Ökologische, soziale und ethische Aspekte in der Unternehmensbewertung

Diplomarbeit von Michael Wahl

Einleitung:

Die Unternehmensbewertung stellt ein in ihrer Geschichte stets vieldiskutiertes Teilgebiet der Betriebswirtschaftslehre dar, in dem der heute allgemein anerkannte Grundsatz von MOXTER keineswegs immer vertreten wurde. Seit ihren Anfängen und bis in die sechziger Jahre des 20. Jahrhunderts hinein propagierte die Lehre der Unternehmensbewertung einen für jedermann gültigen, objektiven Unternehmenswert. In den sechziger Jahren des vorangehenden Jahrhunderts entwickelte sich die Lehre dahingehend fort, dass der Unternehmenswert nicht objektiv, sondern subjektiv sei und damit nicht allgemeingültig, sondern abhängig vom jeweiligen Bewertungssubjekt.

Beginnend in den siebziger Jahren, setzte sich das Prinzip der Zweckabhängigkeit in der Unternehmensbewertung immer mehr durch und ist heute Kernbestandteil der Bewertungslehre. Demnach existiert nicht ein allein korrekter, sondern ein ‘[…]jeweils zweckadäquate[r][…]’ Unternehmenswert, welcher sich, abhängig vom einzelnen Bewertungszweck, durch den Vergleich alternativer Handlungsmöglichkeiten ergibt. Ebenfalls zweckabhängig erfolgt die Wahl des Bewertungsverfahrens, welches eine widerspruchsfreie Ermittlung des gesuchten Unternehmenswertes ermöglichen muss.

Für den Eigentümer repräsentiert dabei der Nutzen, der ihm aus dem Unternehmen zufließt, den Wert des Unternehmens, wobei dieser sich sowohl aus finanziellen als auch nichtfinanziellen Vorteilen zusammensetzt. Aufgrund der schweren Messbarkeit der nichtfinanziellen Nutzenkomponenten wird in der Regel die vereinfachende Annahme getroffen, dass ausschließlich finanzielle Größen für den Eigentümer Relevanz besitzen und daher lediglich diese in die Bewertung Eingang finden. Die Unternehmensbewertung verzichtet somit konsequent auf die Berücksichtigung nichtfinanzieller Größen.

Darüber hinaus bleiben auch finanzielle Nutzen weitgehend außen vor, welche sich aus der expliziten Berücksichtigung von ökologischen, sozialen und ethischen Gesichtspunkten in der Unternehmensführung sowie gezielten Investitionen in die sog. Corporate Social Responsibility (CSR) ergeben. Die in der Literatur vorliegenden Ansätze zur Bewertung bei Mehrfachzielen - die eine Einbeziehung nichtfinanzieller und strategischer Nutzen vorsehen - erfuhren keine große praktische Bedeutung, was zur Folge hat, dass diese Größen weiterhin unbeachtet bleiben, obwohl sie Bestandteile des Zielsystems des Eigentümers oder Investors sein können. Die so vorgenommene Komplexitätsreduzierung verringert daher unweigerlich die Aussagekraft des in dieser Form ermittelten Unternehmenswertes.

Vor diesem Hintergrund ist es das Ziel dieses Beitrags, ausgehend von der klassischen finanziellen Unternehmensbewertung zunächst die Frage zu erörtern, ob und wenn ja inwiefern ökologische, soziale und ethische Faktoren einen Einfluss auf die Unternehmensperformance und damit den Unternehmenswert besitzen. Anschließend und darauf aufbauend sollen Ansätze und Methoden dargestellt werden, die eine quantitative Bewertung des finanziellen, auf ökologischen, sozialen und ethischen Faktoren beruhenden, Nutzens ermöglichen. Ergänzend hierzu wird geprüft, wie die bisher unbeachteten nichtfinanziellen Nutzenkomponenten einer qualitativen Bewertung zuzuführen und damit in die Investitionsentscheidung zu integrieren sind. Die Ausführungen beschränken sich hierbei ausschließlich auf ökologische, soziale und ethische Faktoren.

Gang der Untersuchung:

Um die Möglichkeiten und Ansatzpunkte einer Integration ökologischer, sozialer und ethischer Aspekte - deren Berücksichtigung im Zusammenspiel mit ökonomischen Faktoren innerhalb des Zielsystems eines Unternehmens in der Literatur häufig unter dem bisher noch nicht einheitlich definierten Begriff der CSR zusammengefasst werden - in die Unternehmensbewertung aufzuzeigen, bedarf es zunächst einer Darstellung der wichtigsten klassischen Unternehmensbewertungsverfahren. Diese erfolgt im Rahmen der Ausführungen des Kapitels 2. Ausgehend vom Nutzen des Unternehmenseigentümers werden zunächst die verschiedenen Anlässe und Zwecke der Unternehmensbewertung aufgezeigt und in einem Methodenüberblick die wichtigsten Verfahren erläutert.

Das sich anschließende Kapitel 3 gibt eine Einführung in das Konzept der CSR. Nach der Darstellung der historischen Entwicklung sowie einer Begriffsabgrenzung, erfolgt - auf Basis verschiedener empirischer Studien und Analysen - die Klärung der Fragestellung, inwieweit eine an dem Prinzip der CSR ausgerichtete Unternehmenspolitik und die damit einhergehende explizite Berücksichtigung ökonomischer, sozialer und ethischer Aspekte in der Unternehmensführung Einfluss auf den Unternehmenswert haben und daher einer Beachtung im Rahmen der Unternehmensbewertung bedürfen.

In welcher Form eine solche Integration in die Unternehmensbewertung erfolgen kann ist Gegenstand der Kapitel 4 und 5. Hierbei werden in Kapitel 4 - auf dem der Schwerpunkt der Ausführungen liegt - zunächst Ansätze dargestellt, die eine Berücksichtigung der finanziellen Nutzen einer an der CSR orientierten Unternehmensführung in der klassischen Unternehmensbewertung ermöglichen sowie mit dem Sustainable Value ein umfassender Bewertungsansatz für quantifizierbare Aspekte vorgestellt. Im sich anschließenden Kapitel 5 erfolgt dann, ergänzend zur klassischen Unternehmensbewertung, die Darstellung der sog. ethischen Unternehmensbewertung, die eine Bewertung des Unternehmens bezüglich der quantitativen Aspekte ermöglicht, welche für die Entscheidungen eines Investors und potentiellen Unternehmenseigentümers relevant sind.

Die wesentlichen Ergebnisse der Untersuchung werden abschließend in Kapitel 6 zusammenfassend dargestellt und gewürdigt. Zunächst aber gibt Kapitel 2 einen Überblick über den Stand der Unternehmensbewertung, ihre Anlässe, Zwecke und Methoden.

Inhaltsverzeichnis:

Textprobe:

Kapitel 4.3, Der Sustainable Value - Ein wertorientierter Ansatz zur umfassenden Integration von Nachhaltigkeitsaspekten in die Unternehmensbewertung:

Die im vorangehenden Abschnitt dargestellten Überlegungen und Verfahren haben das Ziel, eine Bewertung ökologischer Aspekte nach wirtschaftlichen Gesichtspunkten durch bereits etablierte Methoden zu ermöglichen um damit die Grundlage für eine stärkere Berücksichtigung ökologischer Größen in der Unternehmensführung - und einhergehend in der Unternehmensbewertung - zu bilden. Jedoch gewinnen nicht nur ökologische Faktoren - vor allem aufgrund sich ändernder Erwartungen der Öffentlichkeit - immer größere Bedeutung für Unternehmen, auch gesellschaftliche Aspekte werden immer wichtiger und halten daher Einzug in die Unternehmensstrategien und erfahren dadurch verstärkt Berücksichtigung in der Unternehmensführung. Nach einer von McKinsey weltweit durchgeführten Studie sehen viele der befragten Vorstandsvorsitzenden hierdurch eine Verschiebung der Prioritäten weg von den Shareholdern hin zu Stakeholdern wie Konsumenten, Mitarbeitern sowie der Gesellschaft als Ganzes. Um dieser Entwicklung Rechnung zu tragen, bedarf es nicht nur der Bewertung ökologischer, sondern auch sozialer Aspekte, wobei das Ziel eine umfassende Bewertung aller Komponenten der CSR und damit der unternehmerischen Nachhaltigkeit sein muss.

Vor diesem Hintergrund wurde im Rahmen des - vom Bundesministerium für Bildung und Forschung geförderten - NeW-Projekts, unter der Leitung von FIGGE und HAHN, der SV entwickelt. Er stellt den ersten umfassenden Ansatz zur Bewertung eines Unternehmens dar, der es ermöglicht, dass neben der ökonomischen auch die ökologische und soziale Performance gemessen und darauf aufbauend gesteuert und kommuniziert werden kann. Nachfolgend werden zunächst die theoretischen Grundlagen und die Bewertungslogik dieses neuen wertorientierten Ansatzes näher vorgestellt, bevor anschließend der SV als absolute monetäre Kennzahl zur nachhaltigen Unternehmensbewertung dargestellt wird.

Theoretische Grundlagen & Bewertungslogik des Sustainable Value-Ansatzes:

Die heute regelmäßig eingesetzten Unternehmensbewertungsverfahren basieren auf dem Grundsatz von MOXTER, nachdem gilt, ‘bewerten heißt vergleichen[.]’. Dem Opportunitätskostenprinzip folgend wird der finanzielle Erfolg, der aus dem Eigentum an einem Unternehmen erwächst, durch den Vergleich mit der bestmöglichen Handlungsalternative bewertet. Dieses Prinzip, das bisher nur auf ökonomische Ressourcen Anwendung findet, überträgt der SV auf die Bewertung ökologischer und sozialer Ressourcen und ermöglicht damit erstmalig eine umfassende, nachhaltige Unternehmensbewertung auf Grundlage der etablierten Bewertungslogik.

Aus der Sicht der klassischen Unternehmensbewertung ist nur der Wert bewertungsrelevant, der durch den Einsatz ökonomischer Ressourcen erwirtschaftet wurde. Aus einer umfassenden Nachhaltigkeitssicht greift dies jedoch zu kurz, da Unternehmen auch ökologische und soziale Ressourcen einsetzen um Mehrwert zu generieren. Auch sie sollten daher Bestandteil der Wertermittlung sein. Grundsätzlich entsteht Wert immer dann, wenn die anfallenden Kosten durch den erwirtschafteten Ertrag überkompensiert werden, wobei sich meist die Bestimmung der anfallenden Kosten als problembehaftet erweist. Der SV folgt in diesem Zusammenhang nicht den bisher zur Ermittlung der Kosten von ökologischen und sozialen Ressourcen Verwendung findenden belastungsorientierten Ansätzen, die eine Bewertung anhand der Schäden und Belastungen vornehmen, die aufgrund des Ressourcenverbrauchs entstehen, sondern erstmals einem wertorientierten Ansatz, demnach sich die Kosten einer Ressource aus dem entgangenen Ertrag eines alternativen Einsatzes ergeben. Durch dieses Vorgehen stehen sich nicht weiter zwei Bewertungslogiken - die opportunitätskostenbasierte für finanzielle und die belastungsorientierte für ökologische und soziale Ressourcen - gegenüber.

Dieses Vorgehen bedarf zwingend der Wahl eines geeigneten Vergleichsobjektes. Während die heute Verwendung findenden Ertrags- und DCF-Verfahren das Marktportfolio des CAPM als Benchmark verwenden, bedarf es beim SV einer situations- und aussageabhängigen Wahl des Vergleichsobjektes. Je nach Analysehintergrund ist der Benchmark dabei enger oder weiter zu fassen, wobei darauf zu achten ist, dass eine Alternative Verwendung der Ressourcen im Benchmark prinzipiell möglich ist. Das NeW-Projekt beschränkt sich in der ersten Anwendung des SV auf die Bewertung deutscher Unternehmen und wählt daher als äquivalente Benchmark zur Nettowertschöpfung - als Ertragsgröße der untersuchten Unternehmen - das Nettosozialprodukt der deutschen Volkswirtschaft. Andere Studien wie die Advance-Studie bewerten europaweit Unternehmen und wählen daher die europäische Nettowertschöpfung als Vergleichsgröße. Das Vorgehen zur Berechnung des SV als absolute monetäre Größe ist hingegen stets gleich, es gliedert sich in fünf Schritte, die nachfolgend im Detail vorgestellt werden.

Berechnung des Sustainable Value als absolute Kennzahl:

Vor der eigentlichen Berechnung des SV müssen einige Fragen hinsichtlich des Bewertungsumfangs erörtert werden. Zunächst stellt sich die Frage, welches Unternehmen für welchen Zeitraum bewertet werden soll und welcher Benchmark hierbei Verwendung findet. Im Rahmen des NeW-Projekts wurden insgesamt 28 deutsche Unternehmen mit Hilfe des SV-Ansatzes und den Daten des Jahres 2004 bewertet, wobei aus Vereinfachungsgründen nachfolgend das Prinzip des SV lediglich am Beispiel des Bayer-Konzerns dargestellt wird. Als Benchmark finden die korrespondierenden Daten der deutschen Volkswirtschaft als Ganzes Verwendung. Des Weiteren ist festzulegen, welche Ressourcen in der Bewertung betrachtet werden sollen und welche Ertragsgröße herangezogen wird. Die NeW-Studie beschränkt sich in ihren Ausführungen dabei auf zehn verschiedene Ressourcen. Für die folgende Berechnung werden beispielhaft die CO2-Emissionen betrachtet, wobei das Vorgehen bei jeder weiteren Ressource analog verläuft. Als Ertragsgröße findet die Nettowertschöpfung Verwendung, die den Ertrag widerspiegelt, der durch das Unternehmen für Eigen- und Fremdkapitalgeber, den Staat und die Mitarbeiter nach Berücksichtigung der Abschreibungen geschaffen wird.

Im ersten Schritt der SV-Berechnung erfolgt anschließend die Ermittlung des Ressourceneinsatzes des Unternehmens im betrachteten Zeitraum. Hierbei sind Performancedaten für jede einzelne betrachtete Ressource zu erheben, wobei sicherzustellen ist, dass diese den gleichen Geltungsbereich wie die Ertragsgröße aufweist.