Schuldenmanagement der öffentlichen Hand

MA-Thesis / Master von Felix Schafroth

Einleitung:

Nachdem der Schuldenberg der Eidgenossenschaft im Jahr 1980 noch knapp 32 Mrd. Franken betrug, stieg dieser bis 2004 auf über 126 Mrd. an; aber auch die jährlichen Zinszahlungen wuchsen von gut einer Milliarde (1980) auf ein Rekordhoch von 3.7 Mrd. im Jahr 2002. Das bedeutet, dass täglich mehr als 10 Mio. Franken für Zinszahlungen aufgewendet werden mussten.

Das Ausmaß dieser Zahlen macht klar, dass ein Schuldenmanagement nötig ist, wenn der Staat langfristig überleben will. Gleichzeitig zeigen die aktuellen Sparvorhaben und neuen Abbaupläne des Bundes, welche immer wieder in die Schlagzeilen der Medien gelangen, dass die Finanzierung öffentlicher Dienstleistungen und Infrastruktur nicht ad infinitum möglich ist. Einerseits sollte Bewusstheit herrschen, wie viele Schulden der Staat verkraften kann, andererseits sollte die vorhandene Schuld möglichst günstig bewirtschaftet werden.

Gang der Untersuchung:

Ziel der vorliegenden Arbeit ist es nun, aufzuzeigen, wie das Debt Management durchgeführt werden sollte, damit das Verschuldungsrisiko klein ist und auch die entstehenden Finanzierungskosten möglichst gering ausfallen.

In Kapitel 2 werden dazu zuerst Basiskonzepte erläutert, die für das weitere Verständnis nötig sind, und anschliessend verschiedene neuere und ältere Beiträge der Fachliteratur vorgestellt, welche sich mit der Ausrichtung des Schuldenmanagements befassen.

Kapitel 3 befasst sich mit der politischen Umsetzung der besprochenen Zielsetzungen und der Frage, ob es eine Obergrenze der Verschuldung gibt.

Eine Analyse der Entwicklung der schweizerischen Schuld und des Schuldenmanagements folgt in Kapitel 4: Wichtige Kennzahlen werden in den internationalen Vergleich gestellt; das auf den ersten Blick erschreckende Ausmass wird dadurch sehr relativiert. Da in der Schweiz die Anleihen zudem bis zu 92% der mittel- und langfristigen Verschuldung ausmachen, wurden auch sämtliche ausstehenden Bonds in den Jahren 1980 - 2004 untersucht und auf jährlicher Basis die durchschnittliche Restlaufzeit des eidgenössischen Anleihenportfeuilles berechnet.

Dass diese Maturity stark vom Verlauf der Zinsstrukturkurve abhängt, bestätigt sowohl die grafische Betrachtung als auch die statistische Auswertung der Zahlen in Form einer Regression.

Inhaltsverzeichnis:

	Inhaltsverzeichnis
	Abbildungsverzeichnis	3
	Tabellenverzeichnis	3
1.	Einleitung	4
1.1	Übersicht	4
1.2	Entstehung von öffentlichen Schulden	5
2.	Theorie des Schuldenmanagements	7
2.1	Einführung	7
2.1.1	Konzept und Definition	7
2.1.2	Ziele des Schuldenmanagements	8
2.2	Öffentliche Schulden	10
2.2.1	Häufige Schuldeninstrumente	10
2.2.2	Verschuldung in der Schweiz	12
2.3	Durchschnittliche Restlaufzeit und Duration	13
2.4	Die Zinsstrukturkurve	15
2.4.1	Verlauf der Zinsstrukturkurve	15
2.4.2	Prognose der Zinsstrukturkurve	16
2.5	Ricardo-Barro Äquivalenztheorem	17
2.5.1	David Ricardos Überlegungen	17
2.5.2	Einfaches Partialmodell	18
2.5.3	Altruismus mit Staatsschuld	20
2.5.4	Kritik am Äquivalenztheorem	21
2.6	Stabilitätspolitischer Ansatz	24
2.6.1	Wichtige Transmissionsmechanismen	24
2.6.2	Optimale Aufteilung der Staatsschuld	25
2.7	Fiskalpolitischer Ansatz	27
2.7.1	Einführung	27
2.7.2	Zins-Spar-Modell	28
2.7.3	Modell der fiskalen Stabilisierung	29
2.8	Neutralitätsansatz	31
3.	Politische Umsetzung	34
3.1	Übersicht	34
3.2	Risikominimierung des Budgets	34
3.2.1	Outputindexierung als beste Lösung	34
3.2.2	Preisindexierung und Nominal Debt	36
3.2.3	Refinanzierungsrisiko	38
3.3	Kostenminimierung der Schulden	39
3.3.1	Reduktion der Zinsausgaben	39
3.3.2	Inflation und die Glaubwürdigkeit der Regierung	40
3.3.3	Kreditkosten und Liquidität	42
3.4	Obergrenze der Verschuldung	43
3.5	Fazit: Die beste Verschuldungsform	46
4.	Schuldenmanagement in der Schweiz	48
4.1	Übersicht	48
4.2	Verantwortlichkeit und Organisation	48
4.3	Analyse der Staatsschulden	50
4.3.1	Entwicklung der Gesamtschulden	50
4.3.2	Entwicklung der Verschuldungskosten	53
4.4	Schuldenmanagement durch die Bundestresorerie	54
4.4.1	Unabhängigkeit der Tresorerie	54
4.4.2	Verwendete Verschuldungsinstrumente und Couponsätze	55
4.4.3	Verschuldung mittels Anleihen im Vergleich	58
4.4.4	Derivative Instrumente	62
4.5	Restlaufzeit und Zinsverlauf	64
5.	Schlussfolgerungen	67
6.	Anhang	69
7.	Literaturverzeichnis	73

Inhaltsverzeichnis:

	Inhaltsverzeichnis
	Abbildungsverzeichnis	3
	Tabellenverzeichnis	3
1.	Einleitung	4
1.1	Übersicht	4
1.2	Entstehung von öffentlichen Schulden	5
2.	Theorie des Schuldenmanagements	7
2.1	Einführung	7
2.1.1	Konzept und Definition	7
2.1.2	Ziele des Schuldenmanagements	8
2.2	Öffentliche Schulden	10
2.2.1	Häufige Schuldeninstrumente	10
2.2.2	Verschuldung in der Schweiz	12
2.3	Durchschnittliche Restlaufzeit und Duration	13
2.4	Die Zinsstrukturkurve	15
2.4.1	Verlauf der Zinsstrukturkurve	15
2.4.2	Prognose der Zinsstrukturkurve	16
2.5	Ricardo-Barro Äquivalenztheorem	17
2.5.1	David Ricardos Überlegungen	17
2.5.2	Einfaches Partialmodell	18
2.5.3	Altruismus mit Staatsschuld	20
2.5.4	Kritik am Äquivalenztheorem	21
2.6	Stabilitätspolitischer Ansatz	24
2.6.1	Wichtige Transmissionsmechanismen	24
2.6.2	Optimale Aufteilung der Staatsschuld	25
2.7	Fiskalpolitischer Ansatz	27
2.7.1	Einführung	27
2.7.2	Zins-Spar-Modell	28
2.7.3	Modell der fiskalen Stabilisierung	29
2.8	Neutralitätsansatz	31
3.	Politische Umsetzung	34
3.1	Übersicht	34
3.2	Risikominimierung des Budgets	34
3.2.1	Outputindexierung als beste Lösung	34
3.2.2	Preisindexierung und Nominal Debt	36
3.2.3	Refinanzierungsrisiko	38
3.3	Kostenminimierung der Schulden	39
3.3.1	Reduktion der Zinsausgaben	39
3.3.2	Inflation und die Glaubwürdigkeit der Regierung	40
3.3.3	Kreditkosten und Liquidität	42
3.4	Obergrenze der Verschuldung	43
3.5	Fazit: Die beste Verschuldungsform	46
4.	Schuldenmanagement in der Schweiz	48
4.1	Übersicht	48
4.2	Verantwortlichkeit und Organisation	48
4.3	Analyse der Staatsschulden	50
4.3.1	Entwicklung der Gesamtschulden	50
4.3.2	Entwicklung der Verschuldungskosten	53
4.4	Schuldenmanagement durch die Bundestresorerie	54
4.4.1	Unabhängigkeit der Tresorerie	54
4.4.2	Verwendete Verschuldungsinstrumente und Couponsätze	55
4.4.3	Verschuldung mittels Anleihen im Vergleich	58
4.4.4	Derivative Instrumente	62
4.5	Restlaufzeit und Zinsverlauf	64
5.	Schlussfolgerungen	67
6.	Anhang	69
7.	Literaturverzeichnis	73

Textprobe:

Kapitel 2.5, Ricardo-Barro Äquivalenztheorem: Nachdem in den vorangehenden Kapiteln eine solide Grundlage und erste Erkenntnisse für das weitere Verständnis der Materie rund um das Schuldenmanagement geschaffen wurde, beschäftigen sich die Abschnitte 2.6 bis 2.8 mit drei Ansätzen, denen die Literatur zum Debt Management zugeteilt werden kann.

David Ricardos Überlegungen Bereits 1820 ist von David Ricardo eine Grundsatzüberlegung gemacht worden, welche als Grundstein des Debt Managements gesehen werden kann und in der modernen Literatur zu breiten Diskussionen führte. Ricardo beschäftigte sich mit der Frage, wie ein Krieg finanziert werden kann. Dazu gab er ein Beispiel eines Krieges an, der 20 Millionen Pfund kostet: Die Ausgaben können durch eine einmalige Steuereinnahme von 20 Millionen Pfund oder aber durch eine Kreditaufnahme über dieselbe Summe finanziert werden. Unter der Annahme eines Zinssatzes von 5 Prozent würde dieser Kredit in der Zukunft durch jährliche Steuereinkünfte von je 1.2 Mio. Pfund während 45 Jahren oder mittels einer ewigen jährlichen Steuer von 1 Mio. Pfund zu-rückbezahlt.

Nach Ricardos Ansicht müssten rationale Bürger dieses Staates indifferent sein, unabhängig davon ob als Finanzierungsart eine Steuer oder ein Kredit gewählt würde; folgende Begründung führt zu dieser Ansicht: Rationale Individuen erkennen, dass eine heutige Nettokreditaufnahme zukünftige Steuern zur Finanzierung und Rückzahlung der Schuld bedingt. Die Staatsschulden stehen somit den künftigen Zins- und Tilgungszahlungen gegenüber, welche gleich gross sind.

Unter diesen Umständen können die Schulden nicht zum Nettovermögen gezählt werden, wodurch Steuern und öffentliche Kredite bei gleichen Present Values zur äquivalenten Finanzierungsalternative werden. Die Aufnahme eines Nettokredites verschiebt deshalb nur den Zeitpunkt der zu leistenden Steuerzahlung in die Zukunft, nicht aber deren Wert. Ricardos Argumentation verbindet zwei fundamentale Ideen miteinander: die staatliche Budgetbeschränkung und die permanente Einkommenshypothese.

Die staatliche Budgetbeschränkung ist das oben diskutierte Argument, wonach eine Verminderung der heutigen Steuern eine Erhöhung der zukünftigen Steuern zur Folge hat, da der Barwert der Steuerlast unabhängig von deren Pfad ist. Die permanente Einkommenshypothese besagt, dass Haushalte ihre Konsumentscheidungen aufgrund des gleichmässigen Einkommens fällen, welches vom Present Value der nachsteuerlichen Einkommen abhängt. Weil aber dieser Einkommensbarwert durch die Verschiebung der Steueraufkommen nicht verändert wird, ändern die Haushalte auch ihre Entscheidungen bezüglich des Konsums nicht.

Die soeben besprochene These, dass Steuern und Kredite zur Finanzierung gegebener öffentlicher Ausgaben die vollständig gleiche makroökonomische Wirkung haben, ist später als ricardianische Äquivalenz in die Literatur eingegangen. Im Verlauf der Zeit zweifelte jedoch Ricardo selbst immer mehr daran, ob seine Überlegungen in der Realität auch wirklich gültig sind.