Anreizkompatible Verträge zwischen Eigenfinanciers und Managern im deutschen Corporate-Governance-System

Diplomarbeit von Jens Schmitt

Einleitung:

Die zunehmende Hinwendung deutscher Kapitalgesellschaften zu einer kapitalmarktwertbezogenen Unternehmenssteuerung ist mit der stärkeren Orientierung des Managements an den Interessen der Eigenfinanciers verbunden. Im Rahmen einer derartigen shareholder value-orientierten Unternehmenspolitik sollen wertorientierte variable Vergütungssysteme dazu beitragen, daß das Management durch die Verfolgung eigener Ziele gleichzeitig den Unternehmenswert im Interesse der Eigenfinanciers steigert.

Derartige Vergütungssysteme werden nicht nur von institutionellen Investoren als Voraussetzung für ein Engagement angesehen. Auch die Top-Manager von Unternehmen fordern eine stärkere Koppelung ihrer Vergütung an Leistung und Erfolg sowie damit auch höhere variable Vergütungsbestandteile.

In diesem Zusammenhang wird zunehmend über die Einführung von Stock Option Plans diskutiert. Diese sollen dazu beitragen, die Interessen der Manager mit denen der Eigenfinanciers zu verbinden. Mit Inkrafttreten des KonTraG, wodurch die Vergabe von Aktienoptionen an das Management erheblich erleichtert wurde, gehen in der Unternehmenspraxis immer mehr Aktiengesellschaften dazu über, das Management mit diesem Instrument zu entlohnen. Allerdings wird vielfach bezweifelt, ob diese Form der Entlohnung tatsächlich geeignet ist, eine Interessensangleichung zwischen Eigenfinanciers und Managern herzustellen. Da es in der jüngsten Vergangenheit immer wieder zu Klagen gegen Stock Option Plans gekommen ist, wie z.B. im Mai diesen Jahres gegen den Aktienoptionsplan von Daimler-Chrysler, scheinen diese Zweifel gerechtfertigt.

Ziel dieser Arbeit ist es, über die Formulierung von Kriterien, die für eine anreizkompatible Vertragsgestaltung notwendig sind, zu überprüfen, inwieweit Stock Option Plans als Entlohnung des Managements dazu beitragen können, Interessendivergenzen zwischen Eigenfinanciers und Managern abzubauen. Dabei sollen einerseits die Stärken und Schwächen von SOP’s in diesem Zusammenhang erläutert werden, andererseits soll eine alternative Möglichkeit der Managerentlohnung, nämlich eine Vergütung über den Faktor „Zeit“, andiskutiert werden.

Gang der Untersuchung:

Die vorliegende Arbeit gliedert sich in drei Teile.

Das Thema des 2. Kapitels ist die Darstellung der begrifflichen und theoretischen Grundlagen. Dabei wird in Kapitel 2.1. auf die Neue Institutionenökonomik (NIÖ) eingegangen. Als Erweiterung der neoklassischen Theorie versucht sie, mit Hilfe verschiedener Ansätze, Institutionen, wie z.B. Unternehmen und Verträge, vor dem Hintergrund zu analysieren, daß die einzelnen Entscheidungssubjekte Nutzenmaximierung betreiben und dabei eigeninteressiertes, opportunistisches und rationales Verhalten an den Tag legen. Nach einer grundlegenden Darstellung der NIÖ, werden die drei wesentlichen Theorien, derer sich die NIÖ zur Analyse von Institutionen bedient, gegenübergestellt. Hierbei handelt es sich um die Property-Rights-, die Transaktionskosten- und die Principal-Agent-Theorie, wobei letzterer eine besondere Bedeutung bei der Analyse des Verhältnisses zwischen Eigenfinanciers und Managern in Kapitalgesellschaften zukommt. In Kapitel 2.2. werden diese Kapitalgesellschaften vor dem Hintergrund des deutschen Corporate-Governance-Systems dargestellt. Nach einer Klärung des Corporate-Governance-Begriffs und einer Einordnung der verschiedenen Interessensgruppen von Unternehmen soll darauf aufbauend die für große Kapitalgesellschaften typische Trennung von Eigentum und Unternehmensleitung erklärt werden, woraus unterschiedliche Entscheidungs-, Einfluß- und Kontrollstrukturen resultieren. Dieses Kapital schließt mit der Beschreibung der besonderen Stellung der Banken im deutschen Corporate-Governance-System.

Das Kapitel 3 widmet sich der Gestaltung optimaler Anreizverträge zwischen Eigenfinanciers und Managern, die dazu beitragen sollen, daß die Manager die ihnen übertragenen Entscheidungsbefugnisse im Sinne der Eigenfinanciers wahrnehmen. Im Anschluß an die Beschreibung der unterschiedlichen Präferenzen von Eigenfinanciers und Managern in Kapitel 3.1. werden in Kapitel 3.2. die Ursachen der daraus resultierenden Interessenskonflikte aufgezeigt. Die Mechanismen, die diese Interessenskonflikte lösen könnten, sind Gegenstand des Kapitels 3.3. Dabei wird schwerpunktmäßig auf den Anreizvertrag eingegangen, der als unternehmensinternes Anreizsystem der Principal-Agent-Theorie zur Folge, eine erfolgsabhängige Entlohnung der Manager vorsehen sollte. Anhand der Ziele und Kriterien, die ein derartiger Vertrag erfüllen sollte, um anreizkompatible Wirkung zu entfalten, wird zunächst die Managemententlohnung als finanzieller Anreiz in der anreizkompatiblen Vertragsgestaltung dargestellt, bevor schließlich die Arbeitszeit und weitere immaterielle Anreize diesbezüglich beurteilt werden. Das Kapitel 3 endet mit einer Darstellung unternehmensexterner Anreizsysteme zur Konfliktreduzierung.

Im 4. Kapitel werden Stock Option Plans (SOP’s) als mögliches Instrument der erfolgsabhängigen Managemententlohnung dahingehend überprüft, inwieweit deren Einsatz zur Konfliktreduzierung beitragen kann. Neben der Untersuchung von betriebswirtschaftlichen Zielerwartungen, die an einen SOP gestellt werden, erfolgt eine Analyse von möglichen Vertragskomponenten und Zielkriterien, die ein SOP erfüllen sollte, um den Interessenskonflikt zwischen Eigenfinanciers und Managern vermindern zu können. Daran anschließend werden die unterschiedlichen Arten von SOP’s erläutert, die am häufigsten in der Praxis zum Einsatz kommen. Dabei handelt es sich um SOP’s, bei denen Wandel- bzw. Optionsanleihen oder nackte Optionsscheine an das Management ausgegeben werden. Zunehmende Bedeutung erlangen in diesem Zusammenhang außerdem Stock Appreciation Rights, die als virtuelle Optionsprogramme nicht notwendigerweise von der Aktienkursentwicklung abhängen. Nachdem zu diesen Arten jeweils ein praktisches Beispiel gegeben wird, erfolgt eine erste Beurteilung von SOP’s, ob diese zur Konfliktreduzierung geeignet sind. Zum Abschluß werden eigene Überlegungen angestellt, wie man im Sinne eines SOP’s die Manager auch über den Faktor „Zeit“ entlohnen könnte.

In Kapitel 5 werden die Ergebnisse nochmals zusammengefaßt und ausblickend betrachtet.

Inhaltsverzeichnis: