Finanzinnovationen für private Anleger

INHALTSVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

1 EINLEITUNG

2 GRUNDLAGEN VON FINANZINNOVATIONEN
2.1 Definition und Abgrenzung zentraler Begriffe
2.2 Einkommensteuerliche Behandlung

3 INNOVATIVE FINANZPRODUKTE FÜR PRIVATANLEGER
3.1 Zertifikate
3.1.1 Grundlegendes zu Zertifikaten
3.1.1.1 Definition und Eigenschaften
3.1.1.2 Direkte und indirekte Kosten
3.1.1.3 Transparenz versus Flexibilität
3.1.2 Zertifikate mit bestimmtem Auszahlungsprofil
3.1.2.1 Garantie-Zertifikat
3.1.2.2 Protect-Zertifikat
3.1.2.3 Express-Zertifikat
3.1.2.4 Bonus-Zertifikat
3.1.2.5 Hebel-Zertifikat
3.1.2.6 Outperformance-Zertifikat
3.1.2.7 Sprint-Zertifikat
3.1.3 Zertifikate mit bestimmtem Basiswert
3.1.3.1 Zins-Zertifikat
3.1.3.2 Rohstoff-Zertifikat
3.1.3.3 Reit-Zertifikat
3.2 Investmentfonds
3.2.1 Zertifikatefonds
3.2.2 Hedgefonds

4 BEURTEILUNG DER PRODUKTE NACH MARKTERWARTUNG UND ANLEGERTYPUS

5 KRITISCHE WÜRDIGUNG UND FAZIT

LITERATURVERZEICHNIS

INTERNETVERZEICHNIS

EIDESSTATTLICHE ERKLÄRUNG

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

Abbildung 1: Auszahlungsprofil Garantie-Zertifikat

Abbildung 2: Auszahlungsprofil Protect-Zertifikat

Abbildung 3: Auszahlungsprofil Express-Zertifikat

Abbildung 4: Auszahlungsprofil Bonus-Zertifikat

Abbildung 5: Auszahlungsprofil Double-Up-Protect-Zertifikat

Abbildung 6: Auszahlungsprofil Hebel-Zertifikat

Abbildung 7: Auszahlungsprofil Outperformance-Zertifikat

Abbildung 8: Auszahlungsprofil Sprint-Zertifikat

1 EINLEITUNG

In den 1990er Jahren wurden deutsche Privatanleger risiko- und ertragsorientierter und verlangten nach größeren Renditen als die vergleichsweise niedrigen Zinssätze ihrer Sichteinlagen. Die Hausse an der Wertpapierbörse Ende der 1990er Jahre bot dafür ausgezeichnete Voraussetzungen. Vorwiegend Technologie- und Internetaktien wurden von den Kreditinstituten mit umfangreichem Engagement beworben. Fachmagazine und Analysten prognostizierten ein beträchtliches Wachstum der sog. New Economy am Neuen Markt.

Doch ab dem Jahr 1999 zeigte der Aktienmarkt eine gegenläufige Entwicklung. Der Nemax verlor im Jahr 2002 bis zu 92 Prozent seines Standes gegenüber dem Jahr 2000. Die Privatanleger, die auf den verheißungsvollen Aufschwung des neuen Marktes gesetzt hatten, mussten erhebliche Verluste hinnehmen. Sie waren daraufhin häufig nicht mehr bereit, ihr Vermögen in Aktien oder Investmentfonds anzulegen und suchten ertragreiche Alternativen mit geringerem Risiko.

In den letzten fünf Jahren und insbes. in Folge der Baisse fand eine massive Entwicklung auf dem Markt für derivative Finanzinstrumente statt. Die Kreditin­stitute emittierten eine Vielzahl an innovativen Wertpapieren und überwiegend Zertifikate kamen in immer neuen, allerdings auch diffizileren, Varianten auf den Markt. Besonders die Papiere, die den Anlegern Kapitalschutz in jeglicher Form boten, hatten in den letzten Jahren ein beispielloses Wachstum zu verzeichnen.

Im Jahr 2006 wuchs der Umsatz für derivative Wertpapiere am deutschen Markt um 96 Prozent gegenüber dem Vorjahr und alleine die Anlagezertifikate (Index-, Bonus- und Discount-Zertifikate) erreichten einen Umsatzanteil von 58 Prozent.^[1]

Seit einigen Jahren investieren auch vermehrt institutionelle Anleger und die vermeintlichen Konkurrenten – die Investmentfonds - in Zertifikate. Das Resultat waren die sog. Zertifikatefonds.

Im Jahr 2004 fanden schließlich auch die Hedgefonds, die seit Jahrzehnten im anglo-amerikanischen Raum bekannt und erfolgreich sind, ihren Weg nach Deutschland.

Ziel d.A. ist die Beschreibung und Beurteilung der für Privatanleger bedeutsamen, in den letzten fünf Jahren auf den deutschen Markt gekommenen, Finanzinnovationen. Da überwiegend die Anlagevariante Zertifikate bei Privatanlegern wegen ihres außerordentlich flexiblen Risiko-Rendite-Profils und der steuerlichen Begünstigung erfolgreich und in ihrer Ausgestaltung ebenso komplex ist, wird das Hauptaugenmerk in d.A. auf ihnen liegen. Aber auch Zertifikatefonds und Single- und Dach-Hedgefonds werden betrachtet.

Die Arbeit beginnt im Kapitel 2 mit einer Darstellung der Grundlagen von Finanzinnovationen. Zentrale Begriffe aus dem Gebiet der Finanzinnovationen werden, soweit sie für diese Arbeit relevant sind, erläutert. Daran schließt sich eine Untersuchung der Behandlung von Finanzinnovationen im Privatvermögen hinsichtlich der ESt an.

Im Kapitel 3 werden dann innovative Finanzprodukte für Privatanleger vorgestellt und ihre Funktionsweise erläutert. Die Eigenschaften und Merkmale von Zertifikaten werden dabei ausführlich dargestellt. Da die Ausgestaltungen der Zertifikate vielfältig sind, wird auf beispielhafte Besonderheiten der einzelnen Produkte hingewiesen.

Im darauf folgenden Kapitel 4 werden die Produkte hinsichtlich ihres Nutzens in Bezug zu den Erwartungen der Anleger und zum jeweiligen Anlegertypus beurteilt.

Abschließend erfolgt im Kapitel 5 ein Resümee und eine kritische Würdigung zu den in d.A. behandelten innovativen Produkten.

2 Grundlagen

Der Begriff Finanzinnovation wird allgemein für verschiedene und neuartige Finanzprodukte verwendet und dabei je nach Untersuchungsgegenstand unter-schiedlich abgegrenzt.^[2] Die alltägliche Verwendung dieses Begriffes unterscheidet sich von der Definition und dem Gebrauch des Gesetzgebers und ebenso der Finanzgerichte im Hinblick auf die Besteuerung von Kapitalerträgen im Privatvermögen.^[3]

In diesem Kapitel werden verschiedene Begriffe aus dem Bereich der Finanzinnovationen erläutert und abgegrenzt und die Einordnung und Behandlung von Finanzinnovationen durch das EStG untersucht.

2.1 Definition und Abgrenzung zentraler Begriffe

Unter einem strukturierten Produkt versteht man ein Finanzinstrument „als Kombination von Elementaranlagen der Kassa- und Terminmärkte“.^[4] Es wird durch Banken bzw. Finanzgesellschaften öffentlich emittiert und ist so strukturiert, dass „mindestens eine der Komponenten ein derivatives Produkt ist“.^[5]

Ein Finanzderivat, auch als derivatives Finanzinstrument bezeichnet, ist entsprechend seiner Bezeichnung von einem zugrunde liegenden physischen oder nicht-physischen Objekt (Basiswert bzw. Underlying, u.a. Immobilien, Aktien, festverzinsliche Wertpapiere, Indizes, Devisen, Rohstoffe) abgeleitet. Im Unterschied zum Handel mit dem Underlying, bei dem es sich um Kassamarkt-Transaktionen handelt (beinhaltet eine sofortige Erfüllung des Vertrages), werden bei Derivaten Termingeschäfte abgeschlossen (mit Erfüllung an einem zukünftigen Zeitpunkt). Zu ihnen zählen die Optionen und Futures.^[6]

Financial Engineering (bzw. sog. Finanzchemie) bezeichnet den Vorgang der Zusammenführung mehrerer Einzelkomponenten aus den Kassa- bzw. Terminmärkten und demnach die Konstruktion neuer abgeleiteter Finanzierungsinstrumente.^[7]

Bei einer Option handelt es sich um ein bedingtes Termingeschäft. Eine Partei – der Käufer (in der Long -Position) - hat das Recht zur Ausübung der Option. Die andere Partei – der Verkäufer bzw. Stillhalter (Short -Position) – hat die Verpflichtung zur Erfüllung des Vertrages bei einer Ausübung der Option durch den Käufer. Man unterscheidet zwischen standardisierter (einheitliche Kontraktspezifikationen und an der Börse handelbar) und Over-The-Counter-Option (mit individueller Vertragsgestaltung).^[8]

Ferner erfolgt eine Unterscheidung zwischen „ Call “- und „ Put “-Optionen. Eine Call-Option ist eine Kaufoption mit dem Recht, einen bestimmten Basiswert zu einem bestimmten in der Zukunft liegenden Zeitpunkt (europäische Option) oder während der Laufzeit (amerikanische Option) zu einem Basispreis (bei Vertragsabschluss festgelegter Preis) zu beziehen. Eine Put-Option (die Verkaufsoption) berechtigt den Käufer der Option dagegen zum Verkauf des Basiswertes innerhalb eines bestimmten in der Zukunft liegenden Zeitraums oder zu einem bestimmten Zeitpunkt zum Basispreis. Werden Optionsrechte in einem Wertpapier verbrieft, handelt es sich um Optionsscheine (Warrants). Sie werden von den Banken als Covered Warrants emittiert.^[9]

Der Preis, den der Optionskäufer für das Optionsrecht bei Vertragsabschluss an den Stillhalter bezahlen muss, ist die Optionsprämie.^[10]

Der akt. Optionspreis wird maßgeblich von der Volatilität bestimmt. Als Volatilität wird die Schwankungsbreite des Kurses eines Basiswerts innerhalb eines bestimmten Zeitraumes bezeichnet. Sie bildet das systematische und unsystematische Risiko des Kapitalmarktes ab. Man unterscheidet zwischen historischer, zukünftiger und impliziter Volatilität. Die implizite (erwartete) Volatilität lässt sich bspw. durch Anwendung des Black & Scholes-Modells zur Bewertung von Optionspreisen akt. berechnen und gibt Aufschluss darüber, wie der Markt die Kursschwankungen der Basiswerts bewertet.^[11]

Ein Future (bzw. Forward) ist ein bedingtes Termingeschäft und beinhaltet demnach für beide Vertragsparteien eine Erfüllungs pflicht, einen bestimmten Basiswert in einer standardisierten Menge und Qualität zu einem bei Vertragsabschluss vereinbarten Preis zu einem in der Zukunft liegenden Zeitpunkt zu kaufen bzw. zu verkaufen. Durch ihre Standardisierung sind Futures an der Börse handelbar.^[12]

Ein Zerobond (eine Null-Kupon-Anleihe) ist eine diskontierte (abgezinste) Anleihe, die unter Pari (unter 100 Prozent) vom Anleger erworben wird und bei der die Zinsen nicht ausgezahlt werden, sondern den Kurs der Anleihe erhöhen. Die Verzinsung (und damit die Ertragsrate) wird im Emissionszeitpunkt der Anleihe (Kurs unter 100 Prozent) festgelegt, und die Anleihe wird als sog. echter Zerobond (im Ggs. zu sog. Zinssammlern, bei denen der Emissionskurs bei hundert Prozent und der Rückzahlungskurs bei Tilgung darüber liegt) nicht periodisch, sondern als aufgezinster Wert mit Zinseszinsen im Tilgungszeitpunkt (der Nominalwert der Anleihe entspricht 100 Prozent) ausgezahlt.^[13]

Als Hedging wird die Absicherung einer Position gegen konträre Entwicklungen des Marktes (z.B. Wechselkurs- und Zinsrisiken) bezeichnet. Dabei erfolgt eine gleichzeitige substitutive Investition in eine Gegenposition zur Kompensation von marktinduzierten Verlusten.^[14]

Das Konzept der Portfolio Insurance beruht auf den Annahmen und Erkenntnissen der Optionspreistheorie. Im Ggs. zum Hedging handelt es sich hierbei um die Absicherung eines ganzen Portfolios gegen das systematische (marktinhärente) Kapitalmarktrisiko. Das Portfolio ist zusammengesetzt aus Kapitalanlagegütern (Assets) und -gattungen (Assetklassen) Die Zielsetzung ist die „Partizipation an steigenden Marktbewegungen (upside participation) bei gleichzeitiger Verlustbegrenzung im Fall sinkender Wertpapierkurse (downside protection).“^[15] Das Konzept bedient sich dabei verschiedener statischer und dynamischer Strategien.^[16]

Asset Allocation (i.e.S.) bezeichnet die Absicherung eines Portfolios gegen das unsystematische Kapitalmarktrisiko durch Diversifikation zwischen Assetklassen.^[17]

Das Alpha (bzw. der Alpha-Faktor) ist das Maß für eine Performance (Leistung, Rentabilität oder Rendite), die unabhängig von der - durch einen Benchmark (Vergleichswert z.B. Index) abgebildeten - Marktentwicklung erwirtschaftet wurde. Ein positives Alpha entspricht einer Outperformance, ein negatives Alpha einer Underperformance. Die Höhe des Alpha dient häufig als Maß für die Leistung und Qualität eines (Hedge-) Fondsmanagements bzw. bei sog. Alpha-Zertifika-ten.^[18] Die „Standardabweichung der Differenz zwischen Portfolio- und Benchmarkrendite“ wird als Tracking Error bezeichnet.^[19]

Das Omega (Hebel) gibt die Elastizität eines Derivates in Bezug zur Veränderung des Kurses des zugrunde liegenden Basiswerts an und somit um wie viel Prozent der Wert einer Option, eines Optionsscheines oder Zertifikates steigt oder sinkt, wenn sich der Kurs des Basiswerts jeweils um ein Prozent verändert.^[20]

2.2 Einkommensteuerliche Behandlung

Mit dem StMBG^[21] v. 21.Dezember 1993 (gültig ab dem 01. Januar 1994) wurden Vorschriften über die Besteuerung von Finanzinnovationen im Privatvermögen mit dem Ziel eingeführt, Kapitalerträge bei Finanzinnovationen i.S. des § 20 Abs. 1 Nr. 7 EStG zu erfassen und die Verlagerung dieser Erträge in die Vermögensebene als nicht steuerlichen Bereich zu verhindern. Auf dieser Grundlage wurden die Vorschriften und der Anwendungsbereich des § 20 Abs. 2 Satz 1 Nr. 4 EStG durch das StÄndG^[22] v. 20. Dezember 2001 im Hinblick auf die Veräußerung und Einlösung von Finanzinnovationen während der Laufzeit oder bei Endfälligkeit erweitert. Im Zuge dessen wurde auch die Unterscheidung zwischen Ersterwerber (Durchhalter), Zweit- oder jeden weiteren Erwerber der Wertpapiere und Kapitalforderungen aufgehoben.^[23]

Nach geltender Rechtslage erfolgt eine Besteuerung für sonstige Kapitalforderungen nach § 20 Abs. 1 Nr. 7 EStG i.V.m. § 43 Abs. 1 Satz 1 Nr. 7 EStG, für andere Wertpapiere und Forderungen (Schuldverschreibungen, Schuldbuchforderungen und sonstige Kapitalforderungen) nach § 20 Abs. 2 Satz 1 Nr. 4 EStG i.V.m. § 43 Abs. 1 Satz 1 Nr. 8 EStG sowie für private Veräußerungsgeschäfte (sog. Spekulationsgeschäfte) als sonstige Einkünfte^[24], die innerhalb der Einjahres-Spekulations-frist liegen.^[25] Unter § 20 Abs. 1 Nr. 7 EStG fallen sämtliche Kapitalforderungen mit - zumindest z.T. - zugesagter (im Verkaufsprospekt bei Emission garantierter) oder tatsächlich gewährter Kapitalrückzahlung oder -Verzinsung.

[...]

^[1] Vgl. zu den Zahlen DEUTCHES DERIVATE INSTITUT (Hrsg.), DDI Marktübersicht. Jah- resstatistik 2006.Börsenumsätze in derivativen Wertpapieren., 2007, S. 1 – 3, Online im WWW unter URL: http://gfx.finanztreff.de/ddi_proxy/img_cms/DDI_Jahresstatistik_2006.pdf [Stand: 15.02.2007].

^[2] Vgl. zum Begriff Finanzinnovation ELLER, Roland, Alles über Finanzinnovationen. Geld verdienen mit kalkuliertem Risiko, München: Beck, o.J., S. 7.

^[3] Vgl. zu Steueraspekten von Finanzinnovationen ausf. Punkt 2.2 d.A..

^[4] WILKENS, Sascha, STOIMENOV, Pavel A., Strukturierte Finanzprodukte am deutschen Ka- pitalmarkt, in: Finanz Betrieb, 2005, Nr. 7 - 8, S. 512.

^[5] WILKENS, Sascha, STOIMENOV, Pavel A., a.a.O., S. 513.

^[6] Vgl. ELLER, Roland, a.a.O., S. 7 - 9 und WILLNOW, Joachim, Derivative Finanzinstrumen- te. Vom Europäischen zum Exotischen, Wiesbaden: Gabler, 1996, S. 10.

^[7] Vgl. WILKENS, Sascha, STOIMENOV, Pavel A., a.a.O., S. 512 und STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, Wertpapiermanagement, 6., überarb. und erw. Aufl., Stuttgart: Schäffer- Poeschel, 1998, S. 1 f..

^[8] Vgl. zu diesem und dem folgenden Abs. ELLER, Roland, a.a.O., S. 26; STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 267 f.; WILLNOW, Joachim, a.a.O., 1996, S. 11 f., S. 22 f. und ECK, Christian, LANGER, Marcel, RIECHERT, Matthias, Eurex. Erfolgreich an der größten Terminbörse der Welt, München: FinanzBuch, 2006, S. 57 - 62.

^[9] Vgl. STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 375 und WILLNOW, Joachim, a.a.O., S. 23.

^[10] Vgl. STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 57 – 62 und JORDAN, Markus, Zer- tifikate. Rendite kalkulierbar machen. Leitfaden für eine moderne Geldanlage, München: Fi- nanzBuch, 2005, S. 70 f.. Vgl. auch zu den Bestandteilen des Optionspreises ECK, Christian, LANGER, Marcel, RIECHERT, Matthias, a.a.O., S. 66 - 71.

^[11] Vgl. STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 57, S. 382 und JORDAN, Markus, a.a.O., S. 70 f.

^[12] Vgl. WILLNOW, Joachim, a.a.O., S. 20 f. und PILZ, Gerald, Zertifikate. Indexzertifikate, Discount- und Strategiezertifikate, Zins-, Rohstoff- und Hebelzertifikate, München: Beck, 2006, S. 252.

^[13] Vgl. STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 134, S. 164 f. und JORDAN, Markus, a.a.O., S. 52.

^[14] Vgl. STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 436 f.; RUH, Sabine T., Hedgefonds für Einsteiger. Tipps und Tricks für erfolgreiche Investitionen in die neuen deutschen Hedge- fonds, Weinheim: WILEY-VCH, 2005, S. 30 f. und ausf. zu Hedgefonds Punkt 3.2.2 d.A..

^[15] STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 353.

^[16] Vgl. PILZ, Gerald, a.a.O., S. 269 und dazu ausf. STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 353 – 373.

^[17] Vgl. STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 49, S. 87 f. Zum unsystematischen Risiko i.V.m. dem Portfolio-Selection-Modell von Harry M. Markowitz vgl. ausf. Dies., a.a.O., S. 6 - 15.

^[18] Vgl. RUH, Sabine T., a.a.O., S. 168 f. und WETJEN, Birgit, Auf der Suche nach dem Alpha, in: Capital, 2007, Nr. 2, S. 52 f.

^[19] STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 70

^[20] Vgl. ELLER, Roland, a.a.O., S. 26 und STEINER, Manfred, BRUNS, Christoph, a.a.O., S. 315 – 317.

^[21] Vgl. dazu auch WAGNER, Siegfried, Steuerpflicht von Kursgewinnen aus Finanzinnovatio- nen – Emissionsrendite oder Marktrendite?, in: DStZ, 2005, Nr. 18, S. 623.

^[22] Vgl. auch WAGNER, Siegfried, a.a.O., S. 623 und HAISCH, Martin, Steueränderungsgesetz 2001 – Auswirkungen auf die Besteuerung von Finanzinnovationen, in: DStR, 2002, Nr. 7, S. 247.

^[23] Vgl. § 20 Abs. 2 Satz 1 Nr. 4 Satz 4 EStG. Vgl. auch HAISCH, Martin, Steueränderungsge- setz, a.a.O., S. 247.

^[24] Vgl. § 23 EStG i.V.m. § 22 Nr.2 EStG .

^[25] Damit ist der Zeitraum zwischen Anschaffung und Veräußerung des Wertpapiers gemeint. Vgl. dazu § 23 Abs. 1 Satz 1 Nr. 2 EStG.