Das kapitalmarkttheoretische Konzept des rationalen Investors

Diplomarbeit von Christel Bauer

Einleitung:

Das Geschehen an den Aktienmärkten während der vergangenen Jahre war von in diesen Dimensionen bislang ungeahnten Turbulenzen geprägt: Auf eine Phase der Euphorie mit enormen Kurssteigerungen, die fast allen Börsen weltweit neue Rekordstände bescherten, folgte eine mittlerweile drei Jahre andauernde Depression, in deren Verlauf die Marktkapitalisierung der einstigen Börsenstars aus der New Economy ebenso auf einen Bruchteil der früheren Höhe zusammenschrumpfte wie auch der Wert von vermeintlich absolut krisensicheren Qualitätsaktien.

Weder das Kursfeuerwerk in der letzten Zeit vor der Jahrtausendwende, das der US-Notenbankchef Alan Greenspan bereits 1996 als „irrational exuberance“ bezeichnet hatte, noch die gigantische Wertvernichtung, die anschließend einsetzte, wurden in dieser Intensität von Börsenexperten auch nur annähernd vorhergesehen. Im Rahmen von retrospektiven Analysen wird in aller Regel auf nicht näher spezifizierte „psychologische Faktoren“ verwiesen, die für die eingetretenen Entwicklungen ursächlich gewesen seien.

Vor diesem Hintergrund ist es Zielsetzung der vorliegenden Arbeit, einen Überblick über wissenschaftliche Ansätze zu vermitteln, die psychologische Erkenntnisse in die ökonomische Analyse des Börsengeschehens zu integrieren versuchen.

Als Einstieg in die Thematik werden im 2. Kapitel die Grundlagen der Kapitalmarkttheorie dargestellt, die quantitative Modelle zur Preisbildung an der Börse und zur optimalen Strukturierung von Wertpapieranlagen umfasst. In Verbindung mit den Grundsätzen der Entscheidungstheorie, die eine formale Analyse menschlichen Entscheidungsverhaltens ermöglichen, lässt sich hieraus das Idealbild eines rational agierenden Investors ableiten, wie es in theoretischen Kapitalmarktmodellen vorausgesetzt wird.

Als Gegenentwurf zu den Schlussfolgerungen der Kapitalmarkttheorie versucht der empirisch ausgerichtete Forschungsansatz der Behavioral Finance, das reale Börsengeschehen unter der Prämisse zu erklären, dass sich Menschen nur beschränkt rational verhalten können.

Die Behavioral Finance, die sich als verhaltenswissenschaftlich orientierte Finanzmarkttheorie im Wechselspiel zwischen Ökonomie und Psychologie herausbildete, befasst sich im einzelnen mit Aufnahme, Auswahl und Verarbeitung von Informationen, mit den daraus resultierenden Entscheidungen der Marktteilnehmer sowie mit Anomalien im menschlichen Verhalten.

In der vorliegenden Arbeit werden nach einem kurzen Überblick über Entstehung und Selbstverständnis der Behavioral Finance (3. Kapitel) drei markante Bereiche dieser Forschungsrichtung näher analysiert, wobei jeweils der Bezug zu den korrespondierenden Konzepten der Kapitalmarkttheorie hergestellt wird, die die Behavioral Finance zu ergänzen bzw. zu ersetzen versucht. Im einzelnen handelt es sich hierbei um:

- die Prospect Theory, die als Gegenentwurf zum klassischen Erwartungsnutzenprinzip der Entscheidungs- und Kapitalmarkttheorie konzipiert wurde (4. Kapitel).

- Heuristiken, deren Einsatz im Entscheidungsprozeß die Annahme voll-ständiger Informiertheit der Kapitalmarktakteure in Frage stellt (5. Kapitel).

- emotionale Bewertungsverzerrungen, die in der Theorie des rationalen Investors keinen Raum finden (6. Kapitel).

Bei allen drei Themenfeldern wurde die Darstellung der formalen Modellgrundlagen auf das zum Verständnis unbedingt notwendige Maß begrenzt. Gleichzeitig wurde versucht, die vorgestellten Lösungsansätze, die die Behavioral Finance bietet, anhand von in der Literatur dokumentierten empirischen Studien sowie mit Hilfe möglichst aktueller Beispiele aus dem realen Börsengeschehen zu illustrieren.

Im 7. Kapitel wird untersucht, inwieweit sich die bislang dargestellten Abweichungen von der Rationalitäts-Annahme, die sich auf individuelle Investitionsentscheidungen beziehen, auch auf Gesamtmarktebene auswirken. Zu diesem Zweck wird der Versuch unternommen, die realen Kurs- und Umsatzentwicklungen, die sich für vier ausgewählte an deutschen Börsen gehandelte Aktien ergaben, mit Hilfe der in den vorangegangenen Abschnitten erläuterten theoretischen Konzepte zu erklären.

Die Schlussbetrachtung nennt wesentliche Folgerungen, die sich aus der vor-liegenden Arbeit ergeben, und bietet einen Ausblick auf Zukunftsperspektiven der Kapitalmarktforschung und der Behavioral Finance.

Inhaltsverzeichnis: