ID 4122
Klenner, Ingo: Kreditderivate zum Risikomanagement in Kreditinstituten
(insb. Sparkassen) / Ingo Klenner - Hamburg: Diplomica GmbH, 2001
Zugl.: Eichstätt, Universität, Diplom, 2001
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I
Inhaltsverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis... IV
Abbildungsverzeichnis... V
Abbildungsverzeichnis (Anhang)...
VI
I)
Reformieren Kreditderivate das Risikomanagement von Spar-
kassen ? ...
1
II) Grundlagen zu Kreditderivaten...
4
1. Kreditderivate - eine der neuesten Finanzinnovationen...
4
1.1. Finanzinnovationen...
4
1.2. Derivate...
5
2. Kreditrisiken als Basis für Kreditderivate...
6
3. Die Grundformen von Kreditderivaten...
9
3.1. Grundlegende Vertragsbestandteile...
10
3.1.1. Vertragspartner...
10
3.1.2. Basisinstrument (Underlying)...
11
3.1.3. Kreditereignis (Credit Event)...
12
3.1.4. Ausübungsmöglichkeiten...
12
3.1.5. Laufzeit...
13
3.2. Kreditderivate für den Umgang mit Adressenausfallrisiken...
14
3.2.1. Credit Default Swap...
14
3.2.2. Credit Default Linked Note...
16
3.3 . Kreditderivate für den Umgang mit Risiken einer Spreadver-
änderung... 18
3.3.1. Credit Spread Option...
18
3.3.2. Total Return Swap...
20
3.3.3. Credit Sensitive Notes...
21
3.4. Exotische und hybride Kreditderivate...
22
4. Der Markt für Kreditderivate...
22
4.1. Marktgröße...
22
4.2. Marktteilnehmer...
23
4.3. Geographische Besonderheiten...
24
II
III) Der Einsatz von Kreditderivaten im Risikomanagement von
Sparkassen...
25
1. Der Sparkassensektor...
25
1.1. Besonderheiten des Sparkassensektors...
25
1.2. Auswirkungen auf das Kreditgeschäft von Sparkassen...
27
2. Risikomanagement in Sparkassen mit Hilfe von Kreditderivaten...
28
2.1. Risikomanagement versus Risk-Management...
28
2.2. Einordnung von Kreditderivaten in den Kreditrisikomanagement-
prozeß...
29
2.3. Kreditrisikoanalyse als Grundlage für den Einsatz von Kreditderi-
vaten... 31
2.3.1. Unzulänglichkeit traditioneller Methoden der
Kreditrisikomessung... 31
2.3.2. Credit Value at Risk-Ansatz...
33
2.3.2.1 . Credit Value at Risk-Ansatz in der Theorie...
33
2.3.2.2 . Umsetzung des Credit Value at Risk-Ansatzes
in Praxismodellen...
37
2.3.2.3 . Eignung der Modelle für Sparkassen...
41
2.4. Kreditrisikosteuerung in Sparkassen...
43
2.4.1. Systematisierung der Maßnahmen zur Kreditrisiko-
steuerung... 44
2.4.2. Traditionelle Maßnahmen zur Kreditrisiko-
steuerung in Sparkassen...
45
2.4.2.1 . Risikovermeidende Maßnahmen...
45
2.4.2.2. Risikoreduzierende Maßnahmen...
46
2.4.2.2.1. Risikobegrenzung...
46
2.4.2.2.2. Risikoabwälzung...
46
2.4.2.2.3. Risikostreuung...
47
2.4.2.2.3.1. Risikoteilung...
47
2.4.2.2.3.2. Risikodiversifikation...
47
2.4.2.3. Risikosteigernde Maßnahmen...
50
2.4.2.4. Eignung traditioneller Maßnahmen zur Risiko-
steuerung in Sparkassen ...
50
III
2.4.3. Kreditrisikosteuerung in Sparkassen mit Kreditderi-
vaten... 51
2.4.3.1. Generelle Einsatzmöglichkeiten von Derivaten
zur Risikosteuerung...
51
2.4.3.2. Einsatzmöglichkeiten von Kreditderivaten in
Sparkassen... 52
2.4.3.2.1. Risikoteilung...
53
2.4.3.2.2. Portfoliooptimierung...
54
2.4.3.2.2.1. Risikodiversifikation...
55
2.4.3.2.2.2. Eigenkapital- und Bilanz-
Strukturmanagement... 59
2.4.3.2.3. Absicherung einzelner Kredite...
62
2.4.3.2.4. Kreditlinienmanagement...
63
2.4.3.2.5. Absicherung zukünftiger Finanzierungs-
kosten... 64
2.4.3.2.6. Zwischenergebnis der Untersuchungen.
65
2.4.3.3. Problemfelder und Lösungsansätze beim Einsatz
von Kreditderivaten in Sparkassen...
66
2.4.3.3.1. Anfangsprobleme durch den Einsatz von
Kreditderivaten ...
67
2.4.3.3.1.1. Unentwickelter Markt...
67
2.4.3.3.1.2. Rechtsunsicherheit...
68
2.4.3.3.1.2.1. Allgemeine Rechts-
unsicherheit ...
68
2.4.3.3.1.2.2. Aufsichtsrecht...
68
2.4.3.3.2. Inhärente Probleme von Kreditderi-
vaten...
73
2.4.3.3.3. Lösungsansätze...
74
2.4.3.3.4. Zwischenergebnis der Untersuchungen
76
2.5. Kreditrisikokontrolle beim Einsatz von Kreditderivaten...
76
IV) Endergebnis der Untersuchungen und Zukunft des Marktes für
Kreditderivate... 79
Anhang... VII-XII
Gesprächsverzeichnis... XIII-XIV
Literaturverzeichnis... XV-XIX
Ehrenwörtliche Erklärung... XX
IV
Abkürzungsverzeichnis
AG
Aktiengesellschaft
a.M.
am Main
BAKred
Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen
bzw.
beziehungsweise
CVaR
Credit Value at Risk
DM-Modell Default
Mode-Modell
DSGV
Deutscher Sparkassen- und Giroverband
etc.
et
cetera
EU
Europäische
Union
f. folgende
(Seite)
ff. fortfolgende
(Seiten)
H. Heft
Hrsg. Herausgeber
i.d.R.
in der Regel
i.e.S. im engeren Sinne
i.w.S.
im weiteren Sinne
ISDA
International Swaps and Derivatives Association
KWG Kreditwesengesetz
LIBOR
London Interbank Offered Rate
MTM-Modell
Market to Market-Modell
No.
Number
o.ä.
oder
ähnliche(s)
o.Jg.
ohne Jahrgang
o.O.
ohne
Ort
OTC
Over
The
Counter
S.
Seite
TRS
Total
Return
Swap
VaR
Value at Risk
Vol.
Volume
Vgl.
Vergleiche
z.B.
zum
Beispiel
V
Abbildungsverzeichnis
Abb. 1: Bankbetriebliche Erfolgsrisiken...
7
Abb. 2: Allgemeine Darstellung von Kreditderivatge-
schäften...
11
Abb. 3: Credit Default Swap...
14
Abb. 4: Credit Default Linked Note...
16
Abb. 5: Credit Spread Option...
19
Abb. 6: Total Return Swap...
20
Abb. 7: Der Risikomanagementprozeß...
30
Abb. 8: Ermittlung der Risikoklasse...
32
Abb. 9: Typische Erträge aus Markt- und Kreditrisiken...
34
Abb. 10: Linksschiefe Verteilung...
35
Abb. 11: Rechtsschiefe Verteilung...
35
Abb. 12: Verteilungsfunktion von Kreditrisiken im Port-
folio...
36
Abb. 13: Notwendige Rendite für das Kreditrisiko im
Portfoliozusammenhang...
55
Abb. 14: Optimale Portfolioaktion...
56
VI
Abbildungsverzeichnis (Anhang)
Abb. A1: Credit Events nach ISDA...
VII
Abb. A2: Eignung einzelner Kreditderivate für die Ab-
sicherung bestimmter Risikoarten...
VIII
Abb. A3: Wachstum des Marktes für Kreditderivate...
VIII
Abb. A4: Marktanteile nach Produktarten...
IX
Abb. A5: Marktteilnehmer am Kreditderivatehandel...
IX
Abb. A6: Geschätzte Marktaufteilung nach Ländern...
X
Abb. A7: Systematik von CreditMetrics...
X
Abb. A8: In- und Output der vorgestellten Modelle...
XI
Abb. A9: Vergleich der CVaR-Modelle...
XII
,,Money is not the raw material of banking, it is risk !"
Dr. Martin Knippschild, Prokurist Deutsche Bank AG
1
I. Reformieren Kreditderivate das Risikomanagement von
Sparkassen ?
Nach den katastrophalen Auswirkungen der Weltwirtschaftskrise von 1929
1931 waren die Regierungen der am stärksten betroffenen Länder der Ansicht, die
Finanzmärkte umfangreich regulieren zu müssen.
1
Insbesondere seit Anfang der
siebziger Jahre wurden jedoch verstärkt Versuche unternommen durch innovative
Finanzprodukte diese Regulierungen legal zu umgehen. Seitdem durchlaufen die
internationalen Finanzmärkte eine drastische Strukturveränderung. Faktoren wie
,,Deregulierung", ,,Globalisierung", ,,Disintermediation" und ,,Securitization" tra-
gen maßgebend zu einer dramatischen Veränderung der Finanzwelt bei.
2
Durch
diese neuen, insbesondere von den angelsächsischen Ländern ausgehenden Ent-
wicklungen an den Finanzmärkten werden die Akteure laufend gefordert, unter
neuen, sich ständig verändernden Rahmenbedingungen zu agieren.
3
Insbesondere der Zusammenbruch des Abkommens über feste Wechselkurse von
Bretton Woods Ende 1973 und das darauf folgende Zusammenwachsen der inter-
nationalen Finanzmärkte durch die Aufhebung wesentlicher Regulierungen führte
zu einer ständig zunehmenden Volatiliät und Dynamik der Finanzmärkte. Dies
hatte jedoch erhebliche Wechselkurs- und Zinsänderungsrisiken zur Folge und
erforderte somit ein erhöhtes Risikobewußtsein der Marktteilnehmer. Das daraus
resultierende Bedürfnis nach Instrumenten zur Risikosteuerung hat die Entwick-
lung von innovativen Finanzprodukten sehr unterstützt.
4
Es kam daher regelrecht zu einem Boom von derivativen Produkten, die aus dem
heutigen Risikomanagement nicht mehr wegzudenken sind. Diese Produkte
dienen jedoch im wesentlichen der Absicherung von Zins-, Währungs- und Kurs-
risiken. Verstärkt durch die Schuldenkrisen in Südamerika, Asien und auch Ost-
europa, die zu einer ernsten Zunahme von Insolvenzen in aller Welt führten,
gewann die Bewertung und Beurteilung von Kreditrisiken erheblich an Bedeu-
1
Vgl. Streit, J.(1986) S. 28.
2
Vgl. Cramer, J. (1993) Vorwort
.
3
Vgl. Pampel, R. (1993) S. 81.
4
Vgl. Pampel, R. (1993) S. 3 und 82.
2
tung. Es gab jedoch lange Zeit keine Möglichkeiten, sich gegen Kreditrisiken
effizient und kostengünstig abzusichern. Dies änderte sich erst in den neunziger
Jahren, als Bankers Trust in den USA erstmalig Kreditderivate entwickelte und
einsetzte.
5
Das Ziel von Kreditderivaten ist es, das Kreditrisiko von der zugrunde
liegenden Kreditposition zu trennen und separat handelbar zu machen. Somit muß
der Gläubiger einer Kreditbeziehung nicht zwangsläufig auch der Risikoträger
sein.
In dieser Diplomarbeit wird der Einsatz von Kreditderivaten im Risikomanage-
ment von Kreditinstituten untersucht. Insbesondere soll dabei die Anwendung
dieser neuen Finanzprodukte im Sparkassengeschäft erörtert werden. Es gilt letzt-
endlich zu klären, ob und unter welchen Bedingungen Kreditderivate gerade für
Sparkassen von besonderem Nutzen sein können.
Dazu werden im Teil II dieser Arbeit Kreditderivate als eine der neuesten Finanz-
innovationen unserer Zeit dargestellt. Zunächst wird die Funktionsweise der
unterschiedlichen Arten von Kreditderivaten erläutert. Nach der Darstellung von
Kreditderivaten, die nur der Absicherung von Ausfallrisiken dienen, werden an-
schließend weitere Kreditderivate vorgestellt, die sich zusätzlich für den Umgang
mit anderen Risiken eignen. Abschließend wird der heutige Markt für Kreditderi-
vate und seine Bedeutung beschrieben.
Im Hauptteil dieser Diplomarbeit (Kapitel III) wird untersucht, ob Kreditderivate
das Risikomanagement von Sparkassen reformieren können. Dazu werden zu-
nächst die Besonderheiten des Sparkassensektors beschrieben. Anschließend wird
der Prozeß des Kreditrisikomanagements in Kreditinstituten vorgestellt. Eine
wesentliche Voraussetzung für die Risikosteuerung ist dabei die Risikomessung
im Rahmen einer Risikoanalyse. Bei der Risikosteuerung werden zunächst die tra-
ditionellen Maßnahmen zur Risikosteuerung aufgezeigt und anschließend die
neuen Möglichkeiten durch Kreditderivate erörtert. Es wird insbesondere unter-
sucht, ob und unter welchen Voraussetzungen der Einsatz von Kreditderivaten in
5
Vgl. Hüttemann (1997) S. 28f.
3
Sparkassen vorteilhaft ist und welchen Nutzen diese Finanzprodukte bringen
können. Dabei wird auch auf mögliche Problemfelder und deren Lösungsmöglich-
keiten eingegangen. Der Risikomanagementprozeß wird abschließend durch die
Kreditkontrolle vervollständigt. Dabei gilt zu klären, ob und welche Maßnahmen
beim Einsatz von Kreditderivaten zur Kontrolle des Risikos getroffen werden
müssen.
Die Diplomarbeit endet mit einer Zusammenfassung der gewonnenen Erkennt-
nisse. Abschließend wird ein Ausblick über die Entwicklungsmöglichkeiten und
die zu erwartende Bedeutung des Marktes für Kreditderivate in den nächsten
Jahren gegeben.
4
II. Grundlagen zu Kreditderivaten
1. Kreditderivate - eine der neuesten Finanzinnovationen
Bei Kreditderivaten handelt es sich um eine der modernsten Finanzinnovationen
unserer Zeit. Zunächst ist es wichtig die Grundbegriffe ,,Finanzinnovation" und
,,Derivat" zu erläutern. Dazu wird im folgenden eine Systematisierung von Deri-
vaten vorgenommen und ihre allgemeine Funktionsweise dargestellt.
1.1. Finanzinnovationen
Allgemein versteht man unter Finanzinnovationen Neuerungen auf den Finanz-
märkten.
6
Man verknüpft damit unweigerlich die jüngsten Entwicklungen an den
Finanzmärkten. Finanzinnovationen gibt es jedoch schon seit dem Mittelalter, als
neue Finanzierungsmöglichkeiten, wie z.B. der Wechsel, entwickelt wurden.
7
Der
Begriff ,,Finanzinnovation" wird in der Literatur nicht einheitlich verwendet. So
sind in den letzten Jahrzehnten viele Definitionen entstanden, die den Begriff
mehr oder weniger eng auslegen.
8
Ein wesentlicher Grund für die Entstehung von
Finanzinnovationen ist der Wettbewerb, der die Marktteilnehmer zu ständigen
Neuerungen zwingt. Oft werden Finanzinnovationen auch als der einzige Weg an-
gesehen, um Regulierungen legal zu umgehen. Darüber hinaus wurden in den
letzten Jahren besondere Instrumente zum Zweck der Securitization, Futurisierung
und Globalisierung entwickelt.
Obwohl bei der Entwicklung von Kreditderivaten im wesentlichen ,,nur" die
Funktionsweise von bereits existierenden Derivaten auf Kredite übertragen wurde,
handelt es sich zweifellos um Finanzinnovationen. Dies ist sowohl durch die neue
Idee, Kredite als Basisinstrumente einzuführen und der damit verbundenen neuen
Problematik der Bewertung von Krediten als auch durch das daraus entstehende
neue Einsatzgebiet dieser Instrumente gerechtfertigt.
6
Vgl. Graf, U. (1993) S. 7.
7
Vgl. Bernstorff, C.(1996) S. 5.
8
Vgl. Pampel, R. (1993) S. 85.
5
1.2. Derivate
Bei Kreditderivaten handelt es sich um eine besondere Art von derivativen
Finanzinstrumenten. Deshalb wird einleitend erläutert, was unter Derivaten in der
Finanzwirtschaft verstanden wird.
Das Wort ,,Derivat" kommt aus dem Lateinischen und bedeutet ,,ableiten".
9
Bei
Finanzderivaten handelt es sich somit in der Regel um Kontrakte, deren Wert von
einem Basiswert (Underlying) abhängt. Die wichtigsten Grundgeschäfte mit Deri-
vaten sind Swap-, Termin- und Optionsgeschäfte.
10
Mit Ausnahme von Termin-
geschäften enthalten alle anderen Arten von Derivaten ,,eine vertragliche Verein-
barung zwischen zwei oder mehr Parteien, aus der sich zukünftig Zahlungen erge-
ben, wenn ein bei Vertragsabschluß festgelegter Zustand (des Basiswertes) ein-
tritt."
11
Derivate ermöglichen es, Risiken isoliert zu bewerten und handelbar zu machen.
Dabei wird der notwendige Kapitaleinsatz wesentlich verringert, da nur ein Recht,
nicht aber der Basiswert selbst gehandelt wird. Oft entsteht eine Hebelwirkung
(Leverage Effect), so daß im Verhältnis zum Mitteleinsatz eine größere Risiko-
position aufgebaut werden kann bzw. mit geringem finanziellen Einsatz eine
Risikoposition abgesichert werden kann.
12
Es gibt verschiedene Möglichkeiten Derivate zu systematisieren. So können sie
nach dem Grad der Erfüllungspflicht, dem Handelsort sowie den zugrunde liegen-
den Handelsobjekten, den Basiswerten, aufgegliedert werden:
Grad der Erfüllungspflicht
Man unterscheidet zwischen bedingten und unbedingten Verträgen. Bei bedingten
Geschäften ist nur der Verkäufer (Stillhalter) verpflichtet den Vertrag zu erfüllen.
Der Käufer hat dagegen das Wahlrecht je nach der wirtschaftlichen Lage zu ent-
scheiden, ob er den Vertrag erfüllen will oder nicht. Im Gegensatz dazu sind bei
9
Vgl. Beike, R./Köhler, A. (1997) S. 2.
10
Vgl. Büschgen, H. (1998) S. 463.
11
Beike, R./Köhler, A. (1997) S. 29.
12
Vgl. Aeberli, R. (1989) S. 111.
6
unbedingten Geschäften beide Vertragspartner zur Einhaltung des Vertrages
verpflichtet.
13
Handelsort
Derivate können börslich oder außerbörslich, auch ,,over the counter" (OTC)
genannt, gehandelt werden. An Börsen gehandelte Kontrakte zeichnen sich durch
ihre Liquidität sowie geringe Transaktionskosten aus. Dies ist jedoch nur auf
Grund einer Standardisierung der Kontrakte möglich. Demgegenüber handelt es
sich bei OTC-Geschäften um individuell ausgehandelte und somit genau den
Bedürfnissen der Vertragsparteien entsprechende Verträge.
14
Handelobjekte (Basiswerte)
Basiswerte lassen sich in zwei Gruppen einteilen. Zum einen kann es sich um
Güter wie z.B. Rohstoffe handeln; in diesen Fällen spricht man von ,,commodity
underlyings". Zum anderen handelt es sich bei ,,financial underlyings" um
finanzwirtschaftliche Größen wie etwa Zinsen oder Aktien.
15
Auf die Einsatzmöglichkeiten von Derivaten zur Risikosteuerung wird in Punkt
3.4.3.1. eingegangen.
