Rechtliche Regelungen der Unternehmensübernahme insbesondere der feindlichen Übernahme in Deutschland und in der Russischen Föderation

Magisterarbeit von Olga Morozova

Einleitung:

In den letzten Jahren ist es auch in Deutschland zu einer gestiegenen Anzahl von Unternehmensübernahmen gekommen. Dabei haben vor allem Übernahmen über den Kapitalmarkt an Bedeutung gewonnen.

Im Gegensatz zu den USA bzw. Europa ist in der Russischen Föderation die praktische Anwendung von weltweit anerkannten Unternehmensübernahmen-Strukturen noch sehr gering. In Russland gibt es noch keine ideale Gesetzgebungen für die Unternehmensübernahmetransaktionen und es wird hier nicht von börsennotierten und nicht-börsennotierten Unternehmen gesprochen. Der Übernahmemarkt ist noch jung. Außerdem gibt kaum juristische Analysen und gesammelte wissenschaftliche Betrachtungen zu diesem anspruchsvollem Thema. Der russische Markt von Fusionen und Übernahmen ist hier zuallererst als ein feindlicher Markt der Unternehmenskontrolle einzuschätzen. Hier sind noch nicht einmal die Privatisierungsprozesse in den 90-iger Jahren gemeint, die auch zu einer eigenen Kontrollübernahme geführt haben. Der Markt hat sich seit dem durch eine Vielzahl feindlicher Übernahmen entwickelt.

Im Rahmen dieser Arbeit soll ein kurzer Überblick über die historischen und praktischen Aspekte der Entwicklung von Übernahmen gegeben werden. Die vorliegende Arbeit ist auf die rechtlichen Regelungen nach dem WpÜG von Unternehmensübernahmen unter Berücksichtigung der feindlichen Übernahmen in Deutschland und in der Russischen Föderation gerichtet. Hierzu wurde die Arbeit in drei Abschnitte geteilt. In diesem Teil wird die historische Darstellung der US-amerikanischen, europäischen und deutschen Übernahme dargestellt. Im zweiten Teil der Arbeit wird die rechtliche Regelung von Übernahmen aus der Sicht von der Bieterseite nach dem WpÜG betrachtet, der auch ein feindlicher Bieter sein könnte. Dabei wird auch auf entsprechende Abwehrmaßnahmen des Zielunternehmens eingegangen. Im dritten Abschnitt erfolgt die Darstellung von Unternehmensübernahmen anhand der wesentlichen Regelungen des russischen Aktiengesetzes und den dazu angewendeten Gesetzen der Russischen Föderation sowie deren Umsetzung in der Praxis. Auch eigene Vorschläge werden zur notwendigen Änderungen der Regelungen von Unternehmensübernahmen in der Russischen Föderation gegeben. Im Fazit ist eine einschätzende Zusammenfassung dargestellt.

Der Ursprung der Entwicklung von Unternehmensübernahmen geht weit in die Historie zurück und hat seinen eigentlichen Ursprung in den USA. Nach einer stärkeren Zunahme von Unternehmensübernahmen in den 70-iger und 80-iger Jahren ist der US-amerikanische Unternehmensübernahmemarkt auch heute noch der weltweit größte. Möglich geworden ist dies durch folgende Entwicklungen. Erstens ist der Kapitalmarkt in den USA wesentlich entwickelter als der europäische. Zweitens sind die Finanzinstitute in den USA weit aus risikobereiter als in anderen Ländern und mit der Schaffung von neuen Finanzierungsformen auch innovativer wie z.B. „Junk-Bond“-Finanzierungen. Drittens ist die Aktionärsstruktur in den USA wesentlich breiter als in Europa. Große Aktienpakete, die wie in Europa von Banken (Deutschland AG) oder wie in Japan von befreundeten Unternehmen (Kaizen) gehalten werden, sind hier eher die Ausnahme.

Die Entstehungsgeschichte von Unternehmensübernahmen geht bis in das letzte Jahrhundert zurück. Eine Besonderheit dieser Phase war, dass es hier zum Zusammenschluss von mehreren Unternehmen gleichzeitig gekommen ist. Die Entwicklung wurde damals vor allem durch die Aktivitäten von Rockefeller (Standard Oil) und Morgan (United States Steel Corp.) geprägt. Mit dem Antimonopolgesetz wurden die Machtstellung und Übernahmeaktivitäten von marktbeherrschenden Unternehmen wie der Standrad Oil eingeschränkt. In den USA wurden Unternehmensübernahmen (Takeover) erst wieder Mitte der 60-iger Jahre verstärkt registriert. Zunächst waren sie zumeist freundlicher Natur und führten zu Unternehmzusammenschlüssen, die dann auch erneut die Konglomerate entstehen ließen. Das positive Wirtschaftsumfeld in den 80-iger Jahren ermöglichte den rasanten Anstieg von feindlichen Übernahmen. In dieser Zeit ist es zu einer Zunahme von spektakulären feindlichen Übernahmen (Hostile takeovers) von börsennotierten Unternehmen gekommen. Aufgrund der hohen Börsenkapitalisierung Ende der 90-iger Jahre ist es abermals zu einer Übernahme- und Fusionswelle gekommen. Vor allem in den Bereichen der Telekommunikations- und Medienindustrie aber auch in Pharma- und Bankbereichen nahmen die Übernahmen zu. Durch die hohe Börsenkapitalisierung wurden zumeist Unternehmen in Form der Bezahlung von Aktien übernommen. Obwohl nur ca. 14 % aller Übernahmeversuche zunächst feindlich vorgetragen werden, haben diese eine regulierende wirtschaftliche Bedeutung. Ein Übernahmeversuch erfolgt zumeist dann, wenn es eine Unterbewertung der Unternehmung bzw. ein schlechtes Management gibt. Die gesetzliche Regulierung von Unternehmensübernahmen erfolgt in den USA vor allem auf der Bundesebene durch die Vorschriften der Securities and Exchange Commisson (SEC). Diese befasst sich vorwiegend mit den wertpapierrechtlichen Fragen.

Die Entwicklung in den USA blieb auch für Europa verständlicherweise nicht ohne Auswirkung. So haben große Übernahmetransaktionen wie z. B. die Übernahme der Societe Generale de Belgique durch Suez, einen neuen Stellenwert in der Wirtschaft erreicht. In Deutschland begann die Entwicklung von Unternehmensübernahmen mit Flick-Feldmühle /Nobel, Krupp/ Hoesch und Pirelli/ Continental. Eine neue Dimension erlangten Übernahmen jedoch vor allem durch die erfolgreiche Übernahme der Mannesmann AG durch Vodafone in 2001, die sich zu einer regelrechtlichen Übernahmenschlacht entwickelte.

In Europa ist Großbritannien durch seine historische Nähe zu den USA der Vorreiter für die Übernahmeregelung. Diese beruht auf dem Prinzip der freiwilligen Selbstregulierung und wird über den City Code geregelt. Der Anwendungsbereich des City Code erstreckt sich auf alle Übernahmeangebote für börsennotierte Unternehmen in Großbritannien. Ziel des City Code ist die Schutzbedürftigkeit der Teilhaber einer Zielgesellschaft zu gewährleisten. Zwecks Überwachung und Einhaltung von Bestimmungen der Übernahmeregelung wurde ein „Panel on Takeovers and Mergers“ geschaffen. Der City Code wurde im wesentlichen aus den Aktionen der Bieter und den sich daraus ergebenden Reaktionen vom Panel beeinflusst.

Auch Deutschland hat sich in den vergangenen Jahren zu einem wichtigen Markt für Unternehmensübernahmen entwickelt. Nach Großbritannien, Frankreich und Italien belegt es gemessen am Transaktionsvolumen/ -anzahl für Übernahmen von Aktiengesellschaften den vierten Platz in Europa.

Mit der Zunahme von Unternehmensübernahmen stieg auch die Notwendigkeit für die Schaffung von Regelungen, wie sie bereits in den USA und Großbritannien existierten. Obwohl bereits in 1979 erste Leitsätze für öffentliche Kauf- und Umtauschangebote aufgestellt wurden, kam es erst in 1995 zu einer konkreten Regelung durch die Börsensachverständigenkommission, deren praktische Anwendung der Übernahmekodex war. Ziel des Übernahmekodexes war es gewesen, Handlungsrichtlinien für eine Durchführung von öffentlichen Übernahmen in Deutschland zu setzen. Der Kodex hatte keine Gesetzeskraft, es wurde als ein flexibles Instrument zur praktische Anwendungen gesehen. Das zentrale Problem in diesem Kodex war jedoch die Freiwilligkeit und die fehlende Eingriffsmöglichkeit wie bei seinem Vorbild, dem Londoner City-Code, gewesen. Tatsächlich haben sich im Jahre 1997 etwa 87% der DAX 30 – Unternehmen, 61% der DAX 100 – Unternehmen und 40% der etwa 690 börsennotierte inländischen Unternehmen durch eine freiwillige Anerkennungserklärung an den Übernahmenkodex gebunden. Obwohl der Übernahmekodex einen wesentlichen Beitrag zur Schaffung einer neuen Aktienkultur in Deutschland geleistet hatte, bewährte er sich nicht in der Anwendung. Insbesondere die Verpflichtung zur Abgabe eines Pflichtangebots ist auf Kritik gestoßen.

Trotz der Umsetzung einer wesentlichen Änderung des Übernahmekodexes zum 1. Januar 1998 wurden die Lücken insbesondere durch die mangelhafte rechtliche Konstruktion und eine fehlende Gerichtsbarkeit nicht behoben. Der Kodex hat sich auch aufgrund seiner rechtlichen Unverbindlichkeit für die Entwicklung der Kapitalmärkte und den Schutz der Anleger und Minderheitsaktionäre als wenig brauchbar erwiesen. Die Schaffung eines konkreten Übernahmegesetzes in Deutschland erschien notwendig.

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