Empirische Untersuchungen zur langfristigen Performance von Aktien- und Rentenanlagen

48 Vergleich von Nominal- und Realrenditen ist eine Besonderheit in Teilperiode II feststellbar. Die inflationsbereinigten Renditen unterscheiden sich kaum von den nominalen Werten, dies ist aber nicht auf marktinhärente Faktoren, sondern auf die Festlegung künstlich niedriger Preise in der Zeit des Nationalsozialismus zurückzuführen, die Inflation konnte sich zu dieser Zeit nicht in Preiserhöhungen niederschlagen. Bei den Nachsteuerrenditen fällt der geringe Effekt des Steuerabzugs in Teilperiode I auf, der die niedrigen Steuersätze der damaligen Zeit widerspiegelt. In Teilperiode III zeigen sich dagegen bedeutende Einbußen durch die Besteuerung. Bei der Anlage in festverzinslichen Wertpapieren wird fast die gesamte Rendite aufgezehrt, es wirkt sich nachteilig aus, daß der gesamte Ertrag in Form von Zinsen zu versteuern ist.214 Bei Aktien sind dagegen nur die Dividenden zu versteuern, Vorteile ergeben sich hier aus der Tatsache, daß der Anteil der Dividende an der gesamten Wertentwicklung von Aktien im Beobachtungszeitraum immer geringer wurde. Als Gesamtergebnis hält Morawietz fest, daß die durchschnittliche Rendite der Aktienanlage über alle Teilperioden hinweg höher lag als die Rendite festverzinslicher Papiere. Für den Gesamtzeitraum 1870-1992215 ergab sich eine Aktienrendite von nominal 8,9 % (real 7,2 %), die Rendite von Renten lag bei 5,8 % (real [...]

46 Restlaufzeitverkürzung erleiden, kommt es normalerweise nicht zu Negativrenditen. Morawietz gibt an, daß bei seiner Performancemessung auf monatlicher Basis 1.250 Monate mit positiver und kein einziger Monat mit negativer Rendite zu verzeichnen war.207 Die tatsächlichen Wertschwankungen eines Rentenportfolios, die besonders bei der Betrachtung kurzer Halteperioden von Bedeutung sind, werden durch den Verlauf der Umlaufsrendite nicht abgebildet. Zur Risikomessung erweist sie sich deshalb als unzweckmäßig. Für die Darstellung der Performanceergebnisse legt Morawietz zwölf HalteperiodenKlassen mit 1 bis 40 Jahren fest.208 Der Renditewert für jede dieser Klassen besteht aus dem Durchschnitt rollierender Halteperioden. „Dies bedeutet beispielsweise für die 3-Jahres-Halteperioden der Teilperiode III (1950-1992), daß sämtliche Halteperioden 1950-1952, 1951-1953, 1952-1954 ... bis 1990-1992 untersucht werden.“ 209 In Tabelle 2 sind die Ergebnisse für die drei Teilperioden zusammengefaßt. Aufgrund der Unterbrechungen der Datenreihen können genaugenommen keine Aussagen über die Entwicklung des Gesamtzeitraums 1870-1992 getroffen werden, aus den Daten der Teilperioden lassen sich aber aufschlußreiche Erkenntnisse gewinnen. Für die Anlageform Aktie läßt sich feststellen, daß die Verlängerung der Anlagedauer eine Reduzierung des Risikos (gemessen an der Standardabweichung) zur Folge hat.210 Ein Blick auf die drei Teilperioden zeigt, daß die Gesamtrendite der Aktie (nominal und brutto) im Zeitablauf deutlich zugenommen hat. Als Trend ist weiterhin erkennbar, daß der Anteil von Kursveränderungen an der Gesamtrendite der Aktie erheblich angestiegen ist, der Renditebeitrag der Dividende nahm dagegen spürbar ab. Morawietz stellt dazu fest, daß das Verhältnis Kursgewinn zu Dividendenrendite in den Teilperioden I bis III zuerst bei 20 % zu 80 %, dann bei 40 % zu 60 % und in der letzten Teilperiode schließlich bei ca. 66 % zu 33 % lag.211 Auch für die Anlageform Rente ist ein kontinuierlicher Anstieg der nominalen VorSteuer-Rendite erkennbar. Allerdings lag auch das Risiko in den Teilperioden II und III höher als in Zeitraum I. Morawietz kommt zu der Erkenntnis, daß – anders als bei Aktien – bei Renten mit einer Verlängerung der Haltedauer kein drastischer Rückgang des Risikos verbunden ist.212 Die Attraktivität der Aktienanlage nimmt relativ [...]

Morawietz stellt für den Zeitraum 1870-1992 die Renditen von Aktien und Renten gegenüber. Die Untersuchung erstreckt sich nicht auf den gesamten Zeitraum von 1870 bis 1992, sondern auf drei Teilperioden:197 Jan. 1870 - Dez. 1913, Jan. 1924 Dez. 1941, Jan. 1950 - Dez. 1992. Morawietz analysiert also nicht 123, sondern nur 105 Jahre, die Wertentwicklung der nicht erfaßten Jahre wird ignoriert. Die Berechnungen Morawietz’ erfolgen auf Basis von Monatsdurchschnittswerten198, die Ergebnisse werden auf Jahresbasis ausgewiesen. Als Grundlage für die Berechnung der Aktienrenditen dient für den Zeitraum 18701913 ein Index des Instituts für Konjunkturforschung, der auf Datenerhebungen Otto Donners199 basiert. Der Zeitraum der zweiten Teilperiode wird durch Daten des Statistischen Reichsamtes abgedeckt, für die Zeit ab 1950 nutzt Morawietz den Aktienindex des Statistischen Bundesamtes.200 Bei der Ergänzung dieser Aktienindexreihe um Dividendenerträge stützt sich Morawietz ebenfalls auf diese Quellen. Für die Zeit vor 1926 liegen Dividendenangaben nur auf Jahresbasis vor, die Umrechnung auf Monatsdaten nimmt Morawietz vor, indem er die zeitliche Verteilung der Dividendenausschüttungen im Kalenderjahr 1991 zugrunde legt.201 Er rechnet mit Bruttodividenden, bezieht also die Körperschaftsteuergutschrift mit ein.202 [...]