ID 7179
Assion, René: Die Verbindung von Balanced Scorcard und Shareholder Value
Management am Beispiel von Ryanair
Hamburg: Diplomica GmbH, 2003
Zugl.: Fachhochschule Frankfurt am Main, Fachhochschule, Diplomarbeit, 2003
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Diplomica GmbH
http://www.diplom.de, Hamburg 2003
Printed in Germany
INHALTSVERZEICHNIS
II
Inhaltsverzeichnis
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS V
ABBILDUNGSVERZEICHNIS VII
TABELLENVERZEICHNIS VIII
ANHANGVERZEICHNIS IX
1. EINLEITUNG
1
1.1
P
ROBLEMSTELLUNG
1
1.2
A
UFBAU DER
A
RBEIT
2
2. GRENZEN TRADITIONELLER KENNZAHLENSYSTEME
3
2.1
F
OKUSSIERUNG AUF
F
INANZKENNZAHLEN
3
2.2
M
ANGELNDE
S
TRATEGIEUMSETZUNG
5
3. SHAREHOLDER VALUE ALS LÖSUNGSANSATZ
8
3.1
B
EGRIFFSDEFINITION
8
3.2
D
ISCOUNTED
C
ASH
-
FLOW
V
ERFAHREN
9
3.2.1 Grundlagen der DCF Methode
9
3.2.2 Betrieblicher Cash-flow
10
3.2.3 Werttreibende Faktoren des Cash-flow
12
3.2.4 Ermittlung der Kapitalkosten
14
3.2.5 Ermittlung des Residualwerts
16
3.3
M
ÖGLICHKEITEN UND
G
RENZEN DES
S
HAREHOLDER
V
ALUE
A
NSATZES
17
INHALTSVERZEICHNIS
III
4. KONZEPT DER
BALANCED SCORECARD ALS LÖSUNGSANSATZ
20
4.1
K
ONZEPTIONELLE
G
RUNDLAGEN
20
4.2
U
NTERNEHMENSSTRATEGIE ALS
V
ORAUSSETZUNG FÜR DIE
U
NTERNEHMENS
B
ALANCED
S
CORECARD
22
4.3
I
NHALT DER VORGESCHLAGENEN
P
ERSPEKTIVEN
23
4.4
A
USWAHL DER
P
ERSPEKTIVEN
24
4.4.1 Finanzperspektive
24
4.4.2 Kundenperspektive
25
4.4.3 Interne Prozessperspektive
26
4.4.4 Lern- und Entwicklungsperspektive oder Potenzialperspektive 27
4.5
V
ERBINDUNG DER
Z
IELE ÜBER
U
RSACHE
-
UND
W
IRKUNGSZUSAMMENHÄNGE
28
4.6
M
ESSGRÖßEN ALS
K
ENNZAHLENSYSTEM DER
B
ALANCED
S
CORECARD
29
4.6.1 Ergebniskennzahlen und Leistungstreiber
29
4.6.2 Zielwerte und der Zielwertverlauf
30
4.7
S
TRATEGISCHE
A
KTIONEN ZUR
E
RREICHUNG DER STRATEGISCHEN
Z
IELE
31
4.8.
Ü
BERPRÜFUNG DURCH STRATEGISCHEN
F
EEDBACK UND
L
ERNPROZESS
32
4.9
W
IE
S
HAREHOLDER
V
ALUE
M
ANAGEMENT UND
B
ALANCED
S
CORECARD KOMBINIERT WERDEN KÖNNEN
33
5. PRAKTISCHE ANWENDUNG DER
KOMBINATION VON SHAREHOLDER VALUE UND
BALANCED SCORECARD AM BEISPIEL VON RYANAIR
35
5.1
Ü
BERBLICK ÜBER DEN
K
ONZERN
35
5.1.1 Historie und Geschäftsfelder
35
5.1.2 Geschäftsentwicklung und Strategie
36
5.1.3 Dienstleistungsportfolio, Kundensegmente und Wettbewerber 39
5.1.4 Analyse des Planungsprozesses und Nutzen von Shareholder
Value Ansatz und Balanced Scorecard
41
INHALTSVERZEICHNIS
IV
5.2
S
TRATEGIEFINDUNG UND
-
BEWERTUNG MIT
H
ILFE DES
S
HAREHOLDER
V
ALUE
A
NSATZES
/
DCF-
V
ERFAHRENS
43
5.2.1. Prognose zukünftiger Cash-flows
43
5.2.2 Ermittlung der Kapitalkosten
46
5.2.3 Berechnung des Residualwertes
47
5.2.4 Vergleich des Unternehmenswertes mit dem Börsenwert und
Schlussfolgerung für die strategischen Positionierung Ryanairs 48
5.2.5 Nutzen der Shareholder Value Analyse als Basis der Balanced
Scorecard 50
5.3
E
NTWICKLUNGSSTUFEN DER
B
ALANCED
S
CORECARD
50
5.3.1 Strategie als Voraussetzung für die Balanced Scorecard
50
5.3.2 Ableitung und Zusammenhänge der strategischen Ziele
51
5.3.2.1 Finanzperspektive
51
5.3.2.2 Kundenperspektive
53
5.3.2.3 Interne Prozessperspektive
54
5.3.2.4 Potenzialperspektive
56
5.3.3 Verknüpfung der strategischen Ziele über Ursache-
/Wirkungsbeziehungen 57
5.3.4 Auswahl der Messgrößen für die einzelnen Perspektiven
59
5.3.5 Zielwerte und strategische Aktionen
62
5.3.6 Strategischer Feedback und Lernprozess
66
6. ZUSAMMENFASSUNG UND AUSBLICK
66
LITERATURVERZEICHNIS 68
ANHANG 74
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS
V
Abkürzungsverzeichnis
%
Prozent
Euro
ASK
Available Seat Kilometres
ASM
Available Seat Miles
AV
Anlagevermögen
BSC
Balanced Scorecard
bspw.
beispielsweise
bzw.
beziehungsweise
CAPEX
Capital Expenditure
CAPM
Capital Asset Pricing Modell
CfROI
Cash-flow Return on Investment
CSI
Customer Service Index
d.h.
das heißt
DAX
Deutscher Aktienindex
DCF
Discounted Cash-flow
EBIT
Earnings before Income and Tax
EBITDA
Earnings before Income Tax Depreciation
Amortisation
ECI
Employee Committment Index
EfQM
European Foundation of Quality Management
EK
Eigenkapital
Empl.
Employee
Emps
Employees
et al
et alia
etc.
et cetera
EVA
Economic Value Added
f
folgende
ff
fortfolgende
FK
Fremdkapital
GUV
Gewinn und Verlustrechnung
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS
VI
HGB
Handelsgesetzbuch
LF
Load Factor
lt.
laut
Min.
Minuten
Mio.
Millionen
Mrd.
Milliarden
n.a.
not applicable
o.ä.
oder ähnliches
PAX
Passagiere
ROCE
Return on Capital Employed
ROI
Return on Investment
RPK
Revenue Passenger Kilometre
S.
Seite
ShV
Shareholder Value
UV
Umlaufvermögen
UW
Unternehmenswert
VFR-Traffic
Visiting Friends and Relatives Traffic
Vgl.
vergleiche
WACC
Weighted Average Cost of Capital
www.
world wide web
z.B.
zum Beispiel
z.Zt.
zur Zeit
ABBILDUNGSVERZEICHNIS
VII
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Unterschiede einzelner Cash-flow Größen... 11
Abbildung 2: Herleitung des Free-Cash-flow... 11
Abbildung 3: Shareholder Value Werttreiberbaum ... 12
Abbildung 4: Ermittlung der Eigenkapitalkosten ... 15
Abbildung 5: Grundkonzept der Balanced Scorecard ... 21
Abbildung 6: Wertschöpfungskette der internen Prozesse ... 27
Abbildung 7: Ursache-Wirkungskette ... 29
Abbildung 8: Verwendung von Sensitivitätsanalysen ... 33
Abbildung 9: Verbindung von Shareholder
Value Management und Balanced Scorecard... 34
Abbildung 10: Entwicklung branchenspezifischer Kennzahlen Ryanairs... 37
Abbildung 11: Aktienkursentwicklung Ryanairs 1999-2002 ... 38
Abbildung 12: Positionierung Ryanairs... 40
Abbildung 13: Planungsprozess der SHV/BSC Kombination... 41
Abbildung 14: Cash-flow-Prognosen für Ryanair 2002-2011... 44
Abbildung 15: Cash-flow-Prognosen für Ryanair 2012-2021... 45
Abbildung 16: Ermittlung der Kapitalkosten (WACC)... 46
Abbildung 17: Zusammensetzung des Fair Values von Ryanair... 48
Abbildung 18: Ryanair: Ursache-Wirkungszusammenhänge... 58
TABELLENVERZEICHNIS
VIII
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Geschäftsentwicklung Ryanairs 1997-2002 ... 37
Tabelle 2: Fair Value Ryanairs in bei verändertem WACC & Terminal
Growth Rate... 49
Tabelle 3: Ryanair - Messgrößen der Finanzperspektive ... 60
Tabelle 4: Ryanair - Messgrößen der Kundenperspektive ... 61
Tabelle 5: Ryanair - Messgrößen der Prozessperspektive... 61
Tabelle 6: Ryanair - Messgrößen der Potentialperspektive... 62
Tabelle 7: Ryanair - Zielwerte der Finanzperspektive ... 63
Tabelle 8: Ryanair - Zielwerte der Kundenperspektive... 63
Tabelle 9: Ryanair - Zielwerte der Prozessperspektive ... 63
Tabelle 10: Ryanair - Zielwerte der Potentialperspektive ... 64
Tabelle 11: Ryanair - strategische Aktionen der 4 Perspektiven zur
Strategieumsetzung... 65
ANHANGVERZEICHNIS
IX
Anhangverzeichnis
Anhang 1: Definition und Anwendungsbereiche traditioneller
Kennzahlensysteme ... 74
Anhang 2: Status Quo traditioneller Kennzahlensysteme ... 75
Anhang 3: Systemimmanente Kritik am Shareholder Value Ansatz ... 77
Anhang 4: Ryanair Gesellschafterstruktur ... 81
Anhang 5: Graphik über die Umsetzung des Low Cost Konzepts bei Ryanair
und Wettbewerbern... 81
Anhang 6: Kostenvorteile Ryanairs gegenüber einigen Wettbewerbern ... 82
Anhang 7: Ryanair Gewinn und Verlustrechnung 2001-2004... 82
Anhang 8: Ryanair Bilanzen 2001-2004 ... 83
Anhang 9: Ryanair Cash-flow-Rechnung 2001-2004 ... 83
1. EINLEITUNG
1
1. Einleitung
1.1 Problemstellung
Der Konkurrenzkampf der Unternehmen wird immer härter, Kundenwünsche
immer vielfältiger und Geschäftsprozesse immer komplexer. Im internationalen
Wettbewerbsumfeld zu bestehen und den Unternehmenswert nachhaltig zu
steigern, stellt für Unternehmen eine große Herausforderung dar. Die
ergebnisverantwortlichen Manager sind daher stärker denn je mit der Frage
konfrontiert, wie sie wertschaffende Strategien identifizieren und umsetzten
können. Wie lässt sich überhaupt feststellen, ob die eingeschlagenen
Maßnahmen die langfristige Strategie wirkungsvoll unterstützen und den
Unternehmenswert steigern? Wie können dabei zielgerichtet die einzelnen
Unternehmensziele in Einklang gebracht und das Potential des Unternehmens
ausgenutzt werden?
Die traditionellen Kennzahlen alleine reichen für eine erfolgsorientierte
Unternehmensführung nicht mehr aus. Der zuletzt populäre Shareholder Value
Ansatz ist zwar unter Einbeziehung des Kapitalmarktes ein wertorientiertes
Management Konzept, deckt jedoch aufgrund der rein finanziellen Ausrichtung
die wirklich werttreibenden Unternehmensebenen (Kunden, Prozesse,
Potentiale) nicht ab.
Eine Möglichkeit für ein umfassendes Steuerungskonzept ist die Kombination
von Shareholder Value Management und der Balanced Scorecard. Die
Balanced Scorecard als Instrument zur Verankerung und Umsetzung der
Unternehmensstrategie kann die Grundlage schaffen, die mittels Shareholder
Value Analyse identifizierten, wertsteigernden Ziele umzusetzen.
In der vorliegenden Arbeit soll am Beispiel von Ryanair aufgezeigt werden,
wie sich beide Managementansätze wirkungsvoll ergänzen können und
ganzheitliches, wertorientiertes Management ermöglicht wird.
1. EINLEITUNG
2
1.2 Aufbau der Arbeit
Die vorliegende Diplomarbeit ist in sechs Kapitel untergliedert. In der
Einleitung findet man die Problemstellung und den Aufbau der Arbeit. Im
zweiten Kapitel werden die Grenzen traditioneller Kennzahlensysteme
dargestellt. Der Shareholder Value Ansatz wird im folgenden Kapitel als
potentielle Alternative zu traditionellen Kennzahlensystemen präsentiert. Es
werden die theoretischen Grundlagen des Konzepts erklärt und explizit dessen
Möglichkeiten und Grenzen analysiert. Anschließend wird im vierten Kapitel
auf die Balanced Scorecard eingegangen, die ebenfalls als innovatives
Managementsystem die Schwächen konventioneller Kennzahlensysteme
überkommen soll. Am Ende der theoretischen Abhandlung des Balanced
Scorecard Konzepts wird eine mögliche Kombination beider
Managementansätze dargestellt. Im fünften Kapitel finden die theoretischen
Erkenntnisse am Beispiel von Ryanair praktische Anwendung. Ziel ist die
Kombination von Shareholder Value Management und Balanced Scorecard zu
einem ganzheitlichen Managementsystem. Hierzu folgt, nach einem
Unternehmensporträt, eine Strategiebewertung mithilfe der Shareholder Value
Analyse. Daraufhin wird durch die Entwicklung einer Balanced Scorecard für
Ryanair ein Instrument zur Strategieumsetzung erarbeitet. Abschließend
werden die wichtigsten Erkenntnisse der Arbeit im sechsten Kapitel
zusammengefasst und ein Ausblick für zukünftige Entwicklungen wird
gegeben.
2. GRENZEN TRADITIONELLER KENNZAHLENSYSTEME
3
2. Grenzen traditioneller Kennzahlensysteme
2.1 Fokussierung auf Finanzkennzahlen
Die Anwendbarkeit traditioneller Kennzahlensysteme als Steuerungsinstrument
ist in letzten Jahren immer wieder in die Kritik geraten. Die ausschließliche
Fokussierung auf den Finanzbereich sowie die daraus resultierende mangelnde
Strategieumsetzung scheinen diesen Ansatz mehr und mehr zurückzudrängen.
1
Wie die folgenden Ausführungen zeigen, birgt dessen Anwendung erhebliches
Fehlsteuerungspotential in sich, was bis hin zur Gefährdung des ganzen
Unternehmens reichen kann.
Traditionelle Kennzahlensysteme basieren auf vergangenheitsbezogenen,
schwerpunktmäßig aus dem Jahresabschluss stammenden Informationen. Das
stellt den systemimmanenten Nachteil dar, da hierbei nicht monetäre,
qualitative Daten keine Beachtung finden. Bei solchen Kennzahlensystemen ist
somit nur eine ex-post Betrachtung möglich. Es werden aber vorlaufende
Größen benötigt, die eine bessere Darstellung des operativen Geschäfts
ermöglichen.
2
Laut Ronald Gleich führt die alleinige Anwendung monetärer
Steuerungskonzepte auf bilanzieller Basis zu "dysfunktionalen
Verhaltensweisen und bereichsbezogenen kurzfristigen Suboptima".
3
Es lässt
sich anhand dieser Steuerungssysteme nicht erkennen, was die wirklichen
Werttreiber für die Entwicklung des Unternehmenserfolges sind. Nachfolgend
werden einige der häufigsten Nachteile aufgezeigt:
Einperioden- und Kurzfristorientierung
Da Finanzkennzahlen keine periodenübergreifenden Aktivitäten abbilden, kann
die gesamtwirtschaftliche Unternehmenssituation nur unvollständig erfasst
werden.
4
Durch Einperiodenorientierung kann es zu unrepräsentativen
Gewinnausweisen kommen, da z.B. aufgrund des handelsrechtlichen
1
Siehe Anhang 1 (Basisinformationen bzgl. traditioneller Kennzahlensysteme)
2
Vgl. Weber, J. / Bramsemann, U. / Heineke, C. / Hirsch, B. (2002), S. 15
3
Gleich, Ronald (2001), S. 8
4
Vgl. Knorren, N. / Weber, J. (1997), S. 5 f.
2. GRENZEN TRADITIONELLER KENNZAHLENSYSTEME
4
Realisationsprinzips erhebliche Differenzen zwischen Umsatz und Cash-flow
entstehen können.
5
Keine Berücksichtigung des Risikos von Investitionen
Dem Risiko von Investitionen wird bei Finanzkennzahlen, wie etwa dem
buchhalterisch ermittelten Gewinn, keine Beachtung geschenkt. Ebenso wird
die zeitliche Verteilung von Investitionen bzw. den Rückflüssen daraus nicht
beachtet.
6
Wäre bspw. eine Gewinnsteigerung ausschließlich auf
unverhältnismäßig risikoreiche Investitionen zurückzuführen, käme es bei
Abzinsung der zukünftigen Cash-flows aufgrund höherer Kapitalkosten
(Finanzierungskosten steigen bei erhöhtem Risiko), wahrscheinlich nicht zu
einer Erhöhung des Unternehmenswertes. Beim buchhalterisch ermittelten
Gewinn würde eine Gewinnsteigerung irrtümlicherweise eine Erhöhung des
Unternehmenswertes implizieren, die in der Realität gar nicht stattfindet. So
finden bei dem Gewinnausweis weder Risikoaspekte noch die zeitliche
Verteilung der Rückflusse aus Investitionen Berücksichtigung.
7
Geringe Korrelation mit dem Kapitalmarkt
Eine Korrelation der traditionellen Finanzkennzahlen mit der
Aktienkursentwicklung wird benötigt, um im Interesse vorhandener und
potentieller Investoren handeln zu können und somit eine Kapitalbeschaffung
über den Aktienmarkt zu gewährleisten.
8
In einer Studie für den S & P 500 im
Zeitraum von 1986 - 1996 wurde jedoch festgestellt, dass diese
Finanzkennzahlen keine auffällige Korrelation aufweisen. Bei dieser
Untersuchung wurde der Gewinn je Aktie mit den Dividenden und
Kurssteigerungen der Unternehmen aus dem Index verglichen.
9
5
Vgl. Bischoff, Jörg (1994), S. 19-21
6
Vgl. Simon, Hermann (2000), S. 165
7
Vgl. Rappaport, Alfred (1999), S. 23
8
Vgl. Riedl, Jens (2000), S. 119 f.
9
Vgl. Schremper, R. / Pälchen, O. (2001), S. 542-559
2. GRENZEN TRADITIONELLER KENNZAHLENSYSTEME
5
Gestaltbarkeit aufgrund von Ansatz- und Bewertungsspielräumen
Vorhandene Gestaltungsspielräume erschweren Unternehmensvergleiche für
Steuerungszwecke wie z.B. die Orientierung an Konkurrenten oder
Branchenzahlen. Ferner resultiert hieraus eine verminderte Vergleichbarkeit für
externe Beobachter, wodurch eine Abkehr potentieller Investoren aufgrund
mangelnder Transparenz eintreten kann. Laut Bischoff ergibt sich hierbei die
potentielle gesamtwirtschaftliche Gefahr der Fehlallokation knapper
Ressourcen. Mögliche Differenzen zwischen wahrem Unternehmenswert und
ausgewiesenem buchhalterischen Gewinn können unter anderem folgende
Ursachen haben
10
:
Abschreibungsart / Nutzungsdauer
Außerordentliche Abschreibungen / Wertberichtigungen
Bildung und Auflösung von Rückstellungen
Wahl des Verbrauchsfolgeverfahrens
Periodenabgrenzungen.
2.2 Mangelnde Strategieumsetzung
Traditionelle Kennzahlensysteme eignen sich nur sehr begrenzt zur
Strategieumsetzung, da die in der Strategie formulierten Ziele mit
Finanzkennzahlen alleine gar nicht messbar sind. Darüber hinaus stellen
Finanzkennzahlen als Spätindikatoren keine leistungstreibenden Faktoren dar,
die zur Strategieumsetzung notwendig sind. Somit entsteht die Gefahr der
inadäquaten Interpretation einer Einzelkennzahl, da versucht wird,
Sachverhalte aufgrund einer einzigen quantitativ vorliegenden Information zu
erklären.
11
So werden oftmals Kundenbeziehungen, Organisationspotentiale
oder Kernkompetenzen als Bestandteile der Strategie proklamiert, die
Leistungen letzten Endes aber nur mit Finanzkennzahlen gemessen, welche
10
Vgl. Kucher, A.B. (2000), S. 19: z.B. Ansatzwahlrechte in der Bilanzierung § 250 Abs. 3
HGB; Bewertungswahlrechte / Abschreibungsmethodik § 274 Abs. 2 HGB oder Wahlrechte
bei Verbrauchsfolgverfahren § 256 HGB
11
Vgl. Reichmann, Thomas (2001), S. 22
2. GRENZEN TRADITIONELLER KENNZAHLENSYSTEME
6
diese Perspektiven nicht umfassend abbilden können.
12
Nachfolgend werden
einige der Ursachen aufgezeigt, die zur mangelnden Strategieumsetzung
führen:
Keine kausalen Ursache-/Wirkungszusammenhänge
Durch die ausschließliche Verwendung aggregierter Spitzenkennzahlen werden
die unteren Leistungsebenen mit den relevanten werttreibenden Faktoren
ausgeblendet. Diese sind aber notwendig, um die Strategie zur Umsetzung auf
die einzelnen Geschäftseinheiten herunterzubrechen. Ohne das Wissen,
wodurch die Finanzzahlen beeinflusst werden, ist eine sinnvolle Umsetzung
der Unternehmensstrategie unmöglich.
13
Als Konsequenz daraus ergibt sich,
dass finanzgestützte Verfahren lediglich für überschlagsähnliche
Wertschätzungen, jedoch nicht als umfassende Führungs- bzw.
Steuerungsinstrumente geeignet sind.
14
Kein Frühwarncharakter
Nur auf Finanzkennzahlen ausgerichteten, traditionellen Steuerungskonzepten
fehlt die Möglichkeit, schwache Frühwarnsignale aus den nicht monetär
messbaren Bereichen zu berücksichtigen.
15
Finanzkennzahlen sind typische
Spätindikatoren und erfassen Verschlechterungen der Unternehmenslage zu
spät. So wird sich bspw. Unzufriedenheit der Mitarbeiter in verschlechterter
Produktqualität wiederspiegeln. Diese wird Auswirkungen auf die
Kundenzufriedenheit haben, die letzten Endes in sinkenden Umsätzen zum
Ausdruck kommt. In diesem Fall kann man mit Finanzkennzahlen
zeitverzögert nur eine Umsatzverschlechterung identifizieren, nicht jedoch
deren eigentliche Ursache. Effiziente Gegensteuerungsmaßnahmen sind nicht
möglich und strategische Fehlsteuerungen unvermeidbar.
16
Ein bekanntes
Beispiel dafür war IBM Ende der 80er Jahre, als die Unternehmensführung
Buchwertkennzahlen zur Steuerung verwendete und das Unternehmen fast in
den Bankrott trieb. Der nachlaufende Charakter der Finanzkennzahlen
12
Vgl. Kaplan, R.S. / Norton, D.P. (1997), S. 20
13
Vgl. Stewens, Müller (1998), S. 34 ff.
14
Vgl. Copeland, T. / Koller, T. / Murrin, J. (1998), S. 100
15
Vgl. Gleich, Ronald (2001), S. 8
16
Vgl. Speckbacher, G. / Bischoff, J. (2000), S. 795 ff.
2. GRENZEN TRADITIONELLER KENNZAHLENSYSTEME
7
ermöglichte es der Unternehmensführung nicht, auf das sich verändernde
Unternehmensumfeld mit adäquaten strategischen Aktionen frühzeitig zu
reagieren.
17
Damit dem Management jedoch ein strategisches und integriertes
Führungsinstrument zur Verfügung steht, müssen wertorientierte Messgrößen
identifiziert werden, die den Einfluss der operativen Unternehmensprozesse auf
die strategischen Erfolgsfaktoren und Werttreiber des Unternehmens
quantifizieren.
18
Kapitalallokation und Wachstumshemmung
Traditionelle Konzepte sind nicht geeignet, um Investitionen sinnvoll zu
beurteilen, da die Projektrendite ausschließlich von zukünftigen Cash-flows
beeinflusst wird und nicht von in der Vergangenheit erzielten Erträgen
abhängt.
19
Des weiteren wird z.B. beim Du Pont Schema
20
der Residualwert nach der
Planungsdauer nicht berücksichtigt. Das Ausmaß wird deutlich, wenn man
betrachtet, dass dieser Wert im allgemeinen mehr als 50 % des Marktwertes
einer Unternehmung ausmacht. Konkret bedeutet dies, dass eine
Abschöpfungsstrategie einen besseren Return on Investment (ROI) als eine
Wachstumsstrategie mit höheren Investitionen erwirtschaften würde, obwohl
letztere nach Ende der Planungsperiode einen höheren Residualwert generiert.
Es käme also bei einer Strategiebeurteilung mithilfe des ROI
Kennzahlensystems zur Förderung einer Strategie, die nur kurzfristig
gewinnsteigernde Auswirkungen hat, langfristig jedoch vergleichsweise wenig
ökonomischen Wert schafft.
21
17
www.tse-hamburg.de/papers/management/ibm84.html
18
Vgl. Brunner, Jürgen (2000), S. 21
19
Rappaport, Alfred (1999), S. 33
20
Vgl. Weber, J. / Sandt, J. (2001), S. 4 ff.; siehe Anhang 1
21
Vgl. Rappaport, Alfred (1999), S. 34 ff.; Copeland, T. / Koller, T. / Murrin, J. (1998), S. 116
3. SHAREHOLDER VALUE ALS LÖSUNGSANSATZ
8
Laut Kaplan und Norton können Unternehmen bei einer Fokussierung auf
Finanzkennzahlen dazu verleitet werden, die langfristige Wertschöpfung zu
vernachlässigen. Besonders immaterielle Investitionen werden zu Lasten der
Wettbewerbsfähigkeit zurückgestellt.
22
3. Shareholder Value als Lösungsansatz
3.1 Begriffsdefinition
Der Shareholder Value drückt den Wert des Eigenkapitals am gesamten
Unternehmenswert aus. Dabei wird nicht nur der aktuelle Wert des
Unternehmens gemessen, sondern auch zukünftig erwartete Wertsteigerungen
miteinbezogen. Der gesamte ökonomische Wert eines Unternehmens setzt sich
aus dem Wert des Fremd- und des Eigenkapitals zusammen. Daher kann der
Shareholder Value vereinfacht in folgender Formel ausgedrückt werden.
SHV = Unternehmenswert Fremdkapital
Die Erhöhung dieses Eigenkapitalwertes (Shareholder Value) durch
Investitionsprojekte, deren Cash-Flow-Rendite mindestens die
kapitalmarktbedingten Eigenkapitalkosten deckt, wird durch das Shareholder
Value Konzept zur obersten Unternehmensmaxime erhoben.
23
Zur genauen Bestimmung des Unternehmenswertes haben sich verschiedene
methodische Ansätze entwickelt, wie zum Beispiel der EVA-Ansatz
(Economic Value Added) nach Stewart oder der CfROI-Ansatz (Cash-flow
Return On Investment) der Unternehmensberatung HOLT Planning Associates
(mittlerweile von der Boston Consulting Group übernommen und auch HOLT-
Value genannt).
24
Der in der Praxis am weitesten verbreitete Ansatz ist jedoch
das Discounted-Cash-Flow-Verfahren (DCF-Verfahren), das als Basis der
Unternehmensbewertung in Rappaports Werk "Creating Shareholder Wealth -
22
Vgl. Kaplan, R.S. / Norton, D.P. (1997) ,S. 21 f.
23
Vgl. Nicolaysen, Isaschar (2002), S. 61
24
Vgl. Knorren, N. / Weber, J. (1997), S. 21-28
3. SHAREHOLDER VALUE ALS LÖSUNGSANSATZ
9
The New Standard for Business Performance" 1986 Einzug in die Literatur
gehalten hat.
25
Dabei kann der Shareholder Value Ansatz nicht auf die
Unternehmensbewertung alleine reduziert werden, sondern ist als umfassendes
Konzept zur wertsteigernden Unternehmensführung zu verstehen. Besonders
die damit entstehende Bewertbarkeit alternativer Strategien bietet dem
Management die Möglichkeit zur systematischen Steigerung des
Unternehmenswertes.
26
Dieser setzt sich nach Rappaport aus den
abdiskontierten betrieblichen Cash-Flows, dem Residualwert nach der
Prognoseperiode und dem Marktwert handelsfähiger Wertpapiere zusammen.
Diese werden in den nächsten Abschnitten näher betrachtet.
27
3.2 Discounted Cash-flow Verfahren
3.2.1 Grundlagen der DCF Methode
Das Verfahren bestimmt den ökonomischen Wert eines Unternehmens oder
eines Geschäftsfelds mit den perioden-übergreifenden freien Cash-flows eines
Unternehmens. Zur Berechnung des Eigentümerwerts werden die zukünftig
freien Cash-flows prognostiziert und mit einem risikoadäquaten
Kalkulationszinssatz auf den Bewertungsstichtag diskontiert. Die genaue
Quantifizierung und Diskontierung periodenspezifischer Cash-flows erfolgt für
einen festgelegten Planungshorizont in Form des Prognosezeitraums. Für die
anschließende Zeit wird ein Fortführungswert ermittelt, der ebenfalls auf den
Bewertungsstichtag diskontiert wird. Der Diskontsatz entspricht dabei den
unternehmensspezifischen Gesamtkapitalkosten und errechnet sich als
gewichteter Mittelwert aus Fremd- und Eigenkapitalkosten.
28
25
Vgl. Happel, Markus (2002), S. 276; Studie Westfalenbank AG 2002: lt. Umfrage nutzten
50,9% der Unternehmen die DCF Methode (EVA 22,7%; CFROI 39,1%)
26
Vgl. Knorren, N. / Weber, J. (1997), S. 7; Nicolaysen, Isaschar (2002), S. 77
27
Vgl. Rappaport, Alfred (1999), S. 39 f.
28
Vgl. Copeland, T. / Koller, T. / Murrin, J. (1998), S. 157-163
3. SHAREHOLDER VALUE ALS LÖSUNGSANSATZ
10
Das DCF-Verfahren wird in der Literatur grundsätzlich in Brutto- (equity
approach) und Netto-Ansatz (entity approach) unterteilt, was den
Fremdfinanzierungseffekten Berücksichtigung schenkt.
29
In der Praxis wird
zumeist der Netto Ansatz
30
empfohlen, der den Eigentümerwert über einen
Zwischenschritt ermittelt. Nachdem die Einzahlungsüberschüsse beider
Kapitalgeber (EK + FK) abdiskontiert worden sind, wird hiervon der
Fremdkapitalbestand anschließend abgezogen .
31
3.2.2 Betrieblicher Cash-flow
Der Cash-flow im engeren Sinne bezeichnet den Überschuss der betrieblichen
Einzahlungen über die betrieblichen Auszahlungen in einer bestimmten
Periode (betrieblicher Cash-flow).
32
Er steht für den Finanzbeitrag aus der
Geschäftstätigkeit und bildet damit die Innenfinanzierungskraft des
Unternehmens ab.
33
Der Cash-flow lässt sich direkt oder indirekt ermitteln:
Direkte Ermittlung: Alle zahlungswirksamen Aufwendungen eines
Unternehmens werden von den zahlungswirksamen Erträgen abgezogen.
Indirekte Ermittlung: Der ausgewiesene Jahresüberschuss wird um
Aufwendungen und Erträge, die zahlungsunwirksam sind, korrigiert.
Aufwendungen werden demnach hinzugerechnet und Erträge abgezogen.
Der betriebliche Cash-flow hat den Nachteil, dass er die Liquidität eines
Unternehmens und den "wirklichen" Unternehmenserfolg nur unzureichend
abbildet. In der Größe "betrieblicher Cash-flow" werden keine Investitionen
und Steuern berücksichtigt. Daher stellt dieser Betrag auch nicht den
29
Vgl. Knorren, N. / Weber, J. (1997), S. 10
30
Modigliani/Miller können als Urheber bezeichnet werden, da sie den Gesamtwert des
Unternehmens als die Summe des Eigenkapitals und Fremdkapitals definieren, d.h. Wert des
Eigenkapitals ist die Differenz aus Unternehmenswert und Wert des Fremdkapital
31
Vgl Raab, H. (2001), S. 67 f. und Ballwieser , Wolfgang 1998 , S. 82-84 . für nähere
Erläuterungen bzgl. der Unterschiede "Brutto"-, "Netto" Ansatz
32
Vgl. Stephan, Hubertus (1999), S. 15
33
Vgl. Reichmann, T. (2001), S. 100
3. SHAREHOLDER VALUE ALS LÖSUNGSANSATZ
11
Finanzmittelüberschuss dar, der an die Eigen- und Fremdkapitalgeber
ausgeschüttet werden könnte. In der Verwendung des Free-Cash-flow, der die
entscheidende Größe für die Unternehmensbewertung ist, kommen die oben
erwähnten Aspekte zum Ausdruck. Dieser bildet den Betrag ab, der den
Investoren "frei" zur Verfügung steht.
34
Die Überleitung von der betrieblichen
Cash-flow Größe zum freien Cash-flow verdeutlicht die folgende Abbildung:
B e trie b lic h e
E in z a h lu n g e n
B e tr ie b lic h e r
(O p e r a tiv e r )
C a s h F lo w
Z in s
z a h lu n g e n
D iv id e n d e n -
z a h lu n g e n
F r e e
C a s h -
F lo w
B e trie b lic h e
A u s z a h lu n g e n
(in k lu s iv e
E rs a tz
In v e s titio n e n )
A u s z a h lu n g e n
f ü r
E rw e ite ru n g s
in v e s titio n e n
S te u e r
z a h lu n g e n
N e tto
C a s h F lo w
L iq u id itä ts -
z u n a h m e
Abbildung 1: Unterschiede einzelner Cash-flow Größen
35
In der Praxis wird die indirekte Ermittlung des Cash-flows aufgrund ihrer
leichteren Durchführbarkeit bevorzugt.
36
Die folgende Abbildung erklärt die
Herleitung des Cash-flows, ausgehend von dem aus der Gewinn und
Verlustrechnung übernommenen Jahresüberschuss:
Free-Cash-flow
Jahresüberschuss lt. GUV
(nach
Steuern)
+ Zinsaufwand
+ Abschreibungen (korrigiert um Zuschreibungen)
+ Erhöhung von Pensionsrückstellungen u.ä. (./.
Auflösungen)
= Brutto Cash-flow
./. Investitionszahlungen für das Net Working Capital
./. Investitionszahlungen für das Anlagevermögen
= Free-Cash-flow
Abbildung 2: Herleitung des Free-Cash-flow
37
34
Vgl. Stephan, Hubertus (1999), S.16-19; Taetzner, Tobias (2000), S. 77 ff.
35
Knorren, N. / Weber, J. (1997), S. 13
36
Vgl. Taetzner, Tobias (2000), S. 76; Kucher, A.B. (2000), S. 42
37
www.bildungsverlag1.de/buchplus/8242-7730/kenn.doc
Ende der Leseprobe aus 94 Seiten
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Details
- Arbeit zitieren
- , 2003, Die Verbindung von Balanced Scorcard und Shareholder Value Management am Beispiel von Ryanair, Hamburg, Bedey Media GmbH, https://www.diplom.de/document/222484
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