Shareholder Value-Effekte von Corporate Restructuring: Übersetzung in Verfahren der Unternehmensbewertung

nehmensentwicklung.115 Somit kann ein bestehender Konglomeratabschlag als Aufforderung des Marktes zur Restrukturierung verstanden werden.116 Ein weiteres Argument ist die durch CR geschaffene Transparenz insbesondere des abgespaltenen Unternehmens. Das neue Unternehmen wird nicht mehr durch den Restkonzern überschattet, die Konzernstruktur wird klarer erkennbar, die Informationslage für Analysten, Ratingagenturen und Investoren wird durch die separate Publikation verbessert, das Erkennen stiller Reserven wird ermöglicht.117 Das Verständnis für den ehemaligen Konzernteil steigt und die Kosten der Informationsbeschaffung sinken. Die Segmentberichterstattung eines Konzerns ist oft nicht ausreichend, um die Chancen und Risiken eines Unternehmensteils richtig zu bestimmen, das Wachstumspotential oder andere Vorzüge bleiben häufig verborgen.118 Nach einer Restrukturierung verfolgt i.d.R. ein neuer Analyst das Spin-Off-Unternehmen. Dieser Analyst verfügt über das notwendige Know-how, um das abgespaltene Unternehmen adäquat zu bewerten, während der Analyst des Gesamtkonzerns zumeist in dem Hauptgebiet des Konzerns spezialisiert war und den Wert des Teilbereiches evtl. nur schwer ermessen konnte.119 Der Wert des Teilunternehmens ist zudem vielleicht über eine andere Bewertungsmethode zu bestimmen als der des restlichen Konzerns, so daß der Wert des Teilunternehmens bisher nicht voll gewürdigt wurde.120 Die „Coverage“ wird also im Rahmen einer Restrukturierung sowohl quantitativ als auch qualitativ verbessert.121 Die neue Kapitalmarktadresse bedeutet auch für die Investoren verbesserte Bedingungen. Ihnen bietet sich eine Investitionsmöglichkeit in ein sog. „pure play“, also ein nicht diversifiziertes Unternehmen.122 Die Anzahl der möglichen Investitionen erhöht sich und dies ermöglicht dem Investor eine Portfoliooptimierung nach seinen eigenen Risiko-Rendite-Erwägungen.123 Im Gegensatz zur Diversifikation durch Konglomerate ent115 116 [...]

Eine Restrukturierung wirkt auf die Beziehung des Unternehmens zum Kapitalmarkt weniger mittels direkter Effekte auf die Profitabilität als mittels einer veränderten Wahrnehmung durch den Kapitalmarkt. Als ein Hauptelement kann die Beseitigung eines Konglomeratabschlages durch den Kapitalmarkt gesehen werden.111 Grundlage für den Abschlag ist eine geringere Ertragserwartung, die auf den schon in 3.1.1 erläuterten Effekten der Überinvestition und der ineffizienten Kapitalallokation in großen konglomeraten Unternehmen beruht.112 Interne Kapitalmärkte werden prinzipiell als ineffizienter angesehen als externe Kapitalmärkte, da eine Allokation von Ressourcen durch den Markt objektiver geschieht als durch administrative Organe.113 Zudem wird angeführt, daß ein Konglomerat sehr viel schwerer zu managen ist als ein fokussiertes Unternehmen. Die Unterschiedlichkeit der Teilbereiche generiert zusätzliche Unsicherheit über die Unternehmensentwicklung und die Mechanismen der Corporate Governance im Konglomerat sind undurchsichtiger und ineffizienter als in zwei oder mehr getrennten Unternehmen.114 Je größer die Verschiedenartigkeit der einzelnen Bereiche, desto größer ist die Unsicherheit über die Unter- [...]

reinvestieren kann, müßte er überschüssige Mittel an die Eigenkapitalgeber ausschütten.86 Laut der „Managerial Discretion Hypothese“ optimiert er durch die Investition in zusätzliches Unternehmenswachstum jedoch seine persönliche Nutzenfunktion, während er durch den negativen Nettobarwert einer Investition Unternehmenswert und SV zerstört.87 Aus demselben Grund wird der Manager eines Unternehmensbereiches versuchen, im Rahmen der konzerninternen Kapitalallokation Mittel für die Realisierung von Projekten in seinem Bereich zu erhalten, ohne sich an der Rentabilität der Projekte konzernweit zu orientieren.88 Es kommt zu einer ineffizienten Kapitalallokation im Unternehmen.89 CR reduziert die Freiheitsgrade des Handelns der Manager, da Reinvestitionen von Rückflüssen in kleineren Unternehmenseinheiten gebunden sind.90 Da zwei separate Unternehmen entstanden sind, führt die Restrukturierungsmaßnahme selbst zu einem automatischen „Bonding“, einer Verpflichtung der Manager, liquide Mittel nicht über Bereiche hinweg in nicht nachvollziehbarer Weise einzusetzen.91 Die Möglichkeiten der Kontrolle und des Monitoring einer kleineren Einheit durch die Eigenkapitalgeber sind aufgrund der größeren Transparenz verbessert. Zudem ist das Management eines jeden Teilunternehmens den eigenen Aktionären Rechenschaft schuldig und ist so auf effiziente Reinvestitionen im eigenen Unternehmen bedacht, um sich eine gute Reputation aufzubauen.92 Als institutionalisierte Möglichkeit der Harmonisierung der Interessen von Eigenkapitalgebern und Management dient die an der Performance orientierte Entlohnung mittels Aktienoptionsprogrammen.93 Durch die Möglichkeit der Bindung an die Performance eines separaten Unternehmens ist der Zusammenhang von Leistung und Entlohnung, [...]