Die Investmentaktiengesellschaft in ihrer Eignung als Investmentvehikel für börsengehandelte Fonds (ETF)

Bachelorarbeit von Christian Giurgiu

Einleitung:

Die rasante Entwicklung der Kapitalmärkte in den letzten Jahrzehnten hat zu der großen Anzahl der heutigen Kapitalmarktinstrumente geführt, die das gegenwärtige Finanzbild prägen und steuern.

Diese Entwicklung, einhergehend mit der stetig voranschreitenden Globalisierung der Kapitalmärkte, führt zu einer Anpassung bzw. Vereinheitlichung der Kapitalmarktinstrumente, die notwendigerweise für einen transparenten und effizienten Kapitalmarkt erfolgen musste und weiterhin andauert.

Die Europäischen Wirtschaftsgemeinschaft (EWG) hat diese Entwicklung erkannt und durch den erlass der Richtlinie des Rates vom 20. Dezember 1985 zur Koordinierung der Rechts- und Verwaltungsvorschriften betreffend für bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) (85/611/EWG), eine Vereinheitlichung für Anlagen in Wertpapiere eingeleitet.

Die Fondsstrukturen in der BRD haben sich seit der Einführung der Kapitalanlagegesellschaft (KAG) im Jahre 1957 kontinuierlich weiterentwickelt. Mit der Einführung der Investmentaktiengesellschaft (InvAG) durch das 3. Finanzmarktförderungsgesetz, wurde im Jahr 1998 ein neues Investmentvehikel in das deutsche Investmentrecht eingeführt.

Allerdings war die neu eingeführte InvAG ‘nur’ mit einem fixen Grundkapital ausgestattet worden und war deshalb in der Praxis als Investmentvehikel für Fondsprodukte nicht geeignet.

Erst mit der Einführung der InvAG mit variablem Kapital, durch das Investmentmodernisierungsgesetz, das zum 01.01.2004 in Kraft trat, wurde ein weiterer wichtiger Schritt unternommen, die InvAG in ihrer Funktion als Investmentvehikel, den Möglichkeiten ihrer Konkurrenten, der luxemburgischen Société d’investissement à capital variable (SICAV) und der irischen Unit Trust, anzugleichen.

So wurde nach Einführung der InvAG mit veränderlichem Kapital sogleich die kritische Frage gestellt, ob diese Rechtsform überhaupt Überlebensfähig sei.

Zumindest konnte im Jahr 2004 ein Single-Hedgefonds mit dieser Rechtsform aufgelegt werden.

Erst mit dem Inkrafttreten des neuen Investmentgesetzes am 28. Dezember 2007 durch das Investmentänderungsgesetz, hat der Gesetzgeber die Möglichkeit geschaffen, die InvAG für eine Fondsart zu verwenden, welche geeignet ist, an einem deutschen und innereuropäischem Börsenplatz gehandelt zu werden.

Exchange Traded Funds (ETFs) sind börsengehandelte Fonds und haben ihren Einzug an die Deutsche Börse im Jahr 2000 angetreten. Ihre schnelle und kontinuierliche Entwicklung die bis heute anhält, führt zu einem immer größer werdenden Anlagevolumen in ETFs und zu einem wachsenden Interesse der privaten Investoren, die diese Anlageform immer häufiger auch für ihre private Altersvorsorge nutzen.

Im Jahre 2010 werden ETFs voraussichtlich ein Vermögen von ca. 160 Milliarden Euro Verwalten. Dies ist ein nicht unerheblicher Anteil am europaweiten Fondshandel. Allein am Handelssegment XTF der Deutschen Börse Group sind zurzeit zwölf Emittenten zugelassen.

Über das Handelssegment XTF der Deutschen Börse Group werden derzeit 316 passiv verwaltete ETFs gehandelt.

Bislang wurden die gehandelten ETFs in Deutschland mit unterschiedlichen Investmentvehikeln gegründet, darunter die luxemburgische SICAV, von denen bereits über 1.200 in Luxemburg gegründet wurden.

In der Vertragsform sind bereits einige ETFs nach dem deutschen Investmentgesetz errichtet worden. Es ist möglich mit dem deutschen Sondervermögen und der dazugehörigen Ernennung einer KAG ETFs aufzulegen.

Hingegen ist bisher noch kein ETF in der Gesellschaftsform nach dem deutschen Investmentrecht gegründet worden.

Aufgrund der weltweit ansteigenden AuM der ETFs, vor allem in den letzten Jahren in Europa und der luxemburgischen SICAV als Investmentvehikel, die sich vor allem als Umbrella–Konstruktion für solche Fonds eignet, ist es nur konsequent, dass auch die deutsche InvAG als Investmentvehikel für ETFs immer interessanter wird.

Diese Bachelor Thesis wird die Entstehungsgeschichte, die Funktionsweise und das erforderliche Umfeld eines ETFs beschreiben. Anschließend wird die Entstehungshistorie und Funktionsweise einer InvAG detailliert beschrieben.

Ziel dieser Thesis ist es, die Eignung der InvAG als Investmentvehikel für ETFs zu prüfen, mit dem Augenmerk auf die Ausgabe und Rücknahme der Aktien und des Creation/Redemption Prozesses.

Inhaltsverzeichnis:

	Inhaltsverzeichnis	III
	Abkürzungsverzeichnis	V
	Abbildungsverzeichnis	VI
I.	Einleitung	7
II.	ETF	10
1.	Historie ETF	10
a.	Erste Schritte zum Indexfonds	11
b.	Vom Indexfonds zum ETF	12
2.	Funktionsweise eines Fonds	13
a.	Funktionsweise eines ETF	14
b.	Unterteilung eines ETF	15
3.	Die Markteilnehmer	16
a.	Im Primärmarkt	16
i.	ETF Anbieter	17
ii.	ETF Management	18
iii.	Market-Maker	18
b.	Im Sekundärmarkt	20
i.	Investoren	20
ii.	Banken und Broker	21
iii.	Börse	21
c.	Wertermittlung der Aktienanteile	22
i.	indikativer Net Asset Value (iNAV)	22
III.	Die Investmentaktiengesellschaft (InvAG)	24
1.	Entwicklung der deutschen InvAG	24
a.	die Richtlinie 85/611/EWG (OGAW)	25
b.	Im Spannungsfeld zwischen Aktien- und Investmentrecht	25
c.	Aktie und Mitgliedschaft	26
2.	Regulatorische Voraussetzungen bezüglich der Gründung einer InvAG	28
a.	Erlaubnisverfahren	28
b.	Bestellung des Vorstands und des Aufsichtsrats	32
i.	Geschäftsverbote	34
c.	Eintragung in das Handelsregister	35
d.	Die Satzung einer InvAG	35
e.	Die Anlagebedingungen einer InvAG	38
f.	Die Spezial-InvAG	39
3.	Bestimmung der Anlage- und Unternehmensaktionäre	40
a.	Anteilsklassen	42
4.	Die InvAG in der Umbrella-Konstruktion	44
IV.	Die InvAG in ihrer Eignung als Investmentvehikel für ETFs	50
1.	Vom Grundkapital zum Gesellschaftskapital	50
a.	Die Darstellung des veränderlichen Kapitals in der Satzung	51
b.	Das veränderliche Gesellschaftskapital	51
2.	Der Creation/Redemption Prozess eines ETF unter einer InvAG	54
3.	Ausgabe und Rücknahme der Aktien	56
a.	Ausgabe und Rücknahme der Aktienanteile über die InvAG	57
b.	Verwahrung, Weiterleitung und An- bzw. Verkauf der Aktienanteile durch den Designated Sponsor	57
c.	Ausgabe und Rücknahme der Aktien durch die Investoren	58
d.	Ausgabe und Rücknahme der Aktien über die Banken und Broker	58
e.	Ausgabe und Annahme der Aktien über die Börse	59
V.	Zusammenfassung	61
	Literaturverzeichnis	63

Textprobe:

Kapitel 3, Bestimmung der Anlage- und Unternehmensaktionäre:

Die InvAG unterscheidet zwischen Unternehmensaktien und Anlageaktien (Paragraph 96 Abs. 1 S. 2 InvG).

Auf die Begebung von Anlageaktien kann verzichtet werden, wenn die InvAG als Spezial-InvAG errichtet wurde.

Diese Aufteilung ist bedeutsam für die Unterscheidung, der nicht notwendigerweise deckungsgleichen Interessen dieser Gruppen.

Der Unternehmensaktionär hat maßgebliches Interesse daran, an den unternehmerischen und organisatorischen Abläufen beteiligt zu sein, während beim Anlageaktionär allein die vermögensmäßige Beteiligung im Vordergrund steht.

Die Begebung von Nennbetragsaktien ist bei einer InvAG unpraktikabel, da diese ein veränderliches Gesellschaftskapital hat, das ständigen Schwankungen ausgesetzt ist. Die InvAG sieht daher grundsätzlich die Aktienform als Stückaktie vor.

Die InvAG kann von diesem Grundsatz abweichen. In Folge der vom Gesetzgerber angestrebten Angleichung der InvAG an das Sondervermögen ist es möglich Aktien zu begeben, die nur einen Bruchteil eines vollen Anteils repräsentieren. Das bedeutet, die Anzahl der Aktien muss nicht zwingend auf einen vollen Zahlenbetrag lauten, sondern kann auch Bruchteile berücksichtigen. Dies ist dann von Bedeutung wenn Anleger im Rahmen eines Sparplans für einen festen Geldbetrag Aktien an der Gesellschaft erwerben wollen.

Die Rechte und Pflichten der Unternehmensaktionäre sind im Paragraph 96 Abs. 1b InvG näher bestimmt. Die Gründungspflichten untergliedern sich zunächst in die Hauptpflichten. Die Unternehmensaktionäre sind verantwortlich für die erforderliche Bereitstellung des Anfangskapitals durch ihre Einlagen und tragen die Verantwortung für die Gründung der Gesellschaft neben Vorstand und Aufsichtsrat.

Die Verantwortung der Unternehmensaktionäre endet nicht mit der Gründung der Gesellschaft, sondern erstreckt sich auch auf den weiteren Betrieb der Gesellschaft. Das Interesse der Unternehmensaktionäre unterscheidet sich von den Interessen der Anlageaktionäre, die ein rein vermögensrechtliches Interesse verfolgen.

Die Aufnahme neuer bzw. anderer Unternehmensaktionäre ist nicht nur auf den Zeitpunkt der Gründung beschränkt. Durch Leistung von Einlagen und Übernahme von Unternehmensaktien, können weitere Personen, auch nach der Gründung, als Unternehmensaktionäre beteiligt werden.

Diese Unternehmensaktien müssen auf Namen lauten.

Jede Übertragung von Unternehmensaktien, bei einem Publikumsfonds, muss der Bundesanstalt mitgeteilt werden. So wird sichergestellt, dass die Unternehmensaktionäre der BaFin namentlich bekannt sind.

Erst durch diese Mitteilung an die Bundesanstalt, ist die Übertragung der Unternehmensaktien wirksam.

Diese Regelung soll verhindern, dass die Unternehmensaktionäre sich ihren Pflichten entziehen.

Zusätzlich ergeben sich aktienrechtliche Erleichterungen durch Namensaktien, bspw. die Einberufung der Hauptversammlung nach Paragraph 121 Abs. 4 AktG.

Ziel der Unternehmensaktionäre ist es, einen Einfluss auf die Geschäftstätigkeit der InvAG ausüben zu können. Daher wird ihnen ein Teilnahmerecht an der Hauptversammlung und ein Stimmrecht gewährt.

Anlageaktien können erst nach Eintragung der InvAG in das HR begeben werden.

Das Interesse der Anlageaktionäre ist hauptsächlich auf die Vermögensanlage beschränkt. Daher wurde bei der Ausgestaltung der Bestimmung des Absatzes 1c darauf geachtet, dass die Anlageaktionäre eventuellen unternehmerischen Risiken nicht unterworfen werden. Dies wird dadurch sichergestellt, dass Anlageaktien erst nach Eintragung in das Handelsregister begeben werden dürfen.

Anlageaktien berechtigen nicht zur Teilnahme an der Hauptversammlung der InvAG und gewähren kein Stimmrecht.

Dies ist nicht der Fall, wenn die Satzung der InvAG, den Anlageaktionären ausdrücklich die Teilnahme an der Hauptversammlung und ein Stimmrecht gewährt.

Die grundsätzlich fehlende unternehmerische Einflussmöglichkeit der Anlageaktionäre ist eine Grundannahme im InvG. Sollte der Anleger nicht mehr mit den unternehmerischen Entscheidungen der InvAG übereinstimmen, so hat er die Möglichkeit seine Anteile an dieser zurückzugeben bzw. seine Anteile über die Börse veräußern.

Die Rechte und Interessen der Anlageaktionäre werden durch weit reichende Schutzmaßnahmen gewahrt. Für die Anlageaktionäre existieren grundsätzlich keine Organe in der InvAG, wo sie einen unmittelbaren Einfluss haben können.

Aus diesem Grund hat das InvG mehrere Kontrollstellen eingesetzt, die eine Überwachungsfunktion einnehmen.

Zum einem kontrollieren der Aufsichtsrat und die Depotbank die Aktivitäten der InvAG und zum anderen haben die gesetzlichen Anlagevorgaben einer InvAG zusätzliche Kontrollfunktion.

Weiterhin bestehen diverse Anzeigepflichten der InvAG, die der BaFin regelmäßig angezeigt werden müssen.

Die vom InvG zahlreich verlangten Genehmigungserfordernisse, die an die BaFin gerichtet sein müssen, erlauben dieser ebenfalls eine Kontrollfunktion über die InvAG zu haben.

Es bestehen interne Gremien (Aufsichtsrat) und externe Gremien (Depotbank), die eine investmentspezifische Kontrollfunktion ausüben.

Kapitel 3.a, Anteilsklassen:

Einer InvAG ist es gestattet verschiedenen Anteilsklassen zu bilden.

Die Anteilsklassen können verschiedene Rechte, insbesondere hinsichtlich der Ertragsverwendung, des Ausgabenaufschlags, des Rücknahmeabschlags, der Währung des Anteilswertes, der Verwaltungsvergütung, der Mindestanlagesumme oder einer Kombination dieser Merkmale haben.

Die Einführung von Anteilsklassen hat den Vorteil, dass vor allem zwischen ausschüttenden und thesaurierenden Aktien unterschieden werden kann.

Die Gleichbehandlung der Aktionäre muss nur in einer Aktienklasse gegeben sein. Der Wert der Aktie ist für jede Aktienklasse gesondert zu errechnen. Es können auch Aktienklassen durch Aktiengattungen bestimmt werden.

Mit der Möglichkeit zur Bildung von Anteilsklassen, wollte der Gesetzgeber den Kapitalanlagegesellschaften erlauben, zusätzliche Anlageprodukte unter der selben Gesellschaften auflegen zu können, mit dem Ziel die administrativen Kosten für einen solchen Vorgang zu reduzieren. Diese Kostenreduzierung für Auflegung einer weiteren Anteilsklasse sollte den Fondsstandort Deutschland attraktiver und Wettbewerbsfähiger machen.

Fraglich ist hier, ob die Anteilklassen eines Fonds, welches nach den Vorschriften des Sondervermögens aufgelegt wurde, so auch uneingeschränkt auf Anteilsklassen einer InvAG angewendet werden können.

Zum einen verweist Paragraph 99 Abs. 3 InvG eindeutig auf die Vorschrift für Anteilsklassen gem. Paragraph 34 Abs. 1 InvG und zum anderen ist es nach Aktienrecht auch möglich Aktien auszugeben, die verschiedene Rechte gewähren.

So spricht auch Eckhold die Problematik an, dass den Anteilsklassen Paragraph 96 Abs. 1 S. 4 InvG entgegensteht, da die Aktien einer InvAG denselben Anteil am Gesellschaftskapital verkörpern müssen.

Allerdings wird in der Vorschrift vom Wert der Aktien ausgegangen die das Gesellschaftskapital bilden und nicht von der Aktiengattung an sich.

So kann Paragraph 34 Abs. 1 InvG angewendet werden, mit dem Ziel verschiedene Anteilsklassen zu bilden.