Liquidität und Transparenz in Börsensegmenten für kleine und mittlere Unternehmen

Diplomarbeit von Gerrit Deuscher

Einleitung:

In den vergangenen Jahren verzeichneten die internationalen Börsenplätze stark steigende Umsätze. Gleichzeitig erfolgte eine Konzentration der Umsätze auf bekannte Standardwerte mit der Folge, daß Spezial- und Nebenwerte unter zunehmender Umsatzlosigkeit und Illiquidität litten. Bereits in den achtziger Jahren wurde an den europäischen Wertpapierbörsen versucht, spezielle Börsensegmente für kleine und mittlere Unternehmen zu etablieren. Nach anfänglichen Erfolgen scheiterten diese Börsensegmente an der unzureichenden Liquidität am Sekundärmarkt bzw. der geringen Transparenz und wurden daraufhin geschlossen oder sind heute fast bedeutungslos. Diese Entwicklung lähmte zudem die volkswirtschaftlich wichtige Emissionstätigkeit auf dem Primärmarkt.

In jüngster Zeit kam wieder Bewegung in die europäische Börsenlandschaft. Erneut wurden in mehreren europäischen Ländern spezielle Börsensegmente für kleine und mittlere Unternehmen eingerichtet, diesmal jedoch v.a. für Wachstumsunternehmen. Bisher existierte nur in den Vereinigten Staaten mit der NASDAQ ein etablierter und funktionierender Kapitalmarkt für Beteiligungspapiere von kleinen und mittleren Unternehmen. Im Zuge dieser Entwicklung startete die Deutsche Börse AG im Mai 1997 den Neuen Markt, ein Handelssegment für wachstumsstarke kleine und mittlere Unternehmen. Ein Novum in Deutschland war der Designated Sponsor (vormals Betreuer) im Neuen Markt, der neben den strengen Zulassungsbedingungen für die nötige Liquidität und Transparenz sorgen sollte. Die anfängliche Kritik am Designated Sponsor-Konzept und an den Transparenzanforderungen ist nach dem bisherigen Erfolg des Neuen Marktes verstummt. In einem nächsten Schritt wurde das Konzept auf MDAX-Werte, die künftigen SMAX-Werte und andere illiquide Werte übertragen, da hier noch Handlungsbedarf besteht.

Mit dieser Arbeit soll gezeigt werden, welchen Beitrag das Designated Sponsor-Konzept zur Verbesserung von Liquidität und Transparenz leistet, um einen funktionierenden Sekundärmarkt für die Aktien von kleinen und mittleren Unternehmen sicherzustellen. Hierbei sollen die Problemfelder anhand der Besonderheiten von kleinen und mittleren Unternehmen herausgearbeitet und bei der Bewertung des Designated Sponsor-Konzepts als Lösungsansatz berücksichtigt werden.

Gang der Untersuchung:

Die Darstellung der Grundlagen zur Effizienz und Organisation von Wertpapiermärkten in Kapitel 2 bilden das theoretische Grundgerüst für die Ausführungen in Kapitel 3 und Kapitel 4. Im Vordergrund stehen dabei die Definitionen und die Bedeutung von ausgewählten Effizienzkriterien, insbesondere von Liquidität und Transparenz sowie deren interdependente Beziehung. Nachfolgend wird auf die Auswirkung der verschiedenen Börsenorganisationsformen auf Liquidität und Transparenz eingegangen.

Im Anschluß steht in Kapitel 3 das Verhältnis von kleinen und mittleren Unternehmen zur Börse im Mittelpunkt. Nach der begrifflichen Einordnung werden ihre Besonderheiten und die daraus resultierenden Probleme im Sekundärmarkt analysiert. Im folgenden wird auf internationale Börsensegmente für kleine und mittlere Unternehmen und ihre Lösungsansätze zur Verbesserung von Liquidität und Transparenz eingegangen. Abschließend werden die deutschen Börseninitiativen Neuer Markt und SMAX dargestellt, die das Designated Sponsor-Konzept als Lösungsansatz beinhalten.

Eine detaillierte Situationsanalyse und Problematisierung des Designated Sponsor-Konzepts folgt in Kapitel 4. Es werden die Liquiditätsunterstützung im Xetra-Handel und die möglichen Zusatzleistungen für die Emittenten beschrieben und die Auswirkungen auf die Marktteilnehmer kritisch erörtert. Zur Ergänzung werden vergleichbare Modelle an der New York Stock Exchange und der SBF-Bourse de Paris vorgestellt.

Ein mündliche Befragung in Form von strukturierten Interviews zum Designated Sponsor-Konzept mit Emittenten und Finanzintermediären am Neuen Markt rundet die Arbeit ab. Ziel dieser Erhebung soll es sein, Aufschlüsse über den Beitrag der Designated Sponsors zur Verbesserung von Liquidität und Transparenz aus der Sicht dieser beiden Marktteilnehmer zu gewinnen. Zusätzlich sollen Erkenntnisse über Problembereiche und Verbesserungsmöglichkeiten aufgezeigt werden. Dazu beleuchten die gestellten Fragen das Designated Sponsor-Konzept im Gesamten. Das Schlußkapitel gibt neben der zusammenfassenden Betrachtung einen Ausblick auf die zukünftige Bedeutung des Designated Sponsor-Konzepts.

Inhaltsverzeichnis: