Shareholder Value und Fremdfinanzierung

In der Literatur wird oft die Ansicht vertreten, dass für die optimale Kapitalstruktur, die Manager den Marktwert des Eigenkapitals maximieren sollten.10 Jene Frage wird in diesem Kapitel sehr allgemein diskutiert, mit der Absicht auf die einzelnen Punkte hinzuweisen, die in den folgenden Kapiteln ausführlicher behandelt werden. In einer Welt mit risikoloser Verschuldung und demzufolge ohne Konkurswahrscheinlichkeit, fließt jede durch Kapitalstrukturumschichtung verursachte Veränderung des Unternehmenswertes den Eigenkapitalgebern zu. Daher ist es gleichgültig, ob die Manager versuchen den Unternehmenswert oder den Eigenkapitalwert zu maximieren.11 Angenommen wir befinden uns jedoch in einer Welt der Unsicherheit sowie folglich mit „risky debt“ und es gäbe eine aufgrund homogener Information allen bekannte Methode für Manager, den Marktwert des Eigenkapitals um 1 Geldeinheit (GE) zu erhöhen, indem sie gleichzeitig den Marktwert des Fremdkapitals um 3 GE verringerten. (Im Abschnitt 7, der sich mit Agency-Problemen beschäftigt, wird gezeigt, dass solche Situationen wirklich vorkommen können.) Die Manager sind jetzt im Dilemma: Sie müssen entscheiden, ob sie den Unternehmenswert oder den Shareholder Value maximieren sollen. Da sie von Eigenkapitalgebern gewählt werden und deren Unterstützung brauchen, um ihre Position zu (be-)halten, würde vieles dafür sprechen, dass sich die Manager [...]

nagement leicht manipulierbar.9 Durch die, dem breiteren Publikum zugänglichere Werke von Rappaport und Copeland/Koller/Murrin erhielten die theoretisch begründeten Thesen von MM und anderen Finanzierungstheoretikern, Aufmerksamkeit von Manager und Investoren. Die Manager haben sich aus Eigeninteresse, da fallende Aktienkurse eine Gefahr für das Management von der Seite aktiver Aktionäre oder feindlicher Übernehmer darstellen, entschieden, diese Werkzeuge in der Unternehmensführung zu verwenden. Diese „revolutionäre“ Entwicklung ist so unumgänglich, dass es einfach unvorstellbar erscheint, dass es Zeiten gab, in denen das anders gehandhabt wurde. Gibt es denn etwas Logischeres als den Unternehmenserfolg am ökonomischen Wert, der geschaffen wurde, zu messen? Die ursprüngliche Idee des Rechnungswesens war es, die ökonomischen Vorgänge in einem Unternehmen zu beschreiben, aber das Rechnungswesen hat sich durch immer komplexer werdende Gesetzgebung stark verkompliziert. Es ist somit zu einem System-des-Systems-wegen geworden, so dass mittlerweile mühsame Transformationen nötig sind, um wiederum von den buchhalterischen auf die ökonomischen Größen zu kommen. [...]

An der Methode scheint nichts Neues zu sein. Das Interesse und die Medienaufmerksamkeit sind insofern etwas verwunderlich. Auch Copeland/Koller/Murrin [1998, S. 29] selbst geben zu, dass an ihrer Methode „so gut wie nichts“ neu sei, und dass die Bewertungsmethodik ihre Ursprünge, wie oben bereits angesprochen, in der Kapitalwertmethode der Investitionsrechnung und im Bewertungsansatz von Miller und Modigliani (1961) habe. Der Grund für die Popularität des Shareholder-ValueKonzepts ist wahrscheinlich die langjährige Dominanz der buchhalterischen Größen in Zusammenhang mit der strategischen Unternehmensführung, die zu teilweise rasanten Unternehmenswertminderungen geführt hat, weil die Entscheidungskriterien wie handelsrechtlicher Gewinn, Umsatzrendite, Eigenkapitalrendite etc. einfach falsch sind: Sie schließen das Risiko und Investitionserfordernisse aus, vernachlässigen die Dividendenpolitik sowie den Zeitwert des Geldes und sind vom Ma- [...]