2. Kreditrisiken als Basis für Kreditderivate
Kreditderivate bieten neue Möglichkeiten zur Behandlung von Kreditrisiken.
Bevor auf die verschiedenen Arten von Kreditderivaten und deren Funktionsweise
eingegangen wird, soll zunächst das ihnen ursächliche Kreditrisiko näher
beschrieben werden.
Die Übernahme von Risiken ist schon immer ein fundamentaler Bestandteil des
Bankgeschäfts. Risiken sind im allgemeinen dadurch gekennzeichnet, daß auf-
grund unvollkommener Informationen und unvorhersehbarer Ereignisse Maßnah-
13
Vgl. Büschgen, H. (1998) S. 449.
14
Vgl. Besser, A. (1996) S. 54.
15
Vgl. Beike, R./Köhler, A. (1997) S. 3.
7
men getroffen werden, die sich auf den Erfolg eines Unternehmens negativ aus-
wirken können.
16
Ein Kreditinstitut kann mit einer Vielzahl verschiedener Risiken
konfrontiert werden. Die folgenden Ausführungen beschränken sich im wesent-
lichen auf die zu den Erfolgsrisiken einer Bank gehörenden Kreditrisiken. Als
Kredit wird im Rahmen dieser Arbeit jede Form der Geld- und Kreditleihe ver-
standen. Insbesondere werden daher neben den traditionellen Darlehen auch An-
leihen unter den Begriff Kredit subsumiert.
Zunächst wird eine Systematisierung der Risiken eines einzelnen Kredits vorge-
nommen, die dann der Ausgangspunkt für die spätere Beschreibung der Kredit-
derivate ist. Danach werden kurz die Risiken erwähnt, die sich bei einer gesamt-
geschäftsbezogenen Betrachtung, d.h. einer Aggregation der Einzelkredite, erge-
ben können. Dies dient zum besseren Verständnis der Ausführungen in Punkt
2.4.3.2. des Kapitels III.
Abbildung 1: Bankbetriebliche Erfolgsrisiken
Quelle: Büschgen (1998) S. 920.
Bei einer Kreditvergabe entstehen neben Preisrisiken insbesondere Adressenrisi-
ken, auch Kontrahentenrisiken genannt ( siehe Abbildung 1 ). Dahinter verbergen
16
Vgl. Kreim, E. (1988) S. 45.
Bankbetriebliche Erfolgsrisiken
(Markt-) Preisrisiken
Adressenrisiken
Zinsänderungsrisiken
Aktienkursrisiken
Wechselkursrisiken
Sonst. Preisrisiken
Anteilseignerrisiko
Gläubigerrisiko
Länderrisiko
Bonitätsrisiko
Eindeckungsrisiko
Kreditrisiko
Adressenausfallrisiko
Risiko einer Bonitätsverschlechterung
Risiko einer Spreadveränderung
8
sich das Anteilseigner- und das Gläubigerrisiko. Eine Ausprägung des Gläubiger-
risikos ist das Bonitätsrisiko, das sich wiederum in das Kreditrisiko und Einlagen-
deckungsrisiko gliedert. Bonitätsrisiken werden im Kreditgeschäft als Kreditrisi-
ken verstanden, während sie im Termingeschäft als Eindeckungsrisiken bezeich-
net werden.
17
Im Hinblick auf die Abgrenzung der einzelnen Kreditderivate ist eine präzise
Differenzierung des Kreditrisikos notwendig. So unterscheidet man zwischen dem
Adressenausfallrisiko und dem Risiko einer Spreadveränderung.
Ein Adressenausfallrisiko liegt dann vor, wenn ein teilweiser oder vollständiger
Ausfall vereinbarter Zahlungen aufgrund einer Zahlungsunfähigkeit des Schuld-
ners auftritt.
18
Es handelt sich also um ein akutes Kreditrisiko, da begründete
Zweifel daran bestehen, ob der Kreditnehmer seine Verbindlichkeiten gegenüber
der Bank begleichen kann.
19
Eine Spreadveränderung kann verschiedene Ursachen haben. Unter dem sog.
Credit Spread versteht man den Betrag, der sich aus der Renditedifferenz einer
risikobehafteten Anleihe und einem Bezugswert (z.B. risikolose Anleihe, LIBOR,
o.ä.) berechnet. Es handelt sich somit um die zu bezahlende Risikoprämie. Wich-
tigste Ursache für eine Spreadveränderung ist eine Bonitätsveränderung des
Schuldners. Beim Risiko einer Bonitätsverschlechterung besteht ein latentes Kre-
ditrisiko, da eine negative Geschäftsentwicklung wahrscheinlicher ist als eine po-
sitive. Es steigt jedoch lediglich die Wahrscheinlichkeit, daß der Schuldner seinen
Pflichten nicht nachkommen wird. Eine Bonitätsverschlechterung führt somit
nicht unweigerlich zu einem Zahlungsausfall.
20
Daneben gibt es andere Ursachen,
die unabhängig von einer Bonitätsverschlechterung des einzelnen Unternehmens
zu einer Spreadveränderung führen können. Gründe dafür sind nicht beim Schuld-
ner selbst, sondern an den Finanzmärkten zu suchen. So beeinflussen das absolute
Zinsniveau, die Liquidität und die Restlaufzeit der Anleihe sowie die Risikonei-
17
Vgl. Büschgen, H. (1998) S. 919f.
18
Vgl. Rehnert, H. (1999) S. 391.
19
Vgl. Büschgen, H. (1998) S. 925.
20
Vgl. Büschgen, H. (1998) S. 925.
9
gung der Investoren die Risikoprämie.
Im Sommer 1998 war beispielsweise auf-
grund der Finanzkrisen eine Veränderung der Risikobereitschaft des Marktes zu
beobachten. Von dieser Spreaderhöhung aufgrund des gesteigerten Risikobe-
wußtseins der Investoren waren alle Unternehmen betroffen, unabhängig davon,
ob sie direkt in die Finanzkrisen verwickelt waren oder nicht.
21
Im internationalen
Kreditgeschäft ist mit dem Länderrisiko eine weitere Risikodimension zu be-
achten, die sich ebenfalls auf den Credit Spread auswirkt. Die Ursache dafür ist
ebenfalls nicht beim Schuldner selbst, sondern im Verantwortungsbereich der
jeweiligen ausländischen Regierung zu suchen. Aufgrund von Transferschwierig-
keiten, die auf hoheitliche Maßnahmen des ausländischen Staates zurückzuführen
sind, ist es deshalb dem in Landeswährung möglicherweise zahlungsfähigen
Schuldner nicht möglich, seinen internationalen Kreditverpflichtungen nach-
zukommen.
22
Aggregiert man die Risiken der einzelnen Kredite einer Bank, um einen Überblick
über die gesamtgeschäftsbezogenen Risiken zu erhalten, so können dadurch zu-
sätzliche Risiken entstehen. Man unterscheidet hierbei Großkreditrisiken, Bran-
chenrisiken sowie regionale Risiken.
3. Die Grundformen von Kreditderivaten
Finanzkrisen wie beispielsweise die jüngste Asienkrise haben in besonderem
Maße die Aufmerksamkeit der Akteure auf den Markt für Kreditrisiken gelenkt.
23
Steigende Insolvenzen, rückläufige Eigenkapitalquoten und größere Volatilitäten
bei Kreditsicherheiten führten zu immer größeren Risiken bei der Kreditvergabe.
24
Während bereits seit längerem die Möglichkeit bestand sich mit Derivaten gegen
Preisrisiken abzusichern, gab es bisher nur begrenzte Möglichkeiten zur Risiko-
steuerung bei Ausfall- bzw. Bonitätsrisiken. Erst in den letzten Jahren begann eine
intensive Entwicklung von verschiedenen Kreditderivaten. Dadurch sollen Kredit-
risiken vom zugrunde liegenden Kredit losgelöst, separat handelbar gemacht und
gezielt gesteuert werden. Durch Kreditderivate wird der Markt für Kreditrisiken
21
Vgl. Hohl, S./Liebig, T. (1999) S. 502; Herr Hafner, A. Hafner Bankgeschäft Augsburg, Direk-
tor.
22
Vgl. Schierenbeck, H. (1999) S. 52.
23
Vgl. Landry, S./ Radeke, O. (1999) S. 529.
24
Vgl. Schulz, A. (1999) S. 479.
10
für eine Vielzahl von Investoren geöffnet, die zuvor keinen Zugang dazu hatten.
Gründe für solche Zugangsbeschränkungen sind z.B. gesetzliche Verbote, hohe
Regulierungsgrade, hohe Transaktionskosten sowie andere Marktschranken.
25
Im folgenden werden die verschiedenen Ausprägungen von Kreditderivaten auf-
gezeigt. Dazu wird zunächst auf die grundlegenden Vertragsbestandteile aller
Kreditderivate eingegangen. Anschließend werden in den Punkten 3.2. bis 3.4. die
Funktionsweisen und die jeweiligen Unterschiede der vier Grundformen von Kre-
ditderivaten beschrieben. Dabei wird eine Systematisierung an Hand der im vori-
gen Punkt dargestellten Kreditrisiken vorgenommen.
3.1. Grundlegende Vertragsbestandteile
Kreditderivate zeichnen sich dadurch aus, daß sie genau auf das Anforderungs-
profil der Kontraktpartner angepaßt werden können. Es handelt sich somit zur Zeit
um nicht standardisierte, auf den OTC-Märkten gehandelte Kontrakte. Da diese
Verträge sehr individuell gestaltet werden, ist es kaum möglich, alle in der Praxis
vorkommenden Varianten zu beschreiben. Deshalb wird zunächst auf die wesent-
lichen Bestandteile aller Verträge sowie die grundlegenden Variationsmöglichkei-
ten eingegangen.
3.1.1. Vertragspartner
Beim Abschluß eines Kreditderivatkontraktes sind i.d.R. zwei Parteien beteiligt
(siehe Abbildung 2). Bei der einen Partei handelt es sich um den Sicherungsneh-
mer (Begünstigter). Dieser möchte meist eine offene Risikoposition aus einer Kre-
ditvergabe absichern. Ein Grundgeschäft ist jedoch nicht eine zwingende Voraus-
setzung. Die andere Partei wird durch einen oder mehrere Sicherungsgeber (Ga-
ranten) gebildet. Diese ist bereit eine Kreditrisikoposition einzugehen. Für die
Risikoübernahme gewährt der Begünstigte eine Leistung, die sich nach der Art
des eingegangenen Risikos richtet. Dafür muß der Garant jedoch im Fall eines
,,Credit Events" (vgl. 3.1.3.) eine im Vertrag vereinbarte Ausgleichsleistung
erfüllen.
26
25
Vgl. Heinrich, M. (1999) S. 577.
26
Vgl. Hohl, S./Liebig, T. (1999) S. 507.
11
Das Grundgeschäft zwischen dem Sicherungsnehmer und dem Schuldner bleibt
dabei stets unberührt. Wird beim Einsatz von Kreditderivaten ein Teil der Risiken
auf den Garanten übertragen, ohne daß dieser die zugrunde liegende Forderung
direkt übernimmt, spricht man von einer synthetischen Risikoposition im weiteren
Sinne. Erwirbt der Garant dagegen sämtliche Risiken durch ein Kreditderivat, so
spricht man von einer synthetischen Risikoposition im engeren Sinne.
27
Abbildung 2: Allgemeine Darstellung von Kreditderivatgeschäften
3.1.2. Basisinstrument (Underlying)
Jedes Kreditderivat bezieht sich auf ein zugrunde liegendes Basisinstrument. Das
kann entweder ein einzelner Kredit oder ein beliebiges Kreditportfolio (Basket)
sein. Durch die Bündelung mehrerer Kredite wird der gleichzeitige Handel von
Ausfallrisiken gegenüber verschiedenen Schuldnern ermöglicht, anstatt das Risiko
jedes Kredits einzeln zu übertragen. Eine Veränderung der Bonität des Schuldners
kann je nach Art des abgeschlossenen Kreditderivats und dem Ausmaß der Ver-
änderung einen Einfluß auf das Kreditderivatgeschäft zwischen dem Garanten und
dem Begünstigten ausüben und entsprechende Zahlungsströme auslösen. Liegt ein
Korb mit mehreren Krediten (Basket) als Basiswert zugrunde, so wird häufig ver-
einbart, daß bereits die negative Entwicklung eines Kredits eine Ausgleichszah-
lung auslöst.
28
27
Dr. Risk
28
Vgl. Parsley, M (1996) S. 32; Malvey, J. (1997) S. 1009ff.; Anson, M. (1999) S. 44.
Kreditderivatkontrakt
Sicherungsgeber /
Garant/Risikokäufer
Sicherungsnehmer /
Begünstigter/Risiko-
verkäufer
Schuldner
Kredit(e)= Basisinstrument
Ausgleichszahlung bei
Credit Event
Einmalige oder periodische
Zahlungen (Versicherungs-
prämie)
Kreditbeziehung
(nicht zwingend)
Eigene Darstellung
Synthetische Risiko-
position i.e.S. oder i.w.S.
12
3.1.3. Kreditereignis (Credit Event)
Eine Aufgabe von Kreditderivaten ist die Absicherung gegen Kreditrisiken. Dabei
ist die Definition des ,,Credit Events" bei einem Kreditderivatkontrakt ein zentra-
ler Punkt. Nur bei Eintritt eines im Vertrag festgeschriebenen Kreditereignisses
kommt es zu den vereinbarten Ausgleichszahlungen. Im folgenden wird unter
einem Credit Event eine negative Entwicklung verstanden. Eine Abgrenzung ist
notwendig, da prinzipiell auch positive Entwicklungen als Kreditereignis bezeich-
net werden können. Negative Ereignisse sind z.B. eine erfolglose Zwangsvoll-
streckung gegen den Schuldner, ein Zahlungsverzug oder die Insolvenz des
Schuldners. Selbst eine geringfügige Bonitätsverschlechterung oder die Verän-
derung des Credit Spreads ohne eine Bonitätsverschlechterung kann bereits der
Auslöser für Ausgleichszahlungen sein.
29
Beliebt ist es auch, sog. Strike-levels,
die bei einer Rating- bzw. Spreadveränderung über- bzw. unterschritten werden
müssen, vorzugeben.
30
Die International Swaps and Derivatives Associaition, Inc.
(ISDA), eine 1985 gegründete, internationale Organisation, die sich für die
Interessen der führenden Teilnehmer am Derivatehandel einsetzt, hat neun ver-
schiedene Credit Events aufgeführt (vgl. Abbildung A1). Prinzipiell ist es mög-
lich, mehrere Credit Events in einen Vertrag aufzunehmen. Meist werden jedoch
bei der Gestaltung eines Kreditderivats nur eines oder wenige Kreditereignisse in
den Vertrag aufgenommen.
31
3.1.4. Ausübungsmöglichkeiten
Bestandteil eines Kreditderivatkontraktes ist die Vereinbarung, ob beim Eintritt
eines Kreditereignisses eine effektive Lieferung (Physical Delivery) oder ein Bar-
ausgleich (Cash Settlement) vorzunehmen ist.
Im Fall einer effektiven Lieferung liefert der Begünstigte dem Garanten den durch
das Kreditereignis betroffenen notleidenden Referenzkredit und erhält im
Gegenzug eine vorher vereinbarte Zahlung, i.d.R. den Nominalbetrag. Auch ein
Tausch des Kredits gegen bereits vertraglich festgelegte andere Kredite kann im
Vertrag enthalten sein. Durch die Übertragung des Kredits an den Garanten gehen
29
Vgl. BIZ (1997) S. 42; Iacona, F. (1997) S. 23 und 26; Heinrich, M. (1999) S. 577f.
30
Vgl. Brosnan, M./ Barton, J. (1996) S. 2; Irving, R. (1996) S. 23; Reed, N. (1995) S. 17.
31
Vgl. Landry, S./Radeke, O. (1999) S. 567
.
13
somit die offenen Ansprüche auf Zins- bzw. Tilgungszahlungen gegenüber dem
Schuldner auf den Garanten über.
32
Eine effektive Lieferung ist nur möglich,
wenn die zur Übertragung verpflichtete Partei das Referenzaktivum tatsächlich
besitzt bzw. am Markt erwerben kann.
33
In der Regel wird ein Wertverlust jedoch durch einen Barausgleich kompensiert.
Dabei leistet der Sicherungsgeber als Entschädigung für die auftretenden Markt-
wertverluste dem Begünstigten eine Ausgleichszahlung. Sie berechnet sich meist
aus der Differenz zwischen dem Nominalbetrag am Ende der Laufzeit (100%) und
dem Marktwert des Kredites nach dem Credit Event. Beim Eintritt eines Krediter-
eignisses kann es oft der Fall sein, daß kein Marktwert verfügbar ist. In diesem
Fall kann der Wert durch eine Händlerumfrage oder eine Auktion ermittelt wer-
den, wobei der Ablauf des Insolvenzverfahrens berücksichtigt wird.
34
In seltenen
Fällen wird als Barausgleich ein bei Vertragsschluß fest vereinbarter Betrag
(Binary) fällig.
35
3.1.5. Laufzeit
Die Laufzeiten der Kreditderivate können von den Vertragspartnern frei gewählt
werden. Entspricht die Laufzeit des Derivats der des Basisinstruments, so besteht
bezüglich der Zeitkomponente ein vollkommener Versicherungsschutz. Will der
Sicherungsnehmer jedoch nur eine bestimmte Zeitspanne wie z.B. die riskanten
ersten Jahre eines neu gegründeten Unternehmens absichern, so ist auch eine kür-
zere Laufzeit möglich. Tritt ein Credit Event vor Laufzeitende ein, so können je
nach Vereinbarung die entsprechenden Ausgleichsleistungen sofort oder erst am
Ende der Laufzeit anfallen.
36
32
Vgl. Bank of England (1996) S. 163; Parsley, M. (1996) S. 33f.
33
Vgl. Landry, S./ Radeke, O. (1999) S. 568f.; Heidorn, T. (Kreditderivate; 1999) S. 6; Hütte-
mann, P. (1997) S. 32.
34
Vgl. Savelberg, A. (1996) S. 329.
35
Vgl. Smithson, C./ Holappa, H. (1995) S. 39; Hüttemann, P. (1997) S. 31f.
36
Vgl. Bank of England (1996) S. 10; Banks (1997) S. 241, 324.
14
3.2. Kreditderivate für den Umgang mit Adressenausfallrisiken
Nach der Darstellung der wesentlichen Vertragsbestandteile aller Kreditderivate
sollen im folgenden die Funktionsweisen und Zwecke der einzelnen Kreditderi-
vate dargestellt werden. Dabei wird nur auf die vier Grundformen eingegangen. In
Punkt 2. dieses Kapitels wurden die bei der Kreditvergabe auftretenden Adressen-
risiken näher erläutert. Die folgende Systematisierung der Kreditderivate richtet
sich dabei nach den zuvor beschriebenen Kreditrisiken.
3.2.1. Credit Default Swap
Der Credit Default Swap
37
ist, anders als sein Name vermuten läßt, eine besondere
Finanzoption. Als Optionsgeschäft bezeichnet man im allgemeinen den Erwerb
oder Verkauf des Rechts eine bestimmte Anzahl von Basisobjekten während eines
bestimmten Zeitraums (amerikanische Option) bzw. am Ende des Zeitraums
(europäische Option) zu einem im voraus vereinbarten Preis zu kaufen bzw. zu
verkaufen.
38
Abbildung 3: Credit Default Swap
37
Der Credit Default Swap wird auch Credit Default Option, Default Put Option und Credit Event
Triggered Credit Swap genannt.
38
Vgl. Büschgen, H. (1998) S. 456.
Credit Default Swap
Sicherungsgeber/
Garant
Sicherungsnehmer /
Begünstigter
Schuldner
(Basisinstrument)
Zahlung bei Credit Event
(Default des Basisinstruments)
Prämie
Kreditbeziehung
(nicht zwingend)
Quelle: Eigene Dar-
stellung nachTavakoli, J.
(1998) S. 66 und
Büschgen, H. (1998) S.
972.
Synthetische Risiko-
position i.w.S.