XTF / ETF statt klassische Aktienfonds: die bessere Alternative für private Anleger?

MA-Thesis / Master von Kathrin Molle

Einleitung:

Die Debatte über private Altervorsorge ist durch die demographische Bevölkerungsentwicklung in Form von höherer Lebenserwartung und geringerer Geburtenrate immer mehr zum Thema privater Anleger geworden. In absehbarer Zeit kann die Altersvorsorge nicht mehr allein auf das gesetzliche Rentensystem gestützt werden. Somit stehen private Anleger vor der großen Herausforderung aus der vielfältigen Auswahl an Kapitalanlageprodukten die ‘Richtige’ herauszufiltern. Seit der Weltwirtschaftskrise sind private Anleger jedoch verunsichert und haben das Vertrauen in klassische Anlageprodukte verloren. Infolgedessen ist das Kapitalaufkommen bei Publikumsfonds im laufenden Jahr im Vergleich zum Vorjahr um mehr als die Hälfte zurückgegangen. Private Anleger, die der Baisse-Phase in vollem Umfang ausgesetzt waren, sind in solchen Krisenzeiten somit leicht für innovative Kapitalmarktprodukte zu gewinnen. Diese Schwachstelle hat das Finanzsystem erkannt und schafft Abhilfe. So kann man vermehrt in Zeitschriften die drei Buchstaben ETF entdecken. ETFs steht für Exchange Traded Funds oder, wie Anbieter sie vermarkten, für Einfache, Transparente, Flexible Investmentinnovationen. Institutionelle Investoren haben diese propagierten Vorzüge bereits erkannt und setzen die vielfältige Finanzinnovation seit nunmehr 20 Jahren am Kapitalmarkt ein. Doch kann diese Vorteilhaftigkeit bei ETFs auch nahtlos auf private Anleger übertragen werden?Oder stellen diese gerade dann unnötige Charakteristika dar, die zwar neue Handelsperspektiven offenbaren, aber zur konservativen Altersvorsorge nicht effizient genutzt werden können? Handelt es sich tatsächlich um das Patentrezept im Publikumsfondsbereich oder wird die gegenwärtige Notlage bei klassischen Aktienfonds durch gezieltes Marketing bei ETFs ausgenutzt? Ziel dieser Arbeit ist es, eine für Privatanleger zugeschnittene Antwort auf diese Fragen zu geben, wobei klassische Aktienfonds als Vergleichsbasis herangezogen werden.

Gang der Untersuchung:

Um die hiermit verbundene Problemstellung adäquat lösen zu können, gliedert sich die Arbeit in einen empirischen Auswertungsabschnitt als Hauptteil (Kapitel 3), dem ein Basis schaffender Theorieteil (Kapitel 2) vorangeht.

Das auf die Einleitung folgende Kapitel 2 thematisiert die Grundlagen der zu diskutierenden Anlageprodukte. Im Einzelnen werden im Kapitel 2.1 die beteiligten Wirtschaftssubjekte im Fondsbereich näher erläutert, welche dann unmittelbar im weiteren Verlauf anlagefondsspezifisch beurteilt werden. Im Kapitel 2.2 und 2.3 wird darüber hinaus jeweils neben dem grundlegenden Wesen der Anlageprodukte auch die Terminologie erörtert, die insbesondere für den Hauptteil zum besseren Verständnis erforderlich ist. Hier wird gezeigt, dass der Titel XTF/ETFs statt klassische Aktienfonds mehr als nur zwei zu diskutierende Anlegevehikel verbirgt. Darauf aufbauend werden dann jeweils die fondspezifischen Charakteristika aufgeführt, die insbesondere für die spätereAnalyse von wesentlicher Bedeutung sind. Bereits nach diesen Kapiteln wird ersichtlich, dass die Anlagevehikel jeweils in aktive oder passive Anlagestile eingeordnet werden können. Unter finanzmarkttheoretischen Aspekten wird daher im Kapitel 2.4 versucht, die Existenz des passiven Anlagestils als Konkurrent zum aktiven Anlagestil zu begründen. Da die Forschungsergebnisse keine eindeutige Vorteilhaftigkeit eines Anlagestils aufzeigen, wird hiermit die Notwendigkeit einer empirischen Analyse begründet. Kapitel 3 widmet sich dazu einem kriteriengeleitetem Vergleich der Anlageprodukte, welcher auf die Ziele privater Anleger ausgerichtet ist. Auf Basis dieser Ausarbeitung wird im Kapitel 4 eruiert, unter welchen Bedingungen ETFs sinnvolle Anlageprodukte darstellen können und unter welchen Vorrausetzungen klassische Aktienfonds empfehlenswerter sind. Abschließend wird eine Investitionsstrategie zur Altersvorsorge vorgestellt, welche privaten Anlegern eine effiziente Möglichkeit bietet, zu jeder Zeit von allen vier aufgezeigten Publikumsfonds am Kapitalmarkt zu profitieren.

Inhaltsverzeichnis:

Textprobe:

Kapitel 3.1.3, Steuerbelastung:

Neben den Transaktionskosten ist die Steuerbelastung die zweite Ursache für eine Abweichung der Bruttorendite zur Nettorendite. Das Sondervermögen der KAG stellt an sich zwar kein Steuersubjekt dar, doch stattdessen werden die Fondserträge regelmäßig nach dem sog. Transparenzprinzip auf Ebene der privaten Anleger versteuert. Dies bedeutet, dass private Anleger so gestellt werden, als hätten sie die Anlage des Publikumsfonds direkt getätigt. Die Besteuerung auf ihrer Ebene richtet sich zunächst nach der Ausschüttungspolitik des jeweiligen Fonds, welche bei Fondsauferlegung durch die KAG bestimmt wird. Private Anleger können zwischen ausschüttenden und thesaurierenden Fonds wählen. Ausschüttende Fonds reinvestieren nicht wie thesaurierende Fonds ihre erhaltenden Erträge, sondern schütten sie an ihre Anleger aus. Im Falle einer Ausschüttung fließen die Erträge mit der Auszahlung privaten Anlegern zu und unterliegen dort der Besteuerung. Handelt es sich jedoch um einen thesaurierenden Fonds, muss zwischen ordentlichen und außerordentlichen Erträgen differenziert werden. Zu den ordentlichen Erträgen zählen bspw. Zinsen und Dividenden, die zum Ende des jeweiligen Fondsgeschäftsjahres der Besteuerung unterliegen. Hingegen werden die außerordentlichen Erträge wie bspw. Gewinne aus der Veräußerung von Finanztiteln, erst im Rahmen der Anteilsveräußerung oder bei Rückgabe der Anteile besteuert. Das Thesaurierungsprivileg stellt somit ausschüttende Fonds durch den Steuerstundungs- bzw. Zinseszinseffekt schlechter als thesaurierende. Da die Thesaurierung bei allen vier Anlageformen möglich ist, wird zunächst nicht näher darauf eingegangen.

Unabhängig ihrer Ausschüttungspolitik unterliegen alle vier Fondsprodukte ab 2009 bei Fondsverkauf unter Berücksichtigung des Sparer-Pauschbetrages der Abgeltungssteuer von 25% zzgl. Solidaritätszuschlag und ggf. Kirchensteuer. Dieser Besteuerung können sich private Anleger bei allen vier Anlageformen nicht entziehen. Unterschiede ergeben sich jedoch innerhalb der Anlageformen, d.h. bei einer Betrachtung der KAG selbst. Nach DICKSON/SHOVEN (1995) und DICKSON/SHOVEN/SIALM (2000) sind zunächst alle vier Publikumsfonds im Gegensatz zur Direktanlage steuereffizient. Grund hierfür ist, dass bei einer Umschichtung des Sondervermögens keine unmittelbare Besteuerung stattfindet. Darüber hinaus verfügen ETFs bei Fondsveräußerungen über eine zusätzliche Steuereffizienz. Klassische Aktienfonds hingegen weisen diesen Effekt nicht auf, da der private Anleger bei Fondsveräußerung direkt mit der KAG einen Finanzkontrakt abschließt. Dabei werden auf Ebene der KAG außerordentliche Erträge realisiert, in dem Sinn, dass die KAG Finanztitel aus dem Sondervermögen verkaufen muss, um den Privatanleger auszubezahlen. Obwohl andere Fondsanleger an dieser Transaktion nicht beteiligt sind, werden diese außerordentlichen Erträge nach dem oben genannten Vorgang auf ihrer Ebene versteuert. Aufgrund des Creation-Redemption Prozesses bei ETFs ist dieser Tatbestand hingegen ein nicht steuerbares Ereignis. Zentraler Aspekt ist hier, dass anstelle der KAG der Designated Sponsor als Vertragspartner fungiert. Die KAG ist somit nicht von der Transaktion betroffen und muss nicht durch Zwangsverkäufe Barmittel generieren. Schlussendlich fällt ausschließlich auf der Ebene des verkaufenden Anlegers Steuer an. Insbesondere Fondsmanager von Aktienfonds versuchen daher durch spezielle Trading-Strategien die Gewinnrealisierung zu minimieren. Nach DICKSON/SHOVEN (1994) tritt dabei durchaus eine Steuerentlastung ein, welche aber mit einem steigenden TER verbunden ist, da Fondsmanager verstärkt eingreifen müssen. Dieser Trade-Off sollte zu Gunsten eines niedrigen TERs entschieden werden, da die steuerliche Behandlung immer wieder einem unsicheren Wandel unterliegt.

Darüber hinaus können swap-basierte ETFs, die einen Performanceindex nachbilden, durch eine verzögerte Steuerbelastung einen zusätzlichen Zinseszinseffekt aufweisen. Die Dividenden werden hier nicht wie üblich den ordentlichen Erträgen zugeordnet, sondern stellen in diesem Fall außerordentliche Erträge dar. Grund hierfür ist, dass Finanztitel 1. Ordnung kurz vor ihrem anstehenden Dividendentermin an den Swap-Partner geliefert werden. Durch den Performanceindex ist die Dividende bereits in den Kurs des jeweiligen Finanztitels eingepreist. Das bedeutet, dass die KAG zu hohen Kursen verkaufen kann. Bereits im Vorhinein haben jedoch die Swap-Partner die Rückveräußerung des jeweiligen Finanztitels nach dessen Dividendenausschüttung vereinbart. Der Finanztitel wird dann zu einem niedrigeren Kurs (Ex Dividende) gehandelt. Privaten Anlegern solch eines ETFs fließen somit keine Dividenden zu, sie verzeichnen lediglich einen Kursgewinn, welcher nahezu exakt dem der Dividende gleicht. Dieser Kursgewinn unterliegt nicht der sofortigen Besteuerung, was dazu führt, dass die KAG jeweils die Dividende zu 100% reinvestieren kann.

Bei einem Kauf eines swap-basierten ETF bspw. von 10.000,00 €, mit einer Laufzeit von 10 Jahren und einer jährlichen Gesamtrendite von 7% (davon 2% Dividendenrendite), kann somit ein Zinseszinseffekt von ca. 170,00 € erzielt werden. Aktienfonds bzw. den übrigen Indexfonds geht dieser Zinseszinseffekt verloren, da Dividenden sofort bei Ausschüttung der Besteuerung unterliegen und somit nur zu 71,62% wieder angelegt werden können. Über diesen Tatbestand hinaus kann zusätzlich die indirekte Steuerzahlung, wie bspw. die Stempelsteuer oder Quellensteuer, durch eine Swap-Konstruktion vermieden werden. Die britische Stempelsteuer z.B. fällt pro Finanzkontrakt an und mindert somit die Fondsperformance. Die Quellensteuer hingegen kann durch die KAG zwar zum Teil wieder zurückgefordert werden, aber trotz allem wird die Bruttodividende nicht der Nettodividende gleichen. Es bleibt jedoch abzuwarten, ob die Swap-Konstruktion, welche in diesem Umfang erst kurze Zeit praktiziert wird, einer Steuerverkürzung gleich kommt und somit gem. § 42 AO als missbräuchlich einzustufen ist. Bereits das unter institutionellen Investoren bekannte Dividenden-Stripping, welches im Grunde der Swap-Konstruktion ähnelt, unterlag einem Nichtanwendungserlass. Hier wird die mangelnde Eindeutigkeit der Rechtlage offensichtlich. Ferner ist fraglich, ob die Swap-Konstruktion mit dem Gleichheitsprinzip gem. Art. 3 GG zu vereinen ist.