursänderungsrisiko
41
cc)
Marktgängigkeit
und praktische Veräußerlichkeit
41
dd)
Korrelationsrisiko
41
Inhaltsverzeichnis
V
4. Nachforschungs- und Prüfungspflichten
42
5. Sonderproblem: Nachvertragliche
Aufklärungs-
und
Beratungspflichten
43
IV. Gesetzliche Pflichten nach dem Wertpapierhandelsgesetz
45
1.
Wohlverhaltenspflichten nach § 31 WpHG
46
a) Interessenwahrungspflicht (§ 31 Abs. 1 Nr. 1 WpHG)
46
b) Pflicht zur Vermeidung von Interessenkonflikten (§ 31 Abs. 1 Nr. 2
WpHG)
47
c)
Aufklärungspflicht (§ 31 Abs. 2, 3 WpHG)
49
d) Explorationspflicht (§ 31 Abs. 4 WpHG)
49
2. Das Verhältnis von Wohlverhaltenspflichten und vertraglichen
Pflichten
51
V. Haftungsgrundlagen bei Verletzung von Aufklärungs-, Beratungs- und
sonstigen
Pflichten
52
1. Vertragliche Ansprüche
52
a)
Tatbestände
52
aa)
Vertrag
52
bb)
Pflichtverletzung
52
cc)
Verschulden
54
(1)
Verschulden
des
Anlageberaters
54
(2)
Mitverschulden
des
Anlegers
55
dd)
Schaden
56
ee)
Kausalität
58
b) Beweis- und Darlegungslast
59
c)
Verjährung
62
2.Vorvertragliche
Ansprüche
65
3. Gesetzliche Ansprüche
66
a) Anspruch aus §§ 823 ff. BGB
66
b) Anspruch aus § 823 Abs. 2 BGB i.V.m. §§ 31 ff. WpHG
67
C. Prospektrecht
68
I. Einführung in das Prospektrecht
68
II. Prospektpflicht nach dem WpPG
68
III. Ausnahmen von der Prospektpflicht
69
Inhaltsverzeichnis
VI
IV.
Prospektinhalt
70
D. Prospekthaftung
72
I. Gesetzliche Prospekthaftung nach §§ 44 ff. BörsG
72
1.
Anwendungsbereich:
haftungsbegründete Informationsschriften
72
2. Fehlerhaftigkeit des Prospekts
72
a)
Angaben
72
b) Unrichtigkeit/Unvollständigkeit der Angaben
72
c) Wesentlichkeit der Angaben
74
d)
Beurteilungshorizont
74
e) Aktualisierung und Berichtigung
74
3.
Haftungsadressaten
75
4.
Anspruchsberechtigte
76
5.
Kausalität
77
a)
Haftungsbegründete Kausalität
77
b)
Haftungsausfüllende
Kausalität
77
6.
Verschulden
78
a)
Haftungsmaßstab
78
b) Sorgfaltspflichten von Emittent und Emissionsbegleiter
78
7. Inhalt und Umfang der Haftung
79
8.
Haftungsausschlüsse
80
a)
Prospektberichtigung
80
b)
Prospektzusammenfassung
80
9.
Verjährung
80
II. Gesetzliche Prospekthaftung nach §§ 13, 13 a VerkProspG
81
1. Haftung bei fehlerhaftem Prospekt (§13 VerkProspG)
81
2. Haftung bei fehlendem Prospekt (§ 13 a VerkProspG)
81
3. Vereinzelte Modifikationen gegenüber der börsengesetzlichen
Prospekthaftung
82
a)
Fehlerhafter
Prospekt
82
b)
Fehlender
Prospekt
82
III. Bürgerlich-rechtlichte Prospekthaftung
82
1.
Allgemeines
82
2.
Anwendungsbereich
83
Inhaltsverzeichnis
VII
a)
Anlagearten
83
b)
Prospektbegriff
84
3. Unrichtigkeit oder Unvollständigkeit des Prospekts
84
4. Haftender Personenkreis
84
a) Prospekthaftung im engeren Sinne
84
b) Prospekthaftung im weiteren Sinne
84
5.
Anspruchsberechtigte
85
6. Verschulden und Mitverschulden
85
7.
Schadensumfang
85
8.
Verjährung
86
IV. Die Prospekthaftung im Kontext des Verkaufs von Lehman Brothers-
Zertifikaten
86
TEIL IV. DIE INSOLVENZ VON LEHMAN BROTHERS
HOLDINGS INC. WELCHE RECHTE HABEN DIE ANLEGER?
87
A. Hintergrundinformationen zur Insolvenz von Lehman Brothers Holdings
Inc.
87
I. Auslöser und Gründe
87
II. Konsequenzen für die Anleger in Deutschland
88
III. Außergerichtliche Vergleiche und Entschädigungsangebote der Banken
88
B. Aktuelle richterliche Entscheidungen über die Beratungs- und
Aufklärungspflichten bei einer Empfehlung zum Kauf von Zertifikaten
89
I. Aufklärung und Beratung über die fehlende Einlagensicherung und das
Bonitätsrisiko
89
II. Aufklärung über den Erhalt von Rückvergütungen
94
III. Aufklärung über eigene Gewinnmargen
96
IV. Unterlassene oder fehlerhafte Aufklärung nach Erwerb von Lehman
Brothers-Zertifikaten
98
V. Weitere Angriffspunkte bei der Empfehlung von Lehman Brothers-Zertifikaten
99
TEIL V. ZUSAMMENFASSUNG
101
ANHANG XXI
Abkürzungsverzeichnis
VIII
Abkürzungsverzeichnis
a.a.O.
am
angegebenen
Ort
a.F. alte
Fassung
Abb.
Abbildung
Abs.
Absatz
AG Amtsgericht,
Aktiengesellschaft,
Die
Aktiengesellschaft
AktG
Aktiengesetz
AktienR
Aktienrecht
Alt. Alternative
Anl.
Anlage
Anh.
Anhang
Anm.
Anmerkung
AnSVG
Anlegerschutzverbesserungsgesetz
Art. Artikel
AufsichtsRL Aufsichtsrichtlinie
BaFin Bundesanstalt
für
Finanzdienstleistungsaufsicht
BB Betriebs-Berater
BBEV BeraterBrief Erben und Vermögen
BBV
BeraterBrief
Vermögen
BdB
Bundesverband
deutscher
Banken
BeckOK
Beck'scher
Online-Kommentar
BeckRS
Beck
Rechtsprechung
Begr.
Begründung
BGB
Bürgerliches
Gesetzbuch
BGBl.
Bundesgesetzblatt
BGH
Bundesgerichtshof
BGHZ Entscheidungen
des
Bundesgerichtshofs in Zivilsachen
BKR Zeitschrift für Bank- und Kapitalmarktrecht
BörsG Börsengesetz
BT-Drucks. Bundestagsdrucksache
BR-Drucks Bundesratsdrucksache
BVR
Entschädigungseinrichtung
des Bundesverbands der Deutschen
Volksbanken
und
Raiffeisenbanken
bzgl.
bezüglich
Abkürzungsverzeichnis
IX
c.i.c.
culpa
in
contrahendo
CDS
Credit
Default
Swaps
CEO
Chief
Executive
Officer
DAX
Deutscher
Aktienindex
DDV
Deutscher
Derivate
Verband
DepotG
Depotgesetz
DL Dienstleistung
DStR
Deutsches
Steuerrecht
DWS Deutsche Gesellschaft für Wertpapiersparen mbH
DZ Bank Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank
e.V. eingetragener
Verein
EAEG Einlagensicherungs-
und Anlegerentschädigungsgesetz
EdB
Entschädigungseinrichtung deutscher Banken
EG Europäische
Gemeinschaft
EGBGB
Einführungsgesetz
zum Bürgerlichen Gesetzbuch
Einl.
Einleitung
Eurex
European
Exchange
EWG
Europäische
Wirtschaftsgemeinschaft
EWiR Europäisches
Wirtschaftsrecht Entscheidungen zum Wirtschaftsrecht
FAZ
Frankfurter
Allgemeine
Zeitung
f./ff.
folgende/fortfolgende
Fn. Fußnote
FRUG Finanzmarktrichtlinie-Umsetzungsgesetz
gem.
gemäß
ggf. gegebenfalls
h.M.
herrschende
Meinung
HASPA
Hamburger
Sparkasse
HGB
Handelsgesetzbuch
Hrsg.
Herausgeber
i.d.R.
in
der
Regel
ISIN
International
Securities Identification Number
i.S. im
Sinne
i.V.m. in
Verbindung
mit
i.e.S.
im
engeren
Sinne
Abkürzungsverzeichnis
X
InvG
Investmentgesetz
i.w.S.
im
weiteren
Sinne
JuS Juristische
Schulung
Kap.
Kapitel
kmi
kapitalmarkt
intern
KMR
Kapitalmarktrecht
Kom.
Kommentar
KWG Gesetz
über
das
Kreditwesen
LBT
Lehman
Brothers
Treasury
Co.
B.V.
LG Landgericht
lit.
litera
MDR
Monatsschrift
für
Deutsches
Recht
m.w.N.
mit
weiteren
Nachweisen
MiFiD Markets in Financial Instruments Directive
n.F. neue
Fassung
NJOZ Neue
Juristische
Online-Zeitschrift
NJW
Neue
Juristische
Wochenschrift
NJW-RR NJW-Rechtsprechungs-Report
Zivilrecht
NWB
Neue
Wirtschafts-Briefe
NWB-EV Neue Wirtschafts-Briefe - Erben und Vermögen
NZG
Neue
Zeitschrift
für
Gesellschaftsrecht
NZI Neue
Zeitschrift
für
Insolvenzrecht
o.V. ohne
Verfasser
OLG
Oberlandesgericht
ProspektVO Prospektverordnung
RegE
Regierungsentwurf
RL Richtlinie
Rn. Randnummer
RS Rechtsprechung
ScheckG Scheckgesetz
SchVG
Gesetz
über
Schuldverschreibungen
aus
Gesamtemissionen
SEA
Schadenersatzanspruch
sog. sogenannte
(r,
s,
n)
TUG
Transparenzrichtlinie-Umsetzungsgesetz
Abkürzungsverzeichnis
XI
u.a. und
andere,
unter
anderem
u.U. unter
Umständen
Urt. Urteil
VerkProspG Verkaufsprospektgesetz
vgl. vergleiche
VÖB Entschädigungseinrichtung des Bundesverbandes öffentlicher Banken
Vorb.
Vorbemerkung
VuR
Verbraucher
und
Recht
WG Wechselgesetz
WirtschaftsR Wirtschaftsrecht
WISU Das
Wirtschaftsstudium
WiWo Wirtschaftswoche
WKN Wertpapierkennnummer
WM
Wertpapier-Mitteilungen
WPDLU Wertpapierdienstleistungsunternehmen
WpDRL
Wertpapierdienstleistungsrichtlinie
WpDVerOV Wertpapierdienstleistungs-Verhaltens- und Organisationsverordnung
WpHG Wertpapierhandelsgesetz
WpPG Wertpapier-Prospektgesetz
ZBB
Zeitschrift
für Bankrecht und Bankwirtschaft
ZGR
Zeitschrift
für
Unternehmens- und Gesellschaftsrecht
ZHR
Zeitschrift
für
das
gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht
ZIP Zeitschrift
für
Wirtschaftsrecht
ZPO
Zivilprozessordnung
ZRP Zeitschrift für Rechtspolitik mit Rechtspolitischer Umschau
Literaturverzeichnis
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Abbildungsverzeichnis
XIX
Abbildungsverzeichnis
Abb. 1: Indexzertifikat auf den DAX
Abb. 2: Rückzahlungsstruktur eines Discountzertifikats am Laufzeitende
Abb. 3: Rückzahlungsstruktur eines Bonuszertifikats am Laufzeitende
Abb. 4: Rückzahlungsstruktur eines Garantiezertifikats am Laufzeitende
Anlagenverzeichnis
XX
Anlagenverzeichnis
Anl. 1: Zertifikate eine deutsche Erfolgsgeschichte
Anl. 2: DAX-Entwicklung im Jahre 2008
Anl. 3: Zertifikatemarkt vor und nach dem Zusammenbruch von Lehman Brothers
Anl. 4: Analysebogen zum Anlageverhalten
Anl. 5: Verkaufsflyer für Expresszertifikate
Anl. 6: Ratinghistorie
Anl. 7: Lehman Brothers Holdings Inc. Chart Aktienkurs (2007-2010)
Teil I. Einleitung
1
Teil I. Einleitung
A. Einführung in die Thematik
,,Too big to fail", an diese Doktrin hatte Richard Fuld, der Ex-CEO der ehemals
viertgrößten Investmentbank Amerikas geglaubt, als sein Unternehmen Lehman Brothers
Holdings Inc. im Zuge der Subprime-Krise in eine finanzielle Schieflage geriet. Zu fatal
wären die negativen Auswirkungen auf die gesamte Weltwirtschaft, wenn der
amerikanische Staat diesen Global Player fallen lassen würde; so dachte es zumindest
Richard Fuld. Zuvor wurden die Immobilienfinanzierer Freddie Mac und Fanny Mae von
der US-Regierung in ihre Obhut genommen. Auch bei dem Zusammenbruch der US-
Investmentbank Bear Stearns im März 2008 stellte die amerikanische Notenbank unzählige
Milliarden Dollar bereit. Wieso sollte es kein ,,Bailing Out" im Fall von Lehman Brothers
geben? Trotz intensiver Verhandlungen mit dem Finanzministerium und der US-
Notenbank Fed wurde eine Rettung von Lehman Brothers abgelehnt. Die Regierung war
nicht mehr bereit für geschäftliche Fehlentscheidungen der Geldhäuser mit Steuergeldern
einzustehen. Am 15. September 2008 musste die 158 Jahre alte New Yorker
Investmentbank mit deutschen Gründungswurzeln Gläubigerschutz beantragen. Viele
deutsche Anleger wussten zu damaligem Zeitpunkt gar nicht, dass diese Insolvenz auch für
sie persönlich Konsequenzen haben wird. Der Zusammenbruch von Lehman Brothers ist
der größte Insolvenzfall in der amerikanischen Rechtsgesichte. Infolgedessen nahm die
Finanzkrise eine überdimensionale Größe an und vernichtete Billionen von Kapital.
In Deutschland wurden zahlreiche Zertifikate vor allem durch die niederländische Tochter
Lehman Brothers Treasury Co. B.V. emittiert. Über das Vermögen der Lehman Brothers
Treasury Co. B.V. ist in Amsterdam ebenfalls das Insolvenzverfahren eröffnet worden.
Damit droht vielen Anlegern ein Totalverlust des in die Papiere von Lehman Brothers
investierten Kapitals. Eine Befriedigung ihrer Forderung im Insolvenzverfahren gilt
mangels ausreichender Insolvenzmasse als unwahrscheinlich. Aus diesem Grund prüfen
Anleger seither unterschiedliche Anknüpfungspunkte für Schadensersatzforderungen
gegen Kreditinstitute, die ihnen die Zertifikate von Lehman Brothers teilweise als sichere
Anlage verkauft haben. Das Hauptaugenmerkt liegt dabei auf einer möglichen
Falschberatung durch die Kreditinstitute. Zeitgleich demonstrieren geschädigte Anleger
vor den Kreditinstituten in ganz Deutschland. Sie fordern von den Banken
Entschädigungen für ihre Verluste. Eine Forderung, der bisher nur wenige Banken in
beschränkter Höhe nachgekommen sind.
Teil I. Einleitung
2
B. Zielsetzung und Gang der Untersuchung
Das Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, zu erklären, was Zertifikate sind und warum sie als
komplexe Finanzprodukte eingestuft werden. Selbst Wertpapierhändlern fällt es schwer,
die Funktionsweisen und die Risikobeschaffenheit dieser Papiere umfänglich zu erklären.
Es soll der Frage nachgegangen werden, wieso der Anlegerschutz in Deutschland von
eminenter Bedeutung ist und welche Rechte und Pflichten das deutsche Recht für Anleger
beim Wertpapiererwerb vorsieht. Thematisch konzentrieren sich die Erläuterungen dabei
auf die Anlageberatung. Daneben sollen rechtliche Ansatzpunkte erörtert werden, die
insbesondere geschädigten Anlegern von Lehman Brothers Zertifikaten als Basis dienen
sollen, um etwaige Schadensersatzansprüche gegen die vertriebenen Wertpapierhändler
gerichtlich oder außergerichtlich durchsetzen zu können.
Im Hauptteil der Arbeit wird zunächst definiert was unter einem Wertpapier in
kapitalmarktrechtlichem Sinne zu verstehen ist und welche Funktionen Wertpapiere
aufweisen. Im Anschluss daran wird beschrieben, wodurch sich Zertifikate als eine
besondere Form des Wertpapiers auszeichnen. Der Schwerpunkt liegt hierbei in der
Darstellung der Funktionsweisen der gängigsten Zertifikatetypen. Inhalt und Umfang der
Beratungs- und Aufklärungspflichten eines Anlageberaters bei der Empfehlung zum Kauf
von Wertpapieren sind Gegenstand des dritten Teils der Arbeit. In diesem Kontext werden
auch die speziellen Risiken von Zertifikaten erörtert, auf die ein Anlageberater
hinzuweisen hat. Auf welcher Grundlage Anleger Schadenersatzansprüche gegen
Anlageberater, die gegen ihre Beratungs- und Aufklärungspflichten verstoßen haben,
geltend machen können, wird im dritten Teil ebenfalls thematisiert. Anlegern können
neben vertraglichen oder gesetzlichen Ansprüchen gegen den Anlageberater auch
Ansprüche gegen die Emittenten der Wertpapiere auf Basis des Prospektrechts zustehen.
Insoweit werden nach einer kurzen Einführung in das Prospektrecht mögliche
prospekthaftungsrechtliche Anspruchsgrundlagen und ihre Tatbestände erläutert. Die
Insolvenz von Lehman Brothers Holdings Inc. und die Auswirkungen auf die Anleger in
Deutschland werden im vierten Teil behandelt. Dabei steht die Auseinandersetzung mit der
Rechtsprechung hinsichtlich der Klagen zu Lehman-Zertifikaten im Vordergrund. Im
fünften Teil erfolgt eine abschließende Gesamtbeurteilung und Zusammenfassung des
deutschen Anlegerschutzes.
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
3
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
A. Wertpapiere
I. Einleitung
Wer an den nationalen und internationalen Kapitalmärkten in renditeträchtige
Kapitalanlagen investieren möchte, sollte über ein Grundverständnis der dort gehandelten
Wertpapiere verfügen. Die Vielfalt der heutigen Wertpapiere ist enorm. Diese reichen von
A wie Aktien bis Z wie Zertifikate. Auch wenn Wertpapiere häufig mit dem Begriff der
,,Finanzinstrumente" gleichgesetzt werden, spiegelt dies nur einen Teil der
Begriffsbestimmung wieder. Im Folgenden soll daher der Begriff ,,Wertpapier" erläutert
werden.
II. Das Wertpapier
Obwohl zahlreiche deutsche Normen in unterschiedlichen Gesetzen den Begriff
,,Wertpapier" verwenden, erfolgt an keiner Stelle eine allgemeingültige und verbindliche
Legaldefinition.
1
Ein uneinheitlicher Sprachgebrauch der Gesetze trägt dazu bei, dass der
Wertpapierbegriff jeweils im Sinne der Gesetze ausgelegt werden muss, um ihren
Anwendungsbereich zu eröffnen. Nach der allgemeinen zivilrechtlichen
Wertpapierdefinition, die auf Heinrich Brunner zurückgeht und die h.M. wiederspiegelt
2
,
versteht man unter einem Wertpapier ,,eine Urkunde, in der ein privates Recht in der Weise
verbrieft ist, dass zur Geltendmachung des Rechts die Innehabung der Urkunde
erforderlich ist".
3
Hieraus folgt, dass ein Wertpapier im Sinne dieser Definition aus drei
essentiellen Elementen besteht:
I.
Urkunde: Als Urkunde wird jede schriftliche Gedankenäußerung verstanden, die
dauerhaft ein privates Recht verbrieft und den Aussteller erkennen lässt.
4
II.
Privates Recht:
5
Urkunden, die eine öffentlich-rechtliche Befugnis, wie z.B. der
Führerschein oder der Gewerbeschein verkörpern, stellen keine Wertpapiere dar.
1
Vgl. hierzu z.B.: §§ 232, 234 BGB; §§ 271, 275 HGB; § 1 DepotG; § 2 Abs.1 WpHG; §§ 592, 821, 822
ZPO. Das schweizerische Obligationsrecht definiert im Art. 965 das Wertpapier als Urkunde, mit der ein
Recht derart verknüpft ist, dass es ohne die Urkunde weder geltend gemacht noch auf andere übertragen
werden
kann.
2
Gursky (2007), S. 2.
3
Kümpel, Bank- und KMR (2004), Rn. 9.97.
4
Wendtland, in: Bamberger/Roth, BeckOK BGB (2009), § 126 Rn. 3. Dabei genügt es, wenn die
Gedankenäußerung und/oder der Aussteller nur mit Hilfe der Verkehrsanschauung aus den
Gesamtumständen zu ermitteln ist.
5
Die praktisch wichtigste Gruppe bilden hierbei die schuldrechtlichten Forderungen, wie z.B. die
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
4
III.
Einheit von Recht und Papier: Um das verbriefte Recht geltend machen zu können,
ist der Besitz
6
des Papiers grundsätzlich notwendig.
Der Wertpapierbegriff im Sinne des ,,Grundgesetzes des Kapitalmarktrechts"
7
, dem
Wertpapierhandelsgesetz
8
, unterscheidet sich erheblich von seiner zivilrechtlichen
Definition. Nach der Umgestaltung der gesetzlichen Definition des Wertpapiers durch das
TUG
9
und das FRUG
10
setzt der Wertpapierbegriff im Sinne des § 2 Abs. 1 WpHG
nunmehr an drei abstrakten Kriterien an. Der Definition zufolge müssen Wertpapiere
standardisiert
11
, übertragbar und an Finanzmärkten handelbar sein.
12
Anders als nach
der zivilrechtlichen Definition müssen Wertpapiere im Sinne des WpHG nicht in
Urkunden verbrieft sein. Die damit einhergehende Entmaterialisierung des
Wertpapierhandels erfolgte, um den Bedürfnissen des Massengeschäfts gerecht zu
werden.
13
Mithin ist der Kreis der vom WpHG erfassten Wertpapiere wesentlich enger als
die derjenigen, die von der zivilrechtlichen Begriffsbestimmung erfasst werden.
14
Zur
Veranschaulichung und Konkretisierung hat der deutsche Gesetzgeber § 2 Abs. 1 S. 1
WpHG um einen nicht enumerativen
15
Katalog mit Wertpapieren ergänzt. Hiernach sind
beispielsweise Inhaberschuldverschreibungen und Zertifikate Wertpapiere im Sinne des
WpHG.
Forderung auf Geldzahlung aus einer Inhaberschuldverschreibung.
6
Vgl. hierzu §§ 854 ff. BGB.
7
Hopt, ZHR 159 (1995), 135 (135, 163).
8
Gesetz über den Wertpapierhandel vom 26. 7. 1994, BGBl I 1749; neugefasst durch Bekanntmachung
vom
09.09.1998,
BGBl I 2708; zuletzt geändert durch Artikel 4 G. vom 31.07.2009 BGBl I 2512.
Nachfolgend mit WpHG abgekürzt.
9
Transparenzrichtlinie-Umsetzungsgesetz
vom
10.1.2007,
BGBl I 10.
10
Finanzmarktrichtlinie-Umsetzungsgesetz vom 16.7.2007, BGBl I 1330.
11
Dieses Erfordernis ergibt sich mittelbar aus dem Wortlaut ,,Gattungen von übertragbaren Wertpapieren".
Damit schließt der Begriff der Standardisierung alle auf den Investor individuell angepassten
Wertpapierkonstruktionen vom Anwendungsbereich des § 2 Abs.1 WpHG aus, vgl. dazu: Fuchs, in:
Fuchs, WpHG (2009), § 2 Rn. 14.
12
Das entscheidende Merkmal in diesem Zusammenhang ist die Fungibilität eines Wertpapiers. Denn ein
Papier ist nur dann leicht austauschbar, wenn es auf den Finanzmärkten gehandelt werden kann, es
standardisiert und übertragbar ist, vgl. Fuchs, in: Fuchs, WpHG (2009), § 2 Rn. 11, 15.
13
Fuchs, in: Fuchs, WpHG (2009), § 2 Rn. 12.
14
Kümpel, Bank- und KMR (2004), Rn. 9.98.
15
Dies folgt aus dem Wortlaut ,,insbesondere".
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
5
1. Rechtliche Funktionen von Wertpapieren
Neben zahlreichen wirtschaftlichen Funktionen
16
weisen Wertpapiere auch verschiedene
juristische Funktionen auf. Nachfolgend werden einzelne Funktionsweisen aufgeführt,
wobei anzumerken ist, dass nicht jedes Wertpapier diese Funktionen erfüllt.
a) Beweisfunktion
Im Prozessrecht kommt dem Wertpapier als Urkunde gemäß § 416 ZPO eine besondere
Beweisfunktion zu.
b) Legitimationsfunktion
Jedes Wertpapier dient als Nachweis für ein bestimmtes Recht. Ein Rechtsinhaber, der
durch ein Wertpapier legitimiert ist, braucht zur Geltendmachung des verbrieften Rechts
grundsätzlich keine weiteren Nachweise zu erbringen.
c) Liberationsfunktion
Die Liberationsfunktion, die auch als Legitimationsfunktion zugunsten des Schuldners
bezeichnet wird, besagt, dass der Schuldner grundsätzlich an jeden Papierinhaber mit
befreiender Wirkung leisten kann, auch wenn der Leistungsempfänger materiell nicht
berechtigt ist.
17
Die Innehabung des Wertpapiers soll den Schuldner gegen eine doppelte
Leistungsverpflichtung schützen. Eingeschränkt wird dieser Grundsatz, sofern es sich bei
den Wertpapieren um Namenspapiere handelt sowie bei positiver Kenntnis des Schuldners
über die Nichtberechtigung des Gläubigers.
2. Einteilung von Wertpapieren nach der Art der Bestimmung des Berechtigten
Wertpapiere können in verschiedene Kategorien eingeteilt werden. So können
beispielsweise Wertpapiere nach dem verbrieften Recht
18
, nach ihrer wirtschaftlichen
Funktion oder nach der Art der Verzinsung klassifiziert werden. Die weitaus größte
Bedeutung hat die Einteilung nach der Person des Berechtigten. Hierbei erfolgt eine
Unterscheidung nach Inhaber-, Order- und Namenspapieren.
16
Der Wechsel dient beispielsweise als Mittel zur Kreditbeschaffung und Kreditsicherung. Ein Scheck dient
als
Zahlungsmittel.
17
Gursky (2007), S. 6. Dies ergibt sich für die Inhaberpapier aus § 793 Abs. 1 S. 1 BGB, für die
Orderpapier z.B. aus Art. 40 Abs. 3 WG und für die sog. qualifizierten Legitimationspapiere, wie z.B.
dem Sparbuch, aus § 808 Abs. 1 S. 1 BGB.
18
Wertpapiere, die eine Forderung verbriefen, haben einen schuldrechtlichen Charakter. Die Verbriefung
von Sachenrechten erfolgt durch sachenrechtliche Wertpapiere.
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
6
a) Inhaberpapiere
Ein Inhaberpapier
19
ist ein Wertpapier, welches den jeweiligen Inhaber als Berechtigten
ausweist. Da in solchen Wertpapieren keine bestimmte Person als Berechtigter benannt
wird, kann das verbriefte Recht nicht nur vom wahren Eigentümer des Wertpapiers,
sondern von jedem Besitzer geltend gemacht werden. Es greift mithin eine widerlegbare
Vermutung dahingehend, dass der Inhaber des Wertpapiers auch der materiell berechtigte
ist (analog § 1006 Abs. 1 BGB).
20
Auf der anderen Seite wird zugunsten des Schuldners
ein geringer Sorgfaltsmaßstab angelegt, denn dieser wird auch durch die Leistung an einen
Nichtberechtigten befreit.
21
Die Übertragung von Inhaberpapieren findet durch
Übereignung des Papiers gemäß den §§ 929 ff. BGB statt.
22
Damit gilt: ,,Das Recht aus
dem Papier folgt dem Recht am Papier". Ein gutgläubiger Erwerb ist selbst dann möglich,
wenn das Wertpapier dem Eigentümer abhanden gekommen ist (§ 935 Abs. 2 BGB, § 366
HGB).
23
Dieser Umstand führt letztendlich zu einer großen Verkehrsfähigkeit der
Inhaberpapiere.
b) Orderpapiere
Orderpapiere sind Wertpapiere, die eine namentlich bezeichnete Person als Berechtigten
ausweisen oder denjenigen, der durch Order vom Berechtigten das Papier erhalten hat.
Mithin verpflichtet sich der Schuldner nicht nur zur Leistung gegenüber dem im
Wertpapier zuerst namentlich Bezeichneten, sondern auch gegenüber demjenigen, der
durch die Order des namentlich Bezeichneten bestimmt wird.
24
Damit ist mit der alleinigen
Innehabung des Wertpapiers noch keine Legitimationsfunktion verbunden. Die
Übertragung des verbrieften Rechts erfolgt in der Regel durch Indossament
25
und
19
Beispiele für Inhaberpapiere: Inhaberschuldverschreibung (Anleihe) (§§ 793 ff. BGB), Inhaberaktien
(§ 10 I AktG; Regelfall der Aktie).
20
Schulze, in: Schulze u.a., BGB (2007), § 793 Rn. 5. Im Streitfall muss der Schuldner dem Besitzer des
Wertpapiers sein fehlendes Recht nachweisen, wenn er die Leistung verweigert, vgl. hierzu den Nachsatz
,,es sein denn, ..." im § 793 Abs. 1 S. 1 BGB.
21
Vgl. § 793 Abs. 1 S. 2 BGB für Inhaberschuldverschreibungen. Die Beweislast für eine etwaige
Bösgläubigkeit des Schuldners bei Leistung an einen Nichtberechtigten trägt der wahre Inhaber des
Wertpapiers.
Gehrlein, in: Bamberger/Roth, BeckOK BGB (2009), § 793 Rn. 14. Grob fahrlässige
Unkenntnis der Nichtberechtigung wird hierbei der positiven Kenntnis gleichgesetzt. Sprau, in: Palandt
(2009), BGB, § 793 Rn. 12.
22
Im neueren Schrifttum wird auch die Übertragung des Inhaberpapiers mittels Abtretung des verbrieften
Rechts
bejaht,
vgl.
Gursky (2007), S. 11.
23
Anders als bei § 935 Abs. 2 BGB richtet sich der gute Glaube im § 366 HGB nicht auf das Eigentum,
sondern auf die Verfügungsbefugnis des Veräußerers.
24
Gursky (2007), S. 11.
25
Ein Indossament ist eine vom Berechtigten (Indossanten) vorgenommene rechtsgeschäftliche Erklärung,
in der zum Ausdruck gebracht wird, dass die Leistung an einen anderen erfolgen soll, d.h. an den
Indossator. Ein solcher Vermerk erfolgt in der Regel auf der Rückseite des Orderpapiers, Creifelds
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
7
Übereignung des Wertpapiers.
26
Innerhalb der Orderpapiere unterscheidet man zwischen
den geborenen und den gekorenen Orderpapieren. Geborene Orderpapiere sind selbst dann
Orderpapiere, wenn sie keine Orderklausel
27
enthalten. Damit sind sie auch ohne
Orderklausel indossabel.
28
Hierzu zählt der Wechsel oder der Scheck. Gekorene
Orderpapiere sind hingegen nur dann Orderpapiere, wenn sie eine Orderklausel enthalten.
Hierunter fallen insbesondere die handelsrechtlichen Wertpapiere (§ 363 HGB).
c) Rektapapiere (Namenspapiere)
Ein Rektapapier
29
ist ein Wertpapier, das eine bestimmte Person als Berechtigten
bezeichnet. Als Berechtigter gilt in der Regel die im Wertpapier namentlich bezeichnete
Person oder ihr Rechtsnachfolger.
30
Die Übertragung des Rechts ist - bei einer verbrieften
Forderung - nur durch Abtretung möglich (§§ 398, 413 BGB).
31
Mit der Übertragung des
Rechts geht kraft Gesetzes auch das Eigentum am Papier über (§ 952 BGB). Mithin gilt der
Grundsatz: ,,Das Recht am Papier folgt dem Recht aus dem Papier". Die Innehabung des
Wertpapiers ist conditio sine qua non, um das verbriefte Recht ausüben zu können. Der
Besitz begründet jedoch keinen Rechtsschein der materiellen Berechtigung (§ 808 Abs. 1
S. 2 BGB).
32
Folglich besitzen Rektapapiere keine Legitimationsfunktion. Auch ein
gutgläubiger Erwerb vom Nichtberechtigten ist grundsätzlich ausgeschlossen (§ 935 Abs. 2
BGB).
33
Im Ergebnis führen diese Eigenschaften zu einer beschränkten Umlauffähigkeit
des Rektapapiers.
(2004), S. 680.
26
Schulze, in: Schulze u.a., BGB (2007), § 793 Rn. 1. Eine Übertragung des verbrieften Rechts durch
einfachen Zessionsvertrag gemäß §§ 413, 398 BGB ist ebenfalls zulässig, Gursky (2007), S. 11 f.
27
Eine Orderklausel könnte z.B. lauten: ,,Zahlen sie an mich oder meine Order...".
28
Dies gilt nicht, wenn das Wertpapier mit einer negativen Orderklausel versehen ist, vgl. Art. 11 Abs. 2
WG, Art. 14 Abs. 2 ScheckG.
29
Rektapapiere sind z.B. die Anweisung (§§ 783 ff. BGB); Hypotheken- und Grundschuldbrief (§§ 1160,
1161 BGB); Wechsel und Scheck mit negativer Orderklausel (Art. 11 Abs. 2 WG, Art. 14 Abs. 2
ScheckG); die Papiere des § 363 HGB, wenn sie keine Orderklausel tragen. Eine besondere Unterart der
Rektapapiere stellen die sog. qualifizierten Legitimationspapiere i.S. des § 808 BGB dar. Hierzu zählt
z.B.
das
Sparbuch.
30
Gursky (2007), S. 12.
31
In einigen Fällen ist zusätzlich die Übergabe des Wertpapiers notwendig, vgl. §§ 792 Abs. 1 S. 3, 1154
Abs. 1 S. 1 BGB. Ob die Papierübergabe in den anderen Fällen ein Tatbestandselement der
Rechtsübertragung ist, ist streitig, Gursky (2007), S. 12.
32
Habersack, in: Münch. Komm., BGB, 5. Band (2009), Vorbemerkungen zu Titel 24.
"Schuldverschreibungen auf den Inhaber", Rn. 16.
33
Hiervon ausgenommen ist der Grundschuld- und Hypothekenbrief gemäß §§ 892 f., 1138, 1192 Abs. 1
BGB.
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
8
B. Zertifikate
I. Allgemeines
Vor 20 Jahren wurde das erste Zertifikat für Privatanleger in Deutschland auf den Markt
gebracht. Es handelte sich um ein Indexpapier auf den Dax, das von der Dresdner Bank
emittiert wurde.
34
Ein zum damaligen Zeitpunkt transparentes und verständliches Papier.
35
Der Begriff ,,Zertifikate" steht in der heutigen Finanzwelt für ein modernes, aber
kompliziertes Anlageinstrument, dessen Ausprägungen in den letzten Jahren enorm
zugenommen haben. Wer von Zertifikaten spricht, kann mittlerweile ca. 300.000
36
verschiedene Papiere meinen.
Zertifikate sind Wertpapiere, die in der Regel von Banken emittiert werden und deren Wert
von einem ihr zugrundliegenden Basiswert (sog. Underlyings) abgeleitet wird.
37
Rechtlich
sind Zertifikate Derivate in der Form von Inhaberschuldverschreibungen (Anleihen).
38
Anders als bei klassischen Anleihen erhält der Käufer eines Zertifikats keine (feste)
Verzinsung vom Emittenten. Auch die Höhe des Rückzahlungsbetrags eines Zertifikats
erfolgt nicht zum Nennwert, sondern hängt von der Kursentwicklung des Basiswertes ab,
wobei zusätzlich die komplexen Modalitäten des einzelnen Zertifikats zu berücksichtigen
sind.
39
Als Basiswerte können beispielsweise Indizes (z.B. DAX), eine einzelne Aktie (z.B.
Allianz SE) oder Edelmetalle (z.B. Gold) dienen. Insbesondere Privatanlegern ermöglichen
Zertifikate damit die Partizipation an Wertentwicklungen bestimmter Basiswerte ohne dass
sie diese Basiswerte selbst erwerben müssten.
40
Zertifikate haben je nach Ausgestaltung
eine begrenzte oder unbegrenzte Laufzeit (Open End Zertifikate).
41
Der Zusammenbruch
von Lehman Brothers hat verdeutlicht, dass Zertifikate-Anleger neben einer ungünstigen
Entwicklung des Basiswertes, einem (nicht nur theoretischen) Emittentenrisiko ausgesetzt
sind.
42
Obwohl Zertifikate grundsätzlich nicht als "nachrangige" Verbindlichkeiten im Fall
einer Insolvenz gelten, droht den Investoren bei Zahlungsunfähigkeit des Emittenten ein
34
Schmidt (2006), S. 12.
35
El-Bahay/Langer, Wertpapier 22_2008, S. 14 (15).
36
Wohleb, Capital 01/2009, S. 78 (78). Allein in Deutschland gibt es ca. 80.000 verschiedene Zertifikate,
Ehmke, bank und markt, Heft 8, August 2006, S. 40 (40).
37
Schmidt (2006), S. 14.
38
Podewils/Reisich, NJW 2009, 116 (117).
39
El-Bahay/Schuster, Wertpapier 6_2008, S. 12 (13).
40
Denn einem Privatanleger mit limitierter Kapitalausstattung wird es nicht möglich sein, ein Portfolio
aufzubauen, das z.B. den DAX abbildet.
41
Die unbegrenzte Lebensdauer eines Zertifikats ist eher theoretischer Natur, da sich der Emittent in den
Emissionsbedingungen stets ein Kündigungsrecht vorbehält.
42
Vgl. Horn, ZHR 173 (2009), 12 (21).
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
9
totaler Verlust des eingesetzten Kapitals.
43
Selbst eine Absicherung durch die
Einlagensicherungssysteme greift bei Zertifikaten nicht.
Neben der Zahl der emittierten Produkte hat in Deutschland auch die Anzahl der
Zertifikateklassen zugenommen. Grundsätzlich lässt sich der Zertifikatemarkt in zwei
Klassen einteilen: Anlageprodukte und Hebelprodukte.
44
Der primäre Unterschied
zwischen diesen Papieren liegt in der ihr zugrundliegenden Handelsstrategie.
Hebelprodukte werden zur kurzfristigen Spekulation oder zu Absicherungsgeschäften
eingesetzt.
45
Hohen Gewinnchancen steht ein hohes Verlustrisiko gegenüber. Zur
Kategorie der Hebelprodukte zählen z.B. Optionsscheine oder Knock-out Produkte.
Anlageprodukte dienen demgegenüber zum mittel- und langfristigen Vermögensaufbau.
46
Hierunter fallen typische Zertifikate, wie z.B. das Index- oder Bonuszertifikat.
Ein Handel mit Zertifikaten erfolgt in Deutschland über die Börsen in Stuttgart (Euwax),
Frankfurt (Scoach) oder Düsseldorf (Börse Düsseldorf). Der Handel endet regelmäßig
einige Tage vor dem Laufzeitende.
47
Bis zu diesem Zeitpunkt können Zertifikate von
Anlegern ge- oder verkauft werden. Daneben existiert ein außerbörslicher Handel mit
Zertifikaten. Hier erwirbt der Anleger direkt vom Emittenten oder über einen Makler das
Zertifikat.
II. Die gängigsten Zertifikatearten
Aufgrund der Vielfältigkeit und der hohen Anzahl der am Markt angebotenen Zertifikate,
beschränkt sich die nachfolgende Darstellung darauf, die essentiellen Merkmale und
Funktionsweisen der gängigsten Zertifikate in ihrer Grundform zu erläutern.
48
In der Praxis
ist zu berücksichtigen, dass Zertifikate teilweise trotz gleichen Namens in ihrer
Ausstattung erheblich voneinander abweichen. Andererseits haben identische Zertifikate
unterschiedliche Bezeichnungen. Ein Vergleich von Zertifikaten verschiedener Anbieter
43
O.V., HSBC Trinkhaus, Zertifikate und Optionsscheine, S. 115. Bei Investmentfonds wird das
Verlustrisiko durch die Bildung eines Sondervermögens, das aus dem Bankvermögen herausgetrennt
wird, ausgeschlossen, § 30 Abs. 1 S. 2, Abs. 2 InvG.
44
Horn, ZHR 173 (2009), 12 (21). Dem Deutschen Derivate Verband e.V. (DDV) zufolge betrug das
Marktvolumen im Januar 2009 bei Anlageprodukten 98,8 %, bei Hebelprodukten 1,2 %. Der DDV
versteht sich als Interessenverband der Zertifikateindustrie. Derzeit zählt der Verband 19 Emittenten als
Mitglieder, die über 90 % des Marktes auf sich vereinigen, vgl. http://www.derivateverband.de/DE/Show
page.aspx?pageID=77, letzer Aufruf 12.10.2009.
45
Horn, a.a.O.
46
El-Bahay/Schuster, Wertpapier 6_2008, S. 12 (13).
47
O.V., Basisinformationen über Vermögensanlagen in Wertpapieren, S. 41 f.
48
Zur Übersicht weiterer Zertifikatetypen siehe Mülbert, WM 2007, 1149 (1149).
Teil II. Das Zertifikat als Wertpapier
10
wird damit erschwert. Im Ergebnis entscheiden allerdings die Angebotsbedingungen des
jeweiligen Emittenten über das Wesen des Zertifikats.
1. Indexzertifikate
Indexzertifikate
49
sind Wertpapiere, die dem Käufer das Recht gewähren, vom Emittenten,
die Zahlung eines Geldbetrages verlangen zu können, dessen Höhe vom Kurs eines dem
Zertifikat zugrundliegenden Indizes am Fälligkeitstag abhängt.
50
Im worst case, d.h. wenn
der Indexwert auf null steht, kommt es zum totalen Verlust der Investitionssumme.
51
Das Indexpapier ist die älteste Zertifikateart. Gleichzeitig stellt es die einfachste dar. War
die Laufzeit der ersten Indexpapiere noch begrenzt
52
, finden Anleger heute sog. Open-End-
Zertifikate, die kein festes Fälligkeitsdatum haben.
Der Wert (Preis) eines Indexpapiers verläuft im Allgemeinen analog zum Index, d.h. steigt
der Index um einen Prozent, legt auch das Zertifikat um einen Prozent zu, et vice versa.
Ein Indexzertifikat bildet den zugrundeliegenden Index in einem bestimmten Verhältnis ab
(i.d.R. 1:100), um das Zertifikat für das Massengeschäft bezahlbar zu machen. Als Index
kommen alle Aktienindizes, wie z.B. der DAX, der EURO STOXX 50 oder der Nikkei in
Betracht. Daneben sind auch Indizes auf Rentenwerte oder Rohstoff-Fonds als
Wertgrundlagen für Indexpapiere erhältlich. Ob dem Zertifikat ein Performanceindex (z.B.
DAX) oder ein Preisindex (z.B. S & P 500) zugrunde liegt, ist ein wichtiger Unterschied.
Ersterer Index berücksichtigt etwaige Dividendenauszahlungen, die dem Anleger zugute
kommen, in dem sie rechnerisch wieder in Aktien reinvestiert werden und dadurch den
Index steigen lassen.
53
Beim Preisindex erfolgt ein Abschlag in Höhe der
Dividendenzahlung. Dadurch können diese Papiere mit einem Abschlag zum Indexstand
notieren und langfristig erheblich von der Wertentwicklung des Index abweichen.
54
Indexpapiere können grundsätzlich jederzeit börslich wie auch außerbörslich an- und
verkauft werden.
55
49
Auch ,,Indexpartizipationsscheine" oder ,,Partizipationsscheine" genannt.
50
E. Harenberg, NWB Nr. 50 vom 13.12.1999, Seite 4693 (4693), Fach 21, Seite 1381 (1381).
51
Um einen Totalverlust auszuschließen, kann eine Wertpapierversicherung abgeschlossen (,,versicherte
Indexzertifikate"). Hierbei verpflichtet sich ein Dritter bei einem Rückzahlungsausfall den Verlust zu
ersetzen.
Vgl.
Sagasser/Schlösser, in: Assmann/Schütze, Kapitalanlagerecht (2007), § 26 Rn. 623 ff.
52
Kundisch/Klein, ZBB 2009, 212 (215).
53
E. Harenberg, NWB Nr. 50 vom 13.12.1999, Seite 4693 (4694), Fach 21, Seite 1381 (1382).
54
E. Harenberg, a.a.O.
55
Weitere Informationen hierzu in: Kundisch/Klein, ZBB 2009, 212 (216).
Ende der Leseprobe aus 139 Seiten
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Details
- Arbeit zitieren
- , 2010, Der Anlegerschutz in Deutschland unter besonderer Berücksichtigung aktueller Entwicklungen geschädigter Investoren von Lehman Brothers Zertifikaten, Hamburg, Bedey Media GmbH, https://www.diplom.de/document/227681
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