Auswahl von Exitkanälen bei Venture-Capital-Finanzierungen

Diplomarbeit von Thomas Raueiser

Einleitung:

In der letzten Dekade hat sich in Deutschland venture capital als geeignete Eigenkapitalfinanzierungsform entwickelt, die aufgrund besonderer Eigenschaften im Vergleich zu alternativen Eigenkapitalfinanzierungen speziell für junge Wachstumsunter-nehmen sehr vorteilhaft ist. Ein wesentlicher Erfolgsfaktor für die Venture-capital-Finan-zierung ist der flexible und renditeträchtige Ausstieg - der sog. Exit - durch die Veräußerung der Gesellschaftsanteile. Diesbezüglich wird die Organisation von funktionsfähigen Exitkanälen als Motor für einen liquiden Venture-capital-Markt angesehen, weil einerseits gebundenes venture capital effizienter umgesetzt werden kann und andererseits zusätzliche Anreize für Kapitalgeber geschaffen werden, neues Kapital dem Investitionszyklus zu-zuführen.

In Anbetracht gesellschafts- wie steuerrechtlicher Restriktionen, struktureller und mentaler Hindernisse haben die Exitkanäle auf dem deutschen Venture-capital-Markt allerdings in den letzten Jahren im Vergleich zu ihren Pendants in den USA und in Europa erhebliche Schwachstellen in quantitativer und qualitativer Hinsicht aufgezeigt. So waren die fehlenden Renditeaussichten sowie die mangelnde Fungibilität der Beteiligungsanteile in der Vergangenheit ausschlaggebend für die schwache Entwicklung des Venture-capital-Marktes in Deutschland.

Durch die Errichtung spezieller Börsensegmente für innovative, technologieorientierte Unternehmen auf nationaler und internationaler Ebene sowie Verbesserungen der rechtlichen und strukturellen Rahmenbedingungen hat sich die Situation der Exitmöglichkeiten in der jüngsten Vergangenheit merklich verbessert. Die Belebung des Venture-capital-Exits spiegelt sich auch in der quantitativen Zunahme des Exitvolumens wider. Angesichts der qualitativen Verbesserung der Exitkanäle sowie der quantitativen Zunahme des Exitvolumens hat die Wahl über die Folgefinanzierung sowohl für die Kapitalgeber als auch für den Kapitalnehmer eine neue Dimension erreicht, die auf beiden Seiten komplexere Fragestellungen aufwirft und folglich einer kritischen Analyse bedarf.

Vor dem Hintergrund dieses skizzierten Szenarios ist es Ziel dieser Arbeit, die Entscheidung über die Auswahl der Exitkanäle bei einer Venture-capital-Finanzierung näher zu beleuchten. Dabei wird der Versuch unternommen, die in der Literatur kaum problematisierte und in der Praxis vielfach ohne nähere Prüfung getroffene Exitentscheidung unter Einbindung eines entscheidungstheoretischen Grundmusters zu systematisieren sowie darauf aufbauend die Vorteilhaftigkeit der einzelnen Exitkanäle anhand erarbeiteter Zielkriterien problemorientiert zu untersuchen.

Gang der Untersuchung:

Im Rahmen der Untersuchung werden einleitend in Kapitel 2 die Venture-capital-Finanzierung von alternativen Eigenkapitalfinanzierungsformen terminologisch abgegrenzt und sodann die konzeptionellen Grundlagen erklärt. Zur Erläuterung der Exitwahl werden in Kapitel 3 zunächst grundlegende Lösungsansätze verwandter Finanzierungsbereiche auf ihre Aussagekraft für die Entscheidungsfindung überprüft. Aufbauend auf der präskriptiven Entscheidungstheorie wird die Exitwahl sodann nach grundsätzlichen Exitalternativen sowie nach den Zielen der Beteiligten strukturiert und ihre Abhängigkeiten zueinander verdeutlicht. Resultierend aus der Formulierung der Ziele kann ein Zielsystem generiert werden, das als Entscheidungshilfe für die Exitwahl verwendet werden kann.

Im Rahmen der Untersuchung, die sich aus Gründen der Übersichtlichkeit auf die in praxi wesentlichen Exitalternativen konzentriert, wird dabei in Kapitel 4 kritisch überprüft, ob die Ausprägungen des jeweiligen Exitkanals positive oder negative Rückwirkungen auf die Zielerreichung der Beteiligten haben. Zudem wird durch die Beurteilung der Exitkanäle anhand gleicher Zielkriterien den Entscheidungsträgern die Möglichkeit eröffnet, einen Vergleich zwischen den Alternativen zu ziehen. Basierend auf dem in Kapitel 3 entwickelten Zielsystem und der Analyse der Exitkanäle werden abschließend Handlungsempfehlungen für die Venture-capital-Gesellschaft als auch für die venture-capital-finanzierten Unternehmen abgeleitet.

Inhaltsverzeichnis: