Die Steuerungskennzahl EVA im internationalen Vergleich

Diplomarbeit von Melvin Ehrmann

Einleitung:

„Es ist nicht nachzuvollziehen, wenn Konzerne Rekordgewinne melden und zugleich ankündigen, dass sie Tausende von Arbeitsplätzen streichen“. Dieses Zitat von Wendelin Wiedeking, dem Vorstandsvorsitzenden eines der größten deutschen Unternehmen, dem Porsche-Konzern symbolisiert die gesamte Informationsasymmetrie, die zwischen der Unternehmensleitung, den Arbeitnehmern und dem Kapitalmarkt besteht. Dabei sind alle drei Parteien Teil eines umfassenden Wirtschaftskreislaufs, in dem ein Bestandteil jeweils von den Anderen abhängt. Diese, auf schlechte Kommunikation zurückzuführenden, Informationsunterschiede werden großteils durch den internen und externen Einsatz von falschen Kennzahlen verursacht. Die Unternehmensleitung versucht damit den Erfolg gegenüber den Eigentümern durch hohe absolute Ergebnisse und Renditen besser zu vermarkten. Dazu werden handels- und steuerrechtlich bedingte Gewinne, wie der Jahresüberschuss oder der Gewinn vor Steuern publiziert. Kosten aus den Verzinsungsansprüchen der Eigentümer und aus den Steuerforderungen des Fiskus werden dabei vernachlässigt. Somit gehen zum Beispiel die Mitarbeiter aber auch Manager wie Wendelin Wiedeking von einer Wertgenerierung des Unternehmens aus, die wesentlich höher ausfällt als der wirkliche Wertzuwachs. Gleichzeitig haben diese Kennzahlen für die Eigenkapitalgeber, deren Ziel die Unternehmenswertsteigerung ist, keine Aussagekraft. Auch können diese Steuerungsgrößen unternehmensintern zu Verhaltensanreizen führen, die mit den Anforderungen des Kapitalmarktes nicht übereinstimmen.

Die erläuterten Informationsasymmetrien können mit dem Konzept des Economic Value Added (EVA) gemildert werden. Der EVA wird dabei gleichzeitig zur zielkongruenten Unternehmenssteuerung und zu Zwecken der Unternehmensbewertung verwendet. Der ermittelte periodische Gewinn stellt dabei die tatsächliche Wertveränderung des Unternehmens dar. Die folgende Studie ist deshalb auf Basis des EVA aufgebaut und soll folgende Fragen beantworten: Schaffen oder vernichten die Unternehmen Wert? Ist diese theoretische Kennzahl für die Eigentümer am Kapitalmarkt relevant? Und welche Faktoren beeinflussen den Wert des Unternehmens?

Gang der Untersuchung:

In Kapitel 2 wird zuerst das Konzept des EVA dargestellt. Anschließend werden die Berechnungsformel und die einzelnen enthaltenen Komponenten erläutert. Mit der Offenlegung von Vor- und Nachteilen des Konzepts wird der theoretische Teil abgeschlossen. Die Studie im dritten Kapitel beantwortet die oben aufgeworfenen Fragen. Mit der Erläuterung des Studienaufbaus beginnend, folgt unter Punkt 3.2 die Auswertung der Daten. Nach der Darlegung der absoluten und der relativen periodischen Wertschaffung der Unternehmen wird daraus der Wert des Unternehmens abgeleitet. Anschließend wird der Zusammenhang zwischen diesem theoretischen Wert und der tatsächlichen Börsenkapitalisierung aufgezeigt. Welche Faktoren Einfluss auf den Erfolg und damit auf den Wert des Unternehmens haben, wird in Kapitel 3.2.2 dargestellt. Abschließend werden die Ergebnisse der Studie zusammengefasst.

Inhaltsverzeichnis:

Textprobe:

Kapitel 2.2.2.4 Ermittlung des Kapitalkostensatzes:

Mit nur wenigen Anpassungen wird im EVA-Konzept der allgemeingültige Kapitalkostensatz aus dem WACC-Ansatz verwendet. Er dient zum einen als Abdiskontierungssatz der zukünftigen EVAs zur Ermittlung des MVA. Zum anderen ist er bei der Berechnung des EVA als risikoadjustierte Mindestrendite zu sehen, die das Unternehmen auf Gesamtkapitalebene erzielen muss um keinen Wert zu vernichten. Gelingt dies dem Unternehmen nicht, können nach der Begleichung der FK-Zinsen die nachrangigen Renditeforderungen der Eigenkapitalgeber nicht bedient werden. Gleichzeitig bieten sich dem Kapitalmarkt vergleichbare Anlagemöglichkeiten, die bei dem gleichen Risiko die sogenannte Opportunitätsrendite erzielen. Im Kapitalkostensatz sind deshalb die risikoangepassten EK- und FK-Kosten enthalten. Der Fremdkapitalkostensatz rFK ergibt sich aus dem risikofreien Zinssatz zuzüglich eines Risikoaufschlags, der von der Bonität des Unternehmens abhängt. Des Weiteren wird die Abzugsfähigkeit des Zinsaufwands bei der Steuerermittlung berücksichtigt, die bei der Berechnung des NOPAT ausgegrenzt wird. Der unterstellte Steuersatz s entspricht dabei dem länderspezifischen Grenzsteuersatz. Der Zinssatz des Eigenkapitals rEK leitet sich demgegenüber aus dem Capital-Asset-Pricing-Model (CAPM) ab. Vergleichbar zur Herleitung des FK-Zinssatzes wird dabei ein unternehmensspezifischer Risikoaufschlag zu dem risikofreien Zins hinzugerechnet. Dieser Aufschlag ist abhängig vom systematischen Risiko des Unternehmens, also dem Risiko des Unternehmens im Vergleich zum Risiko eines Marktportfolios. Der Gesamtkapitalkostensatz rWACC errechnet sich entsprechend aus der Summe der gewichteten Eigen- und Fremdkapitalkostensätze.

Bewertung des Economic Value Added Konzeptes:

Ein Steuerungskonzept soll umfangreichen Anforderungen entsprechen. Diese stehen jedoch oftmals im Gegensatz zueinander, weshalb nicht alle gleichzeitig in vollem Umfang erfüllt werden können. Im Folgenden werden die wichtigsten Anforderungen in den vier Überpunkten Wesentlichkeit, Zielkongruenz, Vergleichbarkeit und Verständlichkeit zusammengefasst und auf deren Erfüllung im EVA-Konzept hin untersucht.

Bei der Zielkongruenz wird gefordert, dass ein Steuerungskonzept so ausgerichtet ist, dass damit das Oberziel des Unternehmens angestrebt wird. Dieses ist aus Eigentümersicht die langfristige Maximierung des Unternehmenswertes. Mit der Fokussierung des EVA-Konzepts auf den periodischen Wertzuwachs besteht ein direkter Zusammenhang zum Oberziel. Vor allem der explizite Einbezug einer Mindestrendite für die Eigenkapitalgeber in die Steuerungsgröße manifestiert diese Forderung im Steuerungssystem. Eine Fokussierung auf die kurzfristige Größe EVA kann jedoch im Gegensatz zur langfristigen Wertsteigerung stehen. Die Abschreibung von Anlagevermögen führt beispielsweise dazu, dass das eingesetzte Kapital sinkt und damit die Rendite auf das Vermögen ansteigt. Es entsteht eine Tendenz zur Unterinvestition. So zeigt die Studie von Kröger, dass Unternehmen, die nach dem Economic Value Added-Konzept gesteuert werden, langfristig im Vergleich zum Markt unterdurchschnittliche Wertzuwächse erzielen. Dies erfordert, dass neben dem EVA auch eine Integration dieses periodischen Wertes in ein langfristiges Wertmanagement notwendig ist. Zum Beispiel auf Basis von prognostizierten EVAs die über den MVA die zukünftige Entwicklung mit einbeziehen. In der Praxis weist hierbei der EVA im Gegensatz zu einer zahlungsstromorientierten Kennzahl wie dem DCF-Verfahren Vorteile auf. Beide Methoden kommen zwar bei gleichen Annahmen zum gleichen Ergebnis, eine Prognose auf den weniger schwankenden Kapital- und Ergebnisgrößen ist jedoch einfacher durchzuführen als bei der Verwendung von Zahlungsströmen. Jede Steuerungskennzahl ist aber nur erfolgreich, wenn die Ziele nicht nur für den Vorstand sondern für alle Entscheidungsbefugten im Unternehmen gleichermaßen als solche angesehen werden. Die Einführung eines Vergütungssystems, das auf der Wertschaffung bzw. der Wertsteigerung im Vergleich zum Vorjahr beruht, ist leicht umsetzbar und die Anreize sind kompatibel mit dem Unternehmensziel. Hürden bestehen dabei in der Messung des Wertbeitrags von nicht operativen Bereichen. Deshalb ist ein System der innerbetrieblichen Leistungsverrechnung notwendig, um diese Abteilungen mit in das EVA-Konzept zu integrieren. Der Ausschluss von Sachverhalten wie dem Finanzgeschäft, die nicht dem operativen Geschäft angehören, ist demgegenüber nicht zielkongruent. In den letzten Jahren hat sich in der Praxis zwar die Fokussierung auf die Kernkompetenzen durchgesetzt, eine Vernachlässigung der restlichen Vorgänge in der Unternehmenssteuerung ist jedoch beim Ziel der Wertmaximierung kontraproduktiv. Vielmehr sollte der EVA alle Gewinnkomponenten beinhalten. Ein aus Kapitalmarktsicht falscher Einsatz des Vermögens würde sich in gestiegenen Kapitalkosten widerspiegeln, da diese basierend auf Marktdaten ermittelt werden.