Erfolgreiches Fondsmanagement, österreichischer Venture Capital Gesellschaften, aus gesamtwirtschaftlicher Sicht

Magisterarbeit von Christopher Bohac

Einleitung:

Die Diplomarbeit befasst sich mit dem Thema des Fondsmanagements von Beteiligungsunternehmen im vor- und außerbörslichen Bereich. Dabei werden einleitend die Begriffe Private Equity (P/E) und Venture Capital (V/C) voneinander abgegrenzt und Finanzierungsmöglichkeiten für Unternehmungen aufgezeigt. In einem weiteren Schritt werden die unterschiedlichen Unternehmensphasen, in denen Eigenkapital zur Verfügung gestellt werden kann genauer beschrieben. In diesem Zusammenhang sollen die einzelnen Anforderungen, die im Zuge der Kapitalbereitstellung innerhalb der gewählten Entwicklungsphase an die Managementgesellschaft gestellt werden, erkannt werden. Weiters werden die möglichen Exitkanäle genauer erklärt und die sich ergebenden Vor- und Nachteile dargestellt.

Die verschiedenen Finanzierungsanlässe und deren Finanzierungsvolumen verdeutlichen noch einmal den Unterschied zwischen den oft einheitlich verwendeten Begriffen P/E und V/C. Im nächsten Schritt wird die Fondsstruktur einer Managementgesellschaft genauer beschrieben. Dabei wird das in Europa übliche Konstrukt genauso umfangreich wie das nur in Österreich angewandte Modell beschrieben. Nach der Abgrenzung von Investmentfonds zu Venture Capital Fonds wird in den darauffolgenden Kapiteln näher auf die Risikominimierung eingegangen. Das Segment der Venture Capital Finanzierung wird dabei unter dem Gesichtspunkt der Finanzierungstheorien betrachtet. Die einzelnen Theorien geben dabei einen tiefen Einblick in das Problem der Informationsasymmetrien. Danach werden die Möglichkeiten der Performancemessung und die sich daraus ergebenden Probleme, genauer untersucht.

Nach dem vorwiegend theoretischen Teil der Arbeit wird näher auf die einzelnen Hypothesen eingegangen.

In einem ersten Schritt werden mögliche sowie reale Fondsstrategien beschrieben und die Auswirkung der Portfoliopolitik auf den gesamten Fonds dargestellt. Im Zuge der durchgeführten Interviews (siehe Kapitel 9) konnten viele interessante Informationen zu diesem Thema erhalten werden. Auch wird geklärt warum in Österreich innerhalb der Portfolios keine Diversifikation durchgeführt wird und dies nicht auf einen Risikoaspekt zurückzuführen ist.

Je enger der Branchenfokus ist, desto besser können Synergieeffekte genutzt werden. Je breiter der Fokus, desto krisensicherer ist der Fonds.

Einen wichtigen Bestandteil im Zuge einer Venture Capital Finanzierung stellt das Beteiligungsmanagement dar. Wann und in welchem Ausmaß durch das Fondsmanagement eingegriffen wird, soll anhand der zweiten Hypothese beantwortet werden. Auch die Einbindung von externen Spezialisten wird näher erklärt.

Je größer das Risiko einer negativen Renditeentwicklung eines Investments ist, umso stärker muss das interne oder externe Management eingreifen und gegensteuern (Kontrollintensität erhöhen).

Das Fondsvolumen und die durch das Fundraising erhaltenen Mittel fallen auch noch in den Bereich der strategischen Ausrichtung. Hier wird anhand von Grafiken die österreichische Investorenstruktur näher beschrieben und die sich daraus ergebenden Umfeldbedingungen für den Risikokapitalmarkt aufgezeigt.

Je höher der Anteil an Frühphasenfinanzierungen innerhalb eines Fonds ist, desto größer sollte das zur Verfügung stehende Fondsvolumen sein.

Im letzten Kapitel wird auf die Auswirkungen von Risikokapitalfinanzierungen auf den heimischen Markt aufmerksam gemacht. Hier soll gezeigt werden welchen Stellenwert diese Assetklasse in Österreich hat und welche Vor- und Nachteile der vermehrte Einsatz von Beteiligungskapital auf die Unternehmens- und Beschäftigungsentwicklung hat.

Die positiven Entwicklungen innerhalb der österreichischen Wirtschaft, hervorgerufen durch die steigenden Venture Capital Investments, überwiegen den hohen Einsatz an Kapital und Garantien.

Die Bearbeitung der Hypothesen erfolgt vorwiegend mit Hilfe der in den Interviews gesammelten Informationen. Zusätzlich wurden Studien und Statistiken verwendet, um genauer auf die Besonderheiten in diesem Finanzierungssegment eingehen zu können. Teilweise konnten auch aufgrund von europäischen Daten Rückschlüsse auf den österreichischen Markt gemacht werden.

Inhaltsverzeichnis:

Textprobe:

Kapitel 6.2, Fondsvolumen und Performance: Im folgenden Kapitel wird die unten angeführte Hypothese näher untersucht. Dabei wird neben den Einflussfaktoren, auf das Fondsvolumen und die Erwartungshaltung der Investoren eingegangen.

H3: Je höher der Anteil an Frühphasenfinanzierungen innerhalb eines Fonds ist, desto größer sollte das zur Verfügung stehende Fondsvolumen sein.

Das endgültige Fondsvolumen hängt von unterschiedlichen Faktoren ab. Zu Beginn ist die Gesellschaft vom Fundraising abhängig. Dabei ist ein erfolgreicher Track Record eines bereits aufgelegten Fonds hilfreich. Bei Hereinnahme eines internationalen Investors steigt das Volumen oftmals sehr stark an. Zusätzlich müssen die Kosten für das Managementteam gedeckt werden, dass in der Investmentphase etwa 2-3% des gesamten Fondsvolumens ausmacht. In der Divestmentsphase beziehen sich die Management Fees auf das jeweils aktuell investierte Kapital, was zu einer Senkung der Fees gegen Fondslaufzeitende führt. Auch das Fondsvolumen richtet sich nach der Gesamtinvestitionsstrategie und der Marktposition der Gesellschaft.

So sind die Volumina in Seedfonds mit etwa 100.000-150.000 Euro pro Unternehmen vergleichsweise gering. In der Regel werden 10-15 Unternehmen in ein Portfolio aufgenommen. Daraus ergibt sich bei Auflage eines Seedfonds ein Gesamtvolumen von rund 2-3 Mio. Euro. Im Early-Stage Bereich wird mit einem Kapitalbedarf von ca. 1,5 Mio pro Zielunternehmen gerechnet, was im Gegensatz zu Expansionsfinanzierungen mit bis zu rund 5 Mio. vergleichsweise gering ist. In einem Fonds werden in der Regel 10-15 Unternehmen aufgenommen, was auch der besseren Diversifikation innerhalb des Portfolios dient. Die folgende Aufstellung gibt einen kurzen Überblick über die unterschiedlichen Fondsvolumina innerhalb der jeweiligen Unternehmensphase und sind als Richtwerte zu verstehen, die sich je nach Ausprägung des Fonds ändern können.

Die Daten sind beziehen sich vorwiegend auf den österreichischen Markt. Oft werden unter dem Namen Seedfonds auch bei weitem größere Volumina ausgegeben, was durch die Auszahlung von Tranchen in verschiedene Phasen hervorgerufen wird. In welche Unternehmensphasen österreichische Fonds in den Jahren 2005 und 2006 gemessen an der Gesamtinvestitionssumme investiert haben soll die nachfolgende Grafik verdeutlichen.

Nach Einzahlung und endgültigem Closing des Fonds kann in der Regel kein neues Kapital mehr aufgenommen werden. Ab diesem Zeitpunkt hat die Beteiligungsmanagementgesellschaft in der Regel 5 Jahre Zeit das bereitgesellte Kapital zu investieren.

Die Fondsgröße wird auch zu einem gewissen Anteil von den zu erwartenden Finanzierungsrunden der Unternehmen bestimmt.

Österreich befindet sich noch in einer Etablierungsphase, wobei nach Einschätzungen der Experten der österreichische Markt für Risikokapital in eine Wachstumsphase eintreten wird, wenn ein eigenständiges und vernünftiges Private Equity Gesetz eingeführt wird.

Der Markt bietet in den Bereichen der Frühphasen- und Expansionsfinanzierung genügend Kapital. Im Seedsegment gibt es jedoch kaum eine Möglichkeit Kapital zur Verfügung zu stellen, da ein Großteil der institutionellen Investoren Banken sind, die sehr risikoavers anlegen und im Risikokapitalbereich keine professionelle Strategie verfolgen. Die derzeitige Situation führt dazu, dass gute Ideen und Projekte nicht finanziert werden können, da im Gegensatz zu den USA und England auch kaum Privatpersonen Eigenkapital in diesem Segment anlegen.

Die folgende Grafik zeigt den Anteil der Investoren in Österreich im gesamten Private Equity Bereich.

Angesichts dieser Grafik wird deutlich wie wenig Spielraum österreichische Beteiligungsgesellschaften, bei der Risikoadjustierung ihrer Fonds haben. Der Einfluss der Banken auf den gesamten österreichischen Kapitalmarkt ist auch aufgrund der vorherrschenden Kreditkultur der Unternehmer enorm. Trotz Basel II werden in Österreich noch immer viele risikobehaftete Projekte mit Fremdkapital anstatt, wie in anderen europäischen Ländern längst üblich, mit Beteiligungs- oder Mezzaninkapital finanziert. Um den Markt zu beleben wird gerade in diesem Bereich seitens der Risikokapitalindustrie ein restriktiveres Verhalten der Banken im Bereich der Fremdkapitalvergabe gefordert. Auch nachfrageseitig besteht laut durchgeführten Experteninterviews vor allem bei Familienbetrieben eine große Skepsis, was den Bereich der Venture Capital Finanzierung betrifft. Dem wird versucht durch vermehrte Transparenz entgegenzuwirken. Im Rahmen einer 2006 von der WIFO veröffentlichten Studie wurde erhoben, dass nur 17% der befragten Unternehmen keine Mitspracherechte abgeben wollen und nur 6% eine grundsätzlich ablehnende Haltung gegenüber V/C und P/E-Finanzierungen einnehmen. Anhand dieser unterschiedlichen nachfrage- und angebotsseitigen Sichtweisen kann in gewisser Weise auf eine Informationsasymmetrie geschlossen werden. Warum die Markteinschätzungen der Venture Kapitalisten von den Erhebungen der Studie abweichen, würde den Rahmen und das Ziel dieser Diplomarbeit sprengen und lässt sicherlich noch genügend Raum für weitere Untersuchungen.

Die Performance der einzelnen Fonds kann nach Expertenmeinungen sehr verschieden sein, wobei sie größtenteils hinter den Erwartungen der Investoren liegt. Je nach Investitionsphase wird von den Kapitalgebern eine jährliche Rendite von 20-30% angenommen. In der Realität wird von Experten mit einer Verzinsung von etwa 10-15% per anno gerechnet, wobei auch hier einzelne Fonds weit darunter bzw. darüber liegen können. Repräsentative Investments in Österreich gibt es erst seit Ende der 90iger Jahre. Die Performance dieser Fonds wird vor allem durch das Platzen der New Economy Blase in den Jahren 2001 und 2002, sowie durch die derzeitige Weltkonjunktur geprägt. Manche der Fonds die zwischen 1994 und 1995 ihr Final Closing hatten konnten aber noch einige gute Ergebnisse im Laufe der New Economy mitnehmen und die gegebenen Marktchancen für sich nutzen. Bei einer in der Regel 10jährigen Laufzeit ist bei diesen Fonds mit einer geringeren Rendite zu rechnen. Natürlich kann aber auch die gesamte Performance eines Fonds durch einen einzigen High Flyer im Portfolio massiv verbessert werden und so zu einem guten Ergebnis für die Investoren führen. Im Rahmen einer jährlich von Thomson Financial, European Venture Capital Association und Price Waterhouse Coopers durchgeführten Performance Analyse können die Rückflüsse aus den jeweiligen Risikokapitalsparten im europäischen Vergleich sehr gut miteinander verglichen werden. Dabei werden rund 1.069 Private Equity Fonds einer Benchmark unterzogen, die im Jahr 2005 eine Gesamtsumme von ca. 205,2 Mill. Euro an bereitgestelltem Kapital verwalteten. Die nun folgende Grafik stellt die erwirtschafteten Renditen von der Gründung der Fonds 1980 bis zum Jahr 2007 dar und kann als Maßstab für die österreichische Branche angesehen werden.