Anforderungskriterien an mittelständische Unternehmen für die Durchführung einer Mezzanine-Finanzierung

Diplomarbeit von Udo Kempener

Einleitung:

Bei der Finanzierung des Mittelstandes vollzieht sich in Deutschland ein Wandel. Vor dem Hintergrund chronisch schwacher Eigenkapitalquoten und den Entwicklungen im Rahmen von Basel II, rücken alternative Finanzierungsformen zunehmend ins Blickfeld mittelständischer Unternehmen. Insbesondere Mezzanine-Kapital gewinnt verstärkt an Bedeutung, da es mittelständischen Unternehmen ermöglicht, wirtschaftliches Eigenkapital aufzunehmen, ohne dass die Eigentumsstrukturen beeinflusst werden und die unternehmerische Freiheit eingeschränkt wird.

Zugleich kann die Aufnahme weiteren Fremdkapitals durch eine Verbesserung der Bilanzstruktur erleichtert werden. Deshalb wurden in Deutschland verstärkt Anstrengungen unternommen, das Mezzanine-Angebot auszuweiten und somit auch breiteren Unternehmensschichten, insbesondere mittelständischen Unternehmen, zugänglich zu machen. Das hat dazu geführt, dass der deutsche Mezzanine-Markt in den letzen Jahren eine beeindruckende Entwicklung vorzuweisen hat. Bei Mezzanine-Produkten handelt es sich vorwiegend um stille Beteiligungen, Nachrangdarlehen und Genussrechtskapital. Diese Finanzierungsinstrumente sind grundsätzlich nicht neu, sondern seit Jahrzehnten bekannt. Neu ist aber das durch die Finanzierungsschwierigkeiten im Mittelstand und die strukturellen Veränderungen in der Kreditwirtschaft hervorgerufene, gesteigerte Bewusstsein der Notwendigkeit dieser Finanzierungsarten.

Besonders innovativ sind neue Gestaltungsvarianten der Mezzanine-Finanzierung, welche vor diesem Hintergrund in den letzten Jahren entwickelt wurden und auf diesen Grundformen aufbauen. Die Finanzierungsformen werden stärker auf den Mittelstand zugeschnitten. Insbesondere ist hier auf standardisierte Produkte hinzuweisen. Vor allem standardisierte Verbriefungsprogramme erleben zurzeit einen regelrechten Boom. Hierbei werden in den meisten Fällen Genussrechte verbrieft, in einem Pool gesammelt und an den Kapitalmarkt gebracht. Dadurch wird dem Mittelstand sogar ein indirekter Zugang zum Kapitalmarkt ermöglicht. In Deutschland haben diese sogenannten Programm-Mezzanine-Produkte zu dem rasanten Wachstum des Mezzanine-Angebots maßgeblich beigetragen.

Im Rahmen dieser Standard-Programme wurden seit 2004 Transaktionen über insgesamt etwa sechs Milliarden Euro durchgeführt. Da neue Anbieter auf den Markt kommen und die Produkte sich noch entwickeln, ist die Entwicklung des Marktes weiterhin sehr dynamisch. Diese Arbeit behandelt das Mezzanine-Angebot der Banken. Weitere Anbieter, die hier nicht näher betrachtet werden, sind in erster Linie Fonds und Beteiligungsgesellschaften sowie Mittelständische Beteiligungsgesellschaften (MBG´s).

Trotz des deutlichen Wachstums entspricht die Nachfrage seitens des Mittelstands jedoch noch nicht dem Angebot. Vor allem im breiten Mittelstand besteht im Bereich der Mezzanine-Finanzierung noch erheblicher Aufklärungs- bzw. Informationsbedarf. Die Produkte zur Mezzanine-Finanzierung, deren Vorteile und Voraussetzungen, sind bei den meisten Mittelständlern noch nicht oder nicht ausreichend bekannt. An diesem Punkt setzt die vorliegende Arbeit an. Eine sehr wesentliche Fragestellung besteht darin, was ein Unternehmen können, leisten und an Voraussetzungen mitbringen muss, um eine Mezzanine-Finanzierung durchführen zu können. Die Anforderungskriterien der Mezzanine-Geber an mittelständische Unternehmen sind Thema dieser Arbeit.

Gang der Untersuchung:

Nach der Einführung folgen in Kapitel 2 Ausführungen zur aktuellen Situation des Mittelstandes. Hier werden vor allem die Eigenkapitalproblematik und die Veränderungen in der Kreditwirtschaft behandelt.

Kapitel 3 beschäftigt sich mit Grundlagen der Mezzanine-Finanzierung, veranschaulicht die typischen Merkmale, Besonderheiten und Wirkungen und beschäftigt sich mit der Eignung für mittelständische Unternehmen.

In Abschnitt 4 werden die bedeutendsten Gestaltungsvarianten der Mezzanine-Finanzierung und ihre üblichen Merkmale vorgestellt. In diesem Zusammenhang werden auch die wichtigsten bilanziellen und steuerlichen Aspekte beschrieben.

Kapitel 5 behandelt die typischen Anforderungskriterien an die Unternehmen, bevor in Kapitel 6 Praxisbeispiele für Anforderungskriterien ausgewählter Mezzanine-Produkte angeführt werden. Hierzu wird in Abschnitt 6.1 zunächst der idealtypische Prozessablauf einer Mezzanine-Vergabe erläutert. Da die sogenannten Programm-Mezzanine-Produkte zurzeit einen Boom erleben, liegt der Schwerpunkt des Praxisteils aus aktuellem Anlass in der Darstellung der Anforderungskriterien eines solchen Programms in Abschnitt 6.2. Hierzu wurde das S-Mezzanine II - Programm der WestLB ausgewählt.

Ausschlaggebend für die bewusste Auswahl dieses Programms war insbesondere die Tatsache, dass Verbriefungsprogramme zwar in aller Munde sind, die Angebote sich aber teilweise an Unternehmen mit einem Jahresumsatz von mindestens 50 Mio. Euro richten - eine Größenordnung, die streng genommen gar nicht mehr dem Mittelstand zuzuordnen ist. Zudem wird oft ein Investment Grade Rating gefordert, welches ebenfalls im breiten Mittelstand selten anzutreffen ist. S-Mezzanine II öffnet sich bereits für mittelständische Unternehmen ab einem Jahresumsatz von 10 Mio. Euro und akzeptiert auch Non-Investment Grade Bonitäten. Dadurch ist das Programm für den Mittelstand deutlich interessanter als vergleichbare Konstruktionen der Wettbewerber.

Im Anschluss wird in Kapitel 6.3 das standardisierte Mezzanine-Darlehen der Hypovereinsbank, inklusive der wichtigsten Anforderungskriterien, vorgestellt. Als Beispiel einer etwas anderen Konstruktion, befindet sich in Anhang 13 ab S. 132 ergänzend eine Beschreibung des im Dezember 2006 neu aufgelegten KfW-Genussrechtsprogramms. Fazit und Ausblick in Kapitel 7 schließen die Arbeit ab.

Inhaltsverzeichnis:

Textprobe:Kapitel 3.3, Die Anerkennung als wirtschaftliches Eigenkapital und wesentliche Auswirkungen: Die Funktion des Mezzanine-Kapitals als wirtschaftliches Eigenkapital ist von essentieller Bedeutung für die finanzierten Unternehmen. Grundsätzlich ist dabei unerheblich, ob die Mezzanine-Finanzierung auch bilanziell als Eigenkapital eingestuft wird. Wichtig ist, dass das Kapital im Rahmen der Bonitätsanalyse als Eigenkapital bzw. eigenkapitalähnlich in wirtschaftlicher Sicht klassifiziert wird.

Die Mezzanine-Finanzierung bringt durch ihre charakteristischen Merkmale zwar die Grundvoraussetzungen mit, das heißt jedoch nicht, dass jede Gestaltungsvariante automatisch wirtschaftliches Eigenkapital darstellt. Außerdem wird Mezzanine-Kapital in den internen Ratingverfahren der Kreditinstitute unterschiedlich behandelt und es besteht keine hinreichende Transparenz am Markt hinsichtlich der erforderlichen Kriterien.

Allgemein kann man sagen, dass die Mezzanine-Mittel nur als wirtschaftliches Eigenkapital qualifiziert werden können, wenn sie zur freien Verfügung stehen und nicht im Zuge einer Sicherheitenbestellung das Aktiv-Vermögen belastet wird. Doch welche Kriterien sind dabei konkret zu erfüllen? Aufgrund der bisherigen Unklarheit, hat die Initiative Finanzstandort Deutschland eine Übersicht erstellt, welche die gemeinhin entscheidenden Anforderungen veranschaulicht. Allerdings ist vorweg festzuhalten, dass die Anforderungen an die Ausprägungen der Kriterien bei den Instituten unterschiedlich sind.

Zunächst gibt es drei zentrale Kriterien. Neben den bereits bekannten Eigenschaften der Nachrangigkeit und Langfristigkeit der Kapitalüberlassung, werden bestimmte Anforderungen an Kündigungsrechte gestellt. Damit das Kapital nachhaltig zur Verfügung steht, dürfen i.d.R. keine ordentlichen Kündigungsrechte vereinbart sein. Bezüglich außerordentlicher Kündigungsrechte ist zu differenzieren. Vor allem Kündigungsmöglichkeiten aufgrund einer Verschlechterung der wirtschaftlichen Verhältnisse sind untersagt, während solche z.B. wegen Verletzung von Informationspflichten meistens akzeptiert werden. Außerdem sollte das Kapital eine Restlaufzeit von ein bis zwei Jahren haben.

Zusätzlich wird von einigen Kreditinstituten die Erfüllung weiterer Kriterien verlangt. Je mehr dieser Kriterien erfüllt werden, desto stärker qualifiziert sich das Kapital als wirtschaftliches Eigenkapital und desto größer ist die Wahrscheinlichkeit einer Anerkennung auch bei verschiedenen Instituten. Zu untersuchen ist hier hauptsächlich die Ausgestaltung bzw. Fälligkeit der Vergütung.

Beispielsweise kann die Vergütung so vereinbart werden, dass bei einer ungünstigen Geschäftsentwicklung die Bedienung des Mezzanine-Kapitals ganz oder teilweise gestundet wird. Auch möglich ist die Abhängigkeit der Zahlungen von vorhandenen freien Eigenkapitalbestandteilen, wie z.B. der Ausweis eines Bilanzgewinns. Des Weiteren kommt als Kriterium ein hoher Anteil erfolgsabhängiger Vergütung in Betracht. Von der IFD wird auch noch die Verlustbeteiligung als mögliche Anforderung genannt, aber nicht näher erläutert. Andere Autoren verzichten ganz auf dieses Kriterium, was überzeugend ist, da zumindest eine Verlustbeteiligung in voller Höhe i.d.R. nicht erforderlich ist.

Wird eine solche vereinbart, ist eher schon an eine bilanzielle Einordnung als Eigenkapital zu denken. Denkbar wäre aber, dass eine mögliche Verlustbeteiligung herangezogen wird, falls andere Kriterien nicht oder nur eingeschränkt erfüllt sind. Inwiefern Equity- und Debt-Mezzanine diese Anforderungen i.d.R. erfüllen, fasst eine Übersicht in Anhang 3 auf S. 118 zusammen.

Wird die Mezzanine-Finanzierung als wirtschaftliches Eigenkapital anerkannt, verbessert sich die Eigenkapitalquote bzw. die Bilanzstruktur. Vor diesem Hintergrund kann davon ausgegangen werden, dass sich dies positiv auf die Bonität und die Ratingnote des Unternehmens auswirkt. Dadurch wird wiederum die Verhandlungsposition gegenüber Fremdkapitalgebern gestärkt und es sind günstigere Kreditkonditionen zu erwarten. Dies wurde durch eine Studie der IKB-Bank empirisch bestätigt. Ein Zahlenbeispