Underpricing beim Going Public

Diplomarbeit von Christian Chrobok

Einleitung:

Die Neuemissionen in Deutschland oder im Fachjargon auch Going Publics genannt, nehmen erst seit Ende der 90-er Jahre einen immer höher werdenden Stellenwert in der Wirtschaft ein. Dies läßt sich vor allem anhand der steigenden Tendenz in Deutschland in den Jahren 1997 bis 1999 verdeutlichen (1997:24 Going Publics; 1998: 79 Going Publics; 1999: 170 Going Publics).

Diese Entwicklungstendenz ist in anderen Ländern, wie z.B. in den USA, bereits seit langem zu beobachten. Der Börsengang der Deutschen Telekom AG im November 1996 hat erstmals dazu beigetragen, das jahrzehntelange Schattendasein der deutschen Börse zu durchbrechen. Dies führte zu einer Trendwende, bei der weite Teile der Bevölkerung in Deutschland Interesse am Börsengeschehen zeigten. Zusätzlich wurde dieser Trend durch eine positive Kursentwicklung an den internationalen Finanzmärkten in den vergangenen Jahren verstärkt. Genauso haben Rahmenbedingungen, wie z.B. die Schaffung der 5-Mark-Aktie und nicht zuletzt die Einführung des neuen Börsensegments Neuer Markt dazu beigetragen, das Interesse der Unternehmen an Börsengängen zu erhöhen.

Im Zusammenhang mit dem Going Public ist der Preisbildung eine zentrale Rolle zuzuschreiben. Sie kann letztlich über den Erfolg oder Misserfolg entscheiden. In der heutigen Praxis ist eine erfolgreiche Neuemission notwendig, um das Wirtschaftswachstum zu erhöhen, sowie die Kapitalfähigkeit der Unternehmen zu verbessern. Grundlagen für den Erfolg sind zum einen der Verzicht auf hohe Emissionspreise und zum anderen, dass durch die Überzeichnung der Aktien Kurssteigerungen im Börsenhandel möglich sind. Daraus folgt die Problematik, daß man einen Emissionspreis wählen muss, der die Neuemission erfolgreich macht.

In den vergangenen Jahren konnte dabei ein Phänomen beobachtet werden, bei dem der erste Börsenkurs der neuen Aktie oftmals deutlich über dem Emissionspreis lag. Diese Differenz betrug manchmal sogar über 100 %, so wie auch bei der Aktie der Lufthansa AG, die für 100 DM angeboten wurde, aber letztlich am ersten Börsenhandelstag zu 292 DM notierte. Diese positive Emissionsrendite wird durch eine zu niedrige Festlegung des Emissionspreises verursacht. In dieser Situation liegt Underpricing vor. Genauso spricht man vom Underpricing, sofern die Kursdifferenz auf einen zu hohen ersten Börsenkurs zurückzuführen ist.

In Deutschland wurde die Bedeutung des Underpricings erst Ende der 80-er Jahre erkannt, so dass viele deutsche Autoren sich diese Erkenntnis zunutze machten, um sich tiefgreifender damit zu befassen. Grundlage waren stets die bereits erwiesenen Erkenntnisse aus den USA. Die Ergebnisse des Underpricings reichten dabei von 11 % bis 32 %. Nachfolgende Untersuchungen des Neuen Marktes ergaben sogar ein Underpricing von 78,2 %. Die Ergebnisse hängen immer davon ab, welche Mess- bzw. Bereinigungsverfahren angewandt werden. Daraus ergeben sich die Fragen, warum das Underpricing in diesem Marktsegment überdurchschnittlich hoch ist, wie die Unternehmen ein Underpricing zulassen können, bzw. warum das Emissionshaus Underpricing festsetzt, obwohl es dazu bestimmt ist, die Interessen des Unternehmens wahrzunehmen. Anhand der Fragen wird die Brisanz und Bedeutung dieses Problems deutlich mit der sich im folgenden nun diese Arbeit beschäftigen wird.

Die Arbeit soll einen umfassenden Überblick über die wichtigsten international diskutierten Erklärungsansätze des Underpricings geben, um aus den schon bekannten, bzw. eigenen empirischen Untersuchungen und Erkenntnissen, Schlussfolgerungen dieser Problematik ableiten zu können.

Gang der Untersuchung:

Zunächst soll im Kapitel 2 eine einführende Erläuterung der für das Thema grundlegenden Begriffe erfolgen.

Im Kapitel 3 wird dann das Phänomen des Underpricings beschrieben. Dabei wird anfangs sowohl dessen Entwicklung am Neuen Markt, als auch dessen Auswirkung auf die unterschiedlichen Interessenlagen der Beteiligten dargestellt. Anschließend kommt der zentrale Punkt dieser Arbeit, nämlich der Erklärung des Underpricings. Die systematische Vorgehensweise sieht zunächst die Beschreibung der parteiübergeordneten, bzw. parteibezogenen Erklärungsansätze vor. Die daraus resultierenden Hypothesen werden danach mit verschiedenen empirischen Untersuchungen verglichen, um Schlussfolgerungen ziehen zu können, wobei das Hauptaugenmerk auf die Ergebnisse des Neuen Marktes gerichtet ist. Am Ende dieses Kapitels werden diejenigen Erklärungsansätze genannt, die auf allen organisierten Kapitalmärkten zu beobachten sind.

Den Abschluss dieser Arbeit bildet das Kapitel 4, in dem das Underpricingproblem durch ein Fazit abgerundet wird. Zugleich werden in diesem abschießenden Kapitel Maßnahmen aufgezeigt, die die Kapitalmärkte aufrechterhalten sollen.

Inhaltsverzeichnis: