Stabilität antizyklischer Strategien am schweizerischen Aktienmarkt

Diplomarbeit von Roger Rüdisüli

Einleitung:

Welcher Anleger wünscht sich nicht, Aktienkurse prognostizieren zu können und damit am Aktienmarkt systematisch Geld zu verdienen? Die Realität hat aber so manchen, der sich im Besitz eines Informationsvorsprunges oder einer ausgeklügelten Handelsstrategie wähnte, eines Besseren belehrt. Auch die Theorie enttäuscht die Anleger, denn sie beantwortet die Frage der Voraussagbarkeit von Aktienpreisen mit einem klaren „Nein“. Aktienkurse sind effizient und damit nicht prognostizierbar. Trotzdem scheint vor allem in der Praxis, wo ein Heer von Spezialisten laufend Unternehmens- und Chartanalysen sowie Marktberichte erstellt, die Prognostizierbarkeit von Aktien ein Thema zu sein.

„You don’t make money by investing in a good company....You make money by investing in a company that is better than the market thinks.“ Robert W. Vishny 1997 Eine Gruppe von Handelsstrategien, mit denen Anleger ihr Glück versuchen, ist antizyklisch, d.h. beruht auf dem Glauben, dass man gegenteilig zur grossen Masse investieren soll, um Überrenditen erzielen zu können. Eine dieser antizyklischen Strategien, die in dieser Untersuchung empirisch überprüft werden soll, besteht darin, dass man Aktien mit tiefen Preisen im Verhältnis zu Fundamentalgrössen wie Gewinn, Cash Flow, Buchwert oder Dividenden kauft. Solche Strategien nennt man üblicherweise Value-Strategien, die zur Kategorie der Fundamentalanalyse gehören. Sie gehen davon aus, dass aktuelle Börsenkurse von gewissen Firmen unter dem wahren, mittels fundamentalen Faktoren bestimmten Wert liegen. Das Gegenteil davon sind Growth-Strategien, die darauf beruhen, dass man Aktien mit hohen Preisen relativ zu diesen Fundamentalgrössen kauft.

Die Durchsicht der bestehenden Literatur zu antizyklischen Investitionsstrategien lässt erkennen, dass im Gegensatz zur breiten Diskussionsbasis in den USA für die europäischen Märkte im allgemeinen und die Schweiz im speziellen nur eine sehr dünne Daten- und Studiengrundlage vorhanden ist. Zudem sind Datenbasis, Methodik und Untersuchungszeitraum der in der Schweiz bisher durchgeführten Studien so unterschiedlich, dass eine generelle Aussage zur Existenz von Value-Effekten in der Schweiz sehr schwer fällt.

Aus diesen Gründen sollen in der vorliegenden Untersuchung folgende Fragen erörtert werden:

Was versteht man unter der Value-Strategie und wie grenzt sich diese von anderen Handelsstrategien, die auf relativen Bewertungsanomalien beruhen, ab?

Welche Untersuchungen zu diesem Thema existieren bereits und welche Erklärungsansätze für den Erfolg von Value-Strategien sind bekannt?

Können mit der Value-Strategie am Schweizer Aktienmarkt Überrenditen erzielt werden? Falls ja, sind sie statistisch signifikant, über lange Zeiträume hinweg stabil und auch ökonomisch verwertbar?

Welche Strategie, die auf einem der vier fundamentalen Faktoren P/E-, P/CF-, P/B und P/D-Ratio beruht, ist am erfolgreichsten? Lassen sich mit Strategien, die auf mehr als einem fundamentalen Faktor beruhen, höhere Überrenditen erzielen?

Sind Value-Aktien risikoreicher als Growth-Aktien? Welche Ergebnisse erzielen Value-Strategien bei Risikoadjustierung?

Aufbau der Arbeit und Vorgehen:

Im Rahmen der theoretischen Grundlagen sollen im Kapitel 2 die Effizienzmarkthypothese (EMH) sowie das Capital Asset Pricing Modell (CAPM) behandelt werden. Im gleichen Kapitel wird auch eine Übersicht über die unterschiedlichen Bewertungsanomalien und über die zur Bildung der Value- und Growth-Portfolios benützten fundamentalen Faktoren gegeben. Im darauffolgenden dritten Kapitel werden die grundlegenden Untersuchungen der Value-Strategien, welche die relativen Bewertungsanomalien auszunützen versuchen, mit möglichen Erklärungsansätzen vorgestellt. Im vierten Kapitel werden dann die bisher für den Schweizer Aktienmarkt durchgeführten Untersuchungen beschrieben. Mit der empirischen Untersuchung von antizyklischen Strategien, die auf fundamentalen Faktoren beruhen, folgt der Schwerpunkt dieser Arbeit im Kapitel 5. Am Anfang dieses Kapitels werden die Datenbasis, die Methodik und auch die Vorgehensweise beschrieben. Danach werden die empirisch errechneten Ergebnisse ausführlich dargestellt und diskutiert. Kapitel 6 bildet mit einer kurzen Zusammenfassung, den Schlussfolgerungen und einem kurzen Ausblick auf mögliche weitere Forschungsschwerpunkte sowie Konsequenzen für die Praxis den Schluss.

Inhaltsverzeichnis: