Besonderheiten der Unternehmensbewertung in der Film- und Fernsehindustrie

Diplomarbeit von Insa Niemeyer

Einleitung:

Bedeutende Unternehmenstransaktionen in der Film- und Fernsehindustrie haben in den letzten Jahren vielfach für Aufsehen und Schlagzeilen gesorgt. Als derzeit wohl bekanntestes Beispiel kann in diesem Zusammenhang die geplante und letztlich vom Kartellamt untersagte Übernahme der ProSiebenSat.1 Media AG durch den Axel Springer Verlag genannt werden. Überdies weisen gegenwärtige Aktivitäten darauf hin, dass der Mergers & Acquisitions (M&A)-Markt im Film- und Fernsehsektor auch in Zukunft in Bewegung bleiben wird. So stellt die fünfprozentige Beteiligung der KTB-Technologie Beteiligungsgesellschaft an der Filmgesellschaft Senator Entertainment AG nur ein aktuelles Beispiel für die Relevanz von Unternehmensbewertungen in der Film- und Fernsehindustrie dar. Ein weiteres Exempel statuiert der am 6. März 2007 erfolgte Vollzug des Anteilskaufvertrags zwischen German Media Partners, dem bisherigen Mehrheitsgesellschafter der ProSiebenSat.1 Media AG und der Lavena Holding 4 GmbH, einer Holding, die durch KKR bzw. Permira beratene Fonds kontrolliert wird.

Diese und viele weitere M&A-Aktivitäten weisen darauf hin, dass nicht nur organisches, sondern auch externes Wachstum in der Film- und Fernsehindustrie an Bedeutung gewinnt. Diese Relevanz rückt insbesondere im Lichte wachsenden Wettbewerbs sowie des für kleine Unternehmen hohen Risikos und der induzierten schlechten Finanzierungsmöglichkeiten in den Vordergrund. So konstatierten ebenfalls verschiedene Unternehmensvertreter, dass die Größe eines Film- bzw. Fernsehunternehmens für den langfristigen Erfolg eine Schlüsselrolle einnimmt. Jedoch wurden in der Vergangenheit, vor allem zu Zeiten des Neuen Marktes, häufig die Hoffnungen, die im Vorfeld einer Übernahme des entsprechenden Film- oder Fernsehunternehmens an ein externes Wachstum geknüpft wurden, im Nachhinein enttäuscht. Die Preise und Konditionen einer solchen Transaktion deuten daher auf erheblichen Diskussionsbedarf über die korrekte Ermittlung von Entscheidungswerten in der Film- und Fernsehindustrie hin. In diesem Zusammenhang scheint es, als würden die traditionellen Bewertungsmethoden den Besonderheiten dieser Branche, die vor allem in dem eminenten Anteil immaterieller Werte, wie Filmrechten und Humankapital liegen, nicht gerecht werden. Diese konzeptionellen Schwächen zeigen die Notwendigkeit zur Erfassung eben dieses großen Anteils immaterieller Vermögenswerte durch spezielle Bewertungsmethoden, die die etablierten Unternehmensbewertungsmodelle in ihrer praktischen Konstruktion unterstützen sollen.

In der wissenschaftlichen Literatur fehlt den Ansätzen zur Unternehmensbewertung in der Film- und Fernsehindustrie bisher jedoch die nötige konkrete Ausgestaltung. Obwohl bekannt ist, dass man mit den traditionellen Methoden bei der Anwendung für Film- und Fernsehunternehmen auf erhebliche Schwierigkeiten stößt, fanden bislang kaum Untersuchungen zu branchenspezifischen Bewertungsverfahren statt. Vielmehr werden hauptsächlich Erklärungsmodelle zur Diskrepanz zwischen Bewertungstheorie und Wirklichkeit erörtert, aber keine Implikationen für spezielle Bewertungsmethoden abgeleitet. Obwohl Karl Ulrich im Jahr 2006 in einer Veröffentlichung auf die Besonderheiten der Bewertung von Medienunternehmen eingeht und die Schwächen der traditionellen Methoden aufdeckt, bleiben Lösungsansätze nur unzureichend erkennbar. Allerdings publizierte Ulrich eine empirische Studie über die Bewertung einer Formatbibliothek eines TV-Produktionsunternehmens, die erste Resultate bringt. Darüber hinaus lieferten branchenspezifische Studien von Amram und Martin/Wang Ideen zur Verbesserung der Validität der Bewertungsergebnisse in diesem Bereich. Größtenteils beschränkt sich die derzeitige Literatur aber auf die Analyse und Differenzierung der Bilanzierungsvorschriften (HGB, IFRS, US-GAAP) des immateriellen Vermögens, die zweifelsohne die Ausgangsbasis einer fairen, prospektiven Unternehmensbewertung in diesem Sektor darstellen. Allerdings sollten sich die Forschungsbemühungen nicht allein auf diese rechnungslegerischen Vorschriften beschränken, da die gängigen Bewertungsmodelle ohnehin unabhängig von der angewandten Bilanzierungsmethodik operieren.

Gang der Untersuchung:

Vor dem Hintergrund der aktuellen Relevanz von Unternehmensbewertungen im Bereich der Film- und Fernsehindustrie und ihrer Gestaltungsdefizite werden zunächst die bewertungsrelevanten Besonderheiten der Branche dargestellt und anschließend die begrifflichen Grundlagen zur Unternehmensbewertung unter Berücksichtigung der formulierten Zielsetzung definiert.

Der Schwerpunkt wird dabei auf dem deutschen Medienmarkt liegen, wobei zum Teil Verweise auf den amerikanischen Film- und Fernsehsektor vorgenommen werden. Auf Basis dieser theoretischen Grundlagen sowie der Einschätzungen aus der unternehmerischen Praxis, die aus einer empirischen Studie gewonnen wurden, folgt eine Analyse über die zwingenden Anforderungen, die an ein film- und fernsehspezifisches Unternehmensbewertungsmodell gestellt werden müssen.

Dieser Bewertungskatalog modifiziert allgemeine Beurteilungskriterien für Unternehmensbewertungsmodelle in film- und fernsehspezifische Anforderungen, anhand derer die selektierten Verfahren bewertet werden können. Anschließend folgt ein Überblick über die gängigen Bewertungsmodelle und eine kurze Skizzierung der für die Film- und Fernsehpraxis relevanten Verfahren in ihrem Aufbau und ihrer Zielsetzung.

Darüber hinaus wurden aus der empirischen Untersuchung, Kenntnisse über die film- und fernsehspezifische Vorgehensweise im Zusammenhang mit dem jeweiligen Verfahren erlangt, um eine abschließende Beurteilung über die Anwendbarkeit des jeweiligen Bewertungsmodells unter den Bedingungen des Kriterienkataloges geben zu können.

Eine vergleichende Diskussion fasst die Vorzüge und Defizite der Unternehmensbewertungsmodelle abschließend zusammen. Auf dieser Grundlage werden Gestaltungshinweise ausgesprochen, die Ansatzpunkte für die Realisierung eines branchenspezifischen Unternehmensbewertungsmodells aufzeigen.

Schließlich werden die Ergebnisse der Arbeit und deren Relevanz für die wissenschaftliche Theorie sowie die unternehmerische Praxis zusammengefasst und ein Ausblick auf die Zukunft der Unternehmensbewertung in der Film- und Fernsehindustrie getätigt.

Inhaltsverzeichnis:

	Abbildungsverzeichnis	V
	Tabellenverzeichnis	VI
	Abkürzungsverzeichnis	VII
1.	Einleitung	1
1.1	Relevanz des Themas	1
1.2	Zielsetzung der Arbeit	3
1.3	Gang der Untersuchung	3
2.	Grundlagen der Bewertung von Film- und Fernsehunternehmen	5
2.1	Charakteristika der Branche	5
2.1.1	Filmindustrie	6
2.1.2	Fernsehindustrie	13
2.2	Unternehmenswert	18
2.2.1	Allgemeine Definition	18
2.2.2	Definition bei Film- und Fernsehunternehmen	20
3.	Film- und fernsehspezifisches Anforderungsprofil an ein Unternehmensbewertungsmodell	22
3.1	Abbildung der Werttreiber	23
3.1.1	Library	24
3.1.2	Humankapital	25
3.1.3	Strukturkapital	27
3.2	Abbildung der Risiken	29
3.3	Abbildung der sonstigen Kriterien	32
3.3.1	Flexibilität	32
3.3.2	Vollständigkeit und reales Bild der Ertragskraft	32
3.3.3	Praktikabilität	34
3.4	Zusammenfassender Kriterienkatalog	35
4.	Methoden der Unternehmensbewertung und ihre Anwendbarkeit auf die Film- und Fernsehindustrie	35
4.1	Discounted-Cash-Flow-Verfahren (DCF-Verfahren)	37
4.1.1	Überblick	37
4.1.2	Cash Flow-Definition im WACC-Ansatz	42
4.1.3	Cash Flow-Prognose	43
4.1.3.1	Planungshorizont	43
4.1.3.2	Detailprognosephase	46
4.1.4	Diskontierungssatz	54
4.1.5	Anwendbarkeit des Verfahrens auf Film- und Fernsehunternehmen	57
4.1.5.1	Abbildbarkeit der Werttreiber	58
4.1.5.2	Abbildbarkeit der Risiken	62
4.1.5.3	Abbildbarkeit der sonstigen Kriterien	64
4.2	Multiplikatorverfahren	67
4.2.1	Überblick	67
4.2.2	Anwendbarkeit des Verfahrens auf Film- und Fernsehunternehmen	68
4.2.2.1	Abbildbarkeit der Werttreiber	69
4.2.2.2	Abbildbarkeit der Risiken	70
4.2.2.3	Abbildbarkeit der sonstigen Kriterien	70
4.3	Vergleichende Übersicht und Diskussion	72
5.	Gestaltungshinweise zur Verbesserung der Validität der Unternehmens-bewertung in der Film- und Fernsehindustrie	75
5.1	Humanvermögensrechnung	76
5.1.1	Kostenbasierte Modelle	76
5.1.2	Wertbasierte Modelle	79
5.2	Realoptionsansatz	81
5.2.1	Überblick	81
5.2.2	Anwendung auf die Film- und Fernsehindustrie	82
6.	Fazit und Ausblick	86
	Anhangsverzeichnis	91
	Literaturverzeichnis	147
	Verzeichnis der Expertengespräche	159

Textprobe:

Für den Filmrechtehandel gibt es neben der beschriebenen Kategorisierung eine weitere und sehr viel genauere, aber auch um einiges aufwendigere Variante der Cash Flow-Prognose durch ein intuitives Prognosemodell, mit dessen Hilfe das gesamte Rechteportfolio einem detaillierten Forecast unterzogen wird. Dabei wird jedes einzelne Filmrecht und Fernsehformat auf seine rechtlichen Restriktionen, die Vertragslage und die allgemeinen Qualitätsmerkmale wie die Exklusivität, das Thema, der Cast, die Regie und das Alter des Filmes untersucht. Darüber hinaus ist jedes Recht mit spezifischen Komponenten ausgestattet, wie den Territorien, der Rechteart, einer zeitlichen Komponente und der Anzahl der Ausstrahlungen. Die Komponente Territorien meint dabei das Recht auf die Verwertung in bestimmten Ländern oder Regionen, wobei in Europa die Key-Territories Deutschland, Frankreich, Italien und Spanien darstellen. Die Rechteart beschreibt in diesem Zusammenhang die Art der Auswertung wie Kino, DVD, Fernsehen, etc. All diesen Ausgestaltungsmöglichkeiten eines Filmrechtes können aufgrund von Erfahrungen unterschiedlich hohe Erlösströme zugeordnet werden, die demnach bei der Cash Flow-Prognose auch zu berücksichtigen sind. Um folglich die zukünftigen Cash Flows verlässlich prognostizieren zu können, muss jedes einzelne Filmrecht auf die beschriebenen Komponenten und die daraus resultierenden Erlösströme examiniert werden.

Die bestehende Library eines Rechtehändlers oder Produktionsunternehmens muss demnach alle existierenden Rechte auf diese Weise bewerten, was bei einer entsprechenden Größe des Unternehmens zu einer sehr aufwendigen Datenaufbereitung führt. Die Bewertung wird dabei umso genauer, je weiter das Recht im Verwertungszyklus fortgeschritten ist, da die Erfolgseinschätzung nach der Kinoauswertung häufig schon relativ sicher erfolgen kann. Generell lässt sich die Bewertung eines einzelnen Filmrechts mit Hilfe eines Rechtewürfels darstellen, der die wichtigsten Ausgestaltungsmöglichkeiten berücksichtigt und gleichzeitig die Filme in Kategorien einteilt. Es findet eine Zuordnung von Punktzahlen der einzelnen Komponenten statt, die wiederum äquivalent zu den erwarteten Erlösen sind. Um letztlich den Wert des Rechtes zu erhalten, werden die Punkte der unterschiedlichen Ausgestaltungen miteinander multipliziert und die Gesamtpunktzahl in einen Eurowert transformiert.

Dieses Prognosemodell der Bewertung aller einzelnen Komponenten mit Hilfe eines Rechtewürfels kann allerdings nicht für die Bewertung eines TV-Auftragsproduzenten genutzt werden, da hier keine Rechte generiert werden und somit auch keine Auswertbarkeit im beschriebenen Sinne stattfindet. Aus diesem Grund muss für die TV-Auftragsproduktion eine andere Lösung zur zuverlässigen Vorhersage der Cash Flows gefunden werden. In der Praxis wurde durch den Finanzvorstand Dr. Christian Franckenstein der MME Moviement AG neben der grundsätzlich bewertungsrelevanten Qualität der Formate und den entsprechenden Sendeplätzen sowie des Reifegrades des entsprechenden Formats das so genannte Ampelszenarioverfahren als Prognosemodell genannt. Hierbei wird eine Einteilung in worst-, real- und best case für die Erlösvorhersage vorgenommen, indem die Formate in „grüne“, „gelbe“ und „rote“ Formate aufgeteilt werden. „Grünen“ Projekte sind schon vertraglich fixiert und aus ihnen können somit auf jeden Fall Einnahmen generiert werden. Die Kumulation der Einnahmen aus diesen „grünen“ Formaten stellt deshalb den worst case des Fernsehunternehmens dar. Die „gelben“ Formate sind hingegen solche Formate, über die, mit dem entsprechenden Auftraggeber, schon lose Vereinbarungen über einen Produktionsauftrag getroffen wurden, deren Realisierung damit wahrscheinlich wird. Den real case des zu bewertenden TV-Produzenten erhält man durch die Addition der „gelben" zu den „grünen“ Formaten. Bei den „roten“ Formaten handelt es sich um Ideen, die vom Auftragsproduzenten zwar als erfolgsträchtig eingeschätzt werden, über die aber noch keine Verhandlungen mit den Sendern geführt wurden. Ob es tatsächlich zu einem Produktionsauftrag kommt, ist also noch ungewiss. Zählt man die erwarteten Einnahmen aus diesen „roten“ Formaten noch zu den real case Einnahmen hinzu, so erhält man den best case der freien Cash Flows des entsprechenden Unternehmens.

Nachdem nun ausführlich die Prognosemöglichkeiten der Filmproduktion, dem Rechtehandel und der TV-Auftragsproduktion in ihren unterschiedlichen Ausgestaltungsmöglichkeiten diskutiert wurden, widmet sich die Arbeit im folgenden Abschnitt der Bestimmung des Diskontierungssatzes.