Ausgestaltung und Bewertung strukturierter Finanzprodukte

Diplomarbeit von Mirja Schüler

Einleitung:

Die internationalen Finanzmärkte erlebten in den letzten Jahrzehnten einen grundlegenden Wandel. Eine nahezu unüberschaubare Vielfalt von neuen, zum Teil sehr komplexen Finanzprodukten wurde entwickelt. Die Emittenten begründen das rasante Wachstum der innovativen Anlageformen mit den individuellen Bedürfnissen der Anleger, die durch speziell zugeschnittene Finanzinstrumente befriedigt werden sollen. Dadurch könnten vorhandene Marktlücken geschlossen werden. So existieren heute Finanzinnovationen, die es den Anlegern ermöglichen, an jeder erwarteten Kurs- bzw. Renditebewegung an den internationalen Finanzmärkten zu partizipieren.

Durch die zunehmende Komplexität von Finanzinnovationen entsteht das Problem, die mit den Konstruktionen verbundenen Chancen und Risiken richtig einzuschätzen und zu bewerten. Speziell die strukturierten Finanzprodukte, die in Phasen niedrigen Zinsniveaus von den Emittenten angeboten und von den Anlegern nachgefragt werden, verbergen hinter harmlosen Bezeichnungen wie z.B. Aktienanleihen bei einer deutlich über dem Marktzinsniveau liegenden Verzinsung hohe Risiken hinsichtlich der Rückzahlung. Den Emissionshäusern wird daher vorgeworfen, durch die mangelnde Transparenz der konstruierten Produkte die Beurteilung der Angemessenheit der Preise zu verhindern und somit höhere Margen einzupreisen.

Das Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, durch die Darstellung der Ausgestaltung und der Charakterisierung ausgewählter strukturierter Finanzinstrumente des deutschen Kapitalmarktes die den Produkten inhärenten Risiken aufzuzeigen und einen Bewertungsansatz zu liefern. Dabei basieren die Ausführungen auf standardisierten und börsengehandelten Finanzinnovationen und stellen die Sichtweise der Anleger dar.

Gang der Untersuchung:

Zunächst werden die in dieser Arbeit grundlegend verwendeten Begriffe „Finanzinnovationen“ und „strukturierte Finanzprodukte“ themenadäquat abgegrenzt und beispielhaft erläutert.

Die Entstehung von Finanzinnovationen wird anschließend aus zwei Blickwinkeln, der Darstellung veränderter Umweltbedingungen am Finanzmarkt sowie der Erläuterung der funktionalen Sichtweise innovativer Anlageformen, betrachtet.

Das dritte Kapitel behandelt die Ausgestaltung strukturierter Finanzprodukte. Nach einer Vorstellung der zu verwendenden Basiselemente ist zu prüfen, ob und wie sich durch die systematische Kombination einzelner Bausteine innovative Anlageformen ergeben. Es schließt sich die Charakterisierung der konstruierten Aktienanleihen, Discount-Zertifikate sowie Bull- und Bear-Anleihen an, die durch eine Darstellung der jeweiligen Sonderformen und aktueller Emissionen ergänzt wird.

Die Bewertung ausgewählter innovativer Produkte ist das Thema des vierten Kapitels. Dabei erfolgt die Wertbestimmung exemplarisch für Aktienanleihen, Discount-Zertifikate und Bull-Anleihen anhand am Finanzmarkt gehandelter Wertpapiere. Abgerundet wird die jeweilige Bewertung durch eine kurze Sensitivitätsanalyse hinsichtlich der Eingabeparameter und durch die Darstellung der auftretenden Bewertungsprobleme.

Eine Zusammenfassung der Ergebnisse und ein Ausblick auf die Weiterentwicklung innovativer Finanzprodukte beschließen die Arbeit.

In diesem Abschnitt erfolgt zunächst die Definition des Begriffes der „Finanzinnovationen“ und darauf aufbauend die der „strukturierten Finanzprodukte“.

Finanzinnovationen sind „...neue, bisher an den Geld-, Kredit- und Kapitalmärkten nicht oder zumindest in dieser Kombination oder zu diesen Konditionen oder für diese Marktteilnehmer nicht verfügbare Anlage- oder Finanzierungsinstrumente ... , Märkte oder Prozesse ... „. Damit werden drei verschiedene Bereiche möglicher Innovationen im Finanzwesen zusammengefasst. Die Finanzmarktinnovationen umfassen neue Märkte und Organisationsformen für die Abwicklung von Wertpapiergeschäften wie z.B. die Einführung der Terminbörse EUREX und die Implementierung der elektronischen Handelsplattform XETRA. Zu den Finanzprozessinnovationen zählen neben den neuen Techniken hinsichtlich der Abwicklung und Finanzierung von Transaktionen, wie u.a. die Einführung der Verbriefung von Forderungen in Wertpapierform (Sekuritisierung), die technologisch bedingten Neuerungen, z.B. das Internet.

Für den weiteren Verlauf der Arbeit sind die als Finanzinnovationen im engeren Sinne geltenden Produktinnovationen relevant. Diese können in Finanzierungs- und Sicherungsinstrumente sowie spezifische Finanzdienstleistungen wie bspw. Portfolio-Management eingeteilt werden. Unter den Sicherungsprodukten sind u.a. Derivate zu verstehen, die von den elementaren Anlageformen des Kassamarktes, den Aktien- und Zinstiteln, abgeleitet werden. Die Konstruktion neuer Finanzierungsinstrumente ist durch die Umgestaltung bereits existierender Produkte gekennzeichnet. Dieser Innovationsprozess wird als Financial Engineering bezeichnet und besteht in der Aufspaltung komplexer Produkte in ihre elementaren Bestandteile (engl.: Unbundling) und in der Kombination einzelner Bausteine zu neuen Produktpaketen (engl.: Bundling).

Diesem Bereich der Innovationen gehören die strukturierten Finanzprodukte an, deren Definition in der Literatur bisher sehr uneinheitlich behandelt worden ist. Im Rahmen dieser Arbeit gelten zusammengesetzte Produkte, die aus mehreren Bausteinen bestehen, als strukturierte Finanzprodukte. Neben dem Recht auf Nominalverzinsung und Tilgung klassischer festverzinslicher Anleihen erhalten diese Finanzinnovationen weitere Wahlrechte und Pflichten, die sich durch die Kombination standardisierter originärer und derivativer Basiselemente ergeben.

Inhaltsverzeichnis: