REITS - Ein Modell für Deutschland?

Diplomarbeit von Stefan Dudacy

Einleitung:

Die Immobilienanlagemärkte befinden sich in einem fundamentalen Umbruch. Im Zuge der Globalisierung und der steigenden Professionalität der Akteure gewinnt der Kapitalmarkt als Finanzierungsquelle an Einfluss. In diesem Kontext verzeichnen Real Estate Investment Trusts (REITs) als attraktives und international anerkanntes Anlageinstrument für private sowie institutionelle Investoren neben den bestehenden indirekten Immobilienanlageformen einen Bedeutungszugewinn. Das Modell des REITs stammt ursprünglich aus den USA und wurde 1960 gesetzlich aufgelegt. Hauptkriterium dieses indirekten Immobilienanlageinstrumentes ist seine Steuerbefreiung auf Gesellschaftsebene, welche mit einer Verpflichtung zu hohen Ausschüttungsquoten verbunden ist.

Mittlerweile hat sich dieses Anlageprodukt nicht nur etabliert, sondern zu einem internationalen Standard entwickelt. Zurückzuführen ist diese Tatsache auf die attraktiven Eigenschaften des REITs. Er besitzt eine sehr hohe Fungibilität, ist steuertransparent und verfügt neben seinem ausgezeichneten Rendite-Risiko-Profil, aufgrund seiner Korrelationseigenschaften über ein großes Diversifikationspotential. Bisher wurden REIT-Konstrukte weltweit in 19 Ländern aufgelegt. Die Sequenz der Neueinführungen verzeichnete in den letzten Jahren eine deutlich steigende Tendenz, welche sich in den kommenden Jahren noch verstärken wird.

Besonderes Augenmerk liegt deshalb auf der REIT-Einführung in Deutschland, welches das größte Immobilienvermögen in Europa besitzt. Neben der direkten Immobilienanlage stehen den Anlegern dort mehrere indirekte Immobilienanlageprodukte zu Verfügung. Dabei besitzen Offene und Geschlossene Immobilienfonds das größte Marktvolumen. Ihre große Beliebtheit ist auf ihre Steuertransparenz und ihre hohe Sicherheit durch die Verankerung im Investmentgesetz (InvG) zurückzuführen. Die Abhängigkeit von Mittelzu- und -abflüssen, welche eine Illiquidität bewirken können, stellt jedoch ein Problem der Offenen Immobilienfonds dar.

Die Immobilienaktiengesellschaften als weiteres Investmentvehikel haben hingegen nur eine untergeordnete Bedeutung. Trotz der Abgrenzung zu Immobilienfonds durch hohe Fungibilität der Anteile sowie geringe Regulierung, sind Immobilienaktien bisher nur ein Nischenprodukt am Kapitalmarkt.

Aufgrund der latenten Liquiditätsprobleme Offener Immobilienfonds und der fehlenden Etablierung der Immobilienaktiengesellschaften intensiviert sich in Deutschland die Diskussion um die Einführung einer steuertransparenten, kapitalmarktfähigen Gesellschaft in Form eines REITs. Die Einführung erhält zusätzlichen Druck durch den internationalen Wettbewerb um die Anlagegelder der Investoren, in dem Deutschland nicht ins Hintertreffen geraten sollte. Es wird sich deshalb der Auflegung einer REIT-Struktur schwer entziehen können. Dabei besteht für Deutschland die Chance, einen REIT zu konstruieren der nicht die Fehler bereits in der Vergangenheit aufgelegter Modelle aufweist.

Gang der Untersuchung:

Zielstellung dieser Arbeit ist es die Notwendigkeit der Einführung von REITs in Deutschland zu prüfen und Lösungsvorschläge für die gesellschafts- und steuerrechtliche Ausgestaltung dieses Anlagevehikels zu geben.

Nach einer Einführung in das Modell der REITs werden in Kapitel drei die indirekten Immobilienanlageprodukte, offene Immobilienfonds und Immobilienaktiengesellschaften betrachtet. Dabei wird nach einer modellhaften Vorstellung ein Vergleich zum REIT anhand von qualitativen und quantitativen Eigenschaften durchgeführt.

Anschließend folgt in Kapitel vier eine Analyse der REIT-Modelle bedeutender Länder.

Unter Nutzung dieser Ergebnisse wird im letzten Kapitel ein Modellvorschlag für einen deutschen REIT (G-REIT) gegeben. In Verbindung dazu werden auch bereits existierende Konstruktionsvorschläge aufgeführt.

Die Arbeit schließt mit einer Betrachtung der Marktpotentiale und einem Ausblick für den G-REIT ab.

Inhaltsverzeichnis:

Textprobe:

Kapitel ‚REITs versus Offene Immobilienfonds’:

Wesentliche Differenz der beiden Anlageklassen ist die Preisfindung der Anteile. Während diese beim REIT, aufgrund der Börsennotiz, durch Angebot und Nachfrage bestimmt wird, erfolgt beim Offenen Immobilienfonds die Ermittlung des Anteilspreises durch den Sachverständigenausschuss.

Die daraus resultierende stetige Performance des Fonds, bei geringer Volatilität, ist positiv zu werten. Aufgrund der Preisfeststellung der REITs durch die Marktteilnehmer ist zu beachten, dass der Kurs nicht unbedingt den Inventarwert der Immobilien widerspiegelt. Die Abweichung von Börsenkurs und Nettoinventarwert (NAV) kann 20 % und mehr betragen. Anteilseigner von REITs müssen eine erhöhte Volatilität des Aktienkurses akzeptieren.

Ein weiterer großer Unterschied ist die Art der Eigenkapitalbeschaffung. REITs haben ein fixes Eigenkapital, das durch Kapitalmaßnahmen verändert werden kann. Die Verpflichtung des Offenen Immobilienfonds zur jederzeitigen Ausgabe und Rücknahme von Anteilszertifikaten führt zu einem fremdbestimmten, variablen Eigenkapital. Diese Gegebenheit erschwert die Investitionspolitik des Fonds enorm und stellt somit einen der wichtigsten Vorteile des REITs dar. Die Abhängigkeit von Mittelzu- bzw. Abflüssen kann zu einem Investitionszwang oder auch zur Illiquidität führen. Um sich gegen den Fall der Illiquidität durch Mittelabflüsse zu schützen, bauen Offene Immobilienfonds hohe Liquiditätsreserven auf, was eine hohe Abhängigkeit der Fondsperformance von diesem Portfolioanteil bedeutet. Diese Faktoren haben oft eine Fehlallokation des Kapitals zur Folge.

Die Fremdkapitalaufnahme ist bei den Immobilienfonds beschränkt. REITs unterliegen keiner Begrenzung der Fremdkapitalaufnahme und sind somit deutlich flexibler in ihrer Anlagepolitik. Sie können dadurch zum Beispiel in Niedrigzinsphasen den Leverage-Effekt besser ausnutzen. Ein weiterer wichtiger Nachteil der Offenen Immobilienfonds liegt in den hohen Management- und Verwaltungsgebühren sowie den beträchtlichen Transaktionsgebühren in Form von Ausgabeaufschlägen.

Diese Gebühren entstehen aufgrund des externen Managements durch eine KAG. Aus diesem Umstand folgt ein weiterer Vorteil der REITs. Da diese zumeist durch ein internes Management geführt werden, ist dieses oftmals selbst Anteilseigner des REITs und Interessenkonflikte werden eingedämmt. Ein unbestrittener Vorzug Offener Immobilienfonds liegt in der hohen Sicherheit der Anlage, die durch das InvG gewährleistet wird. Allerdings kann die daraus folgende Verpflichtung zu einer konservativen Anlagestrategie für renditeorientierte Investoren auch negativ sein. REITs können sich, im Gegensatz zu Offenen Immobilienpublikumsfonds, auf eine spezielle Anlagestrategie fokussieren.

Wesentliche Gemeinsamkeiten der beiden Anlagevehikel sind die Steuertransparenz sowie deren hohe Fungibilität. Dabei ist die Fungibilität der REITs, aufgrund ihrer Börsennotiz, vergleichsweise höher einzuschätzen. Abschließend ist die Internationale Anerkennung von REITs im Gegensatz zu Offenen Immobilienfonds als wesentlicher Vorteil zu nennen. Infolge dieser werden ausländische Anleger, welche den deutschen Immobilieninvestmentmarkt bisher größtenteils mieden, ihre Investitionsvolumina bei REIT-Einführung deutlich erhöhen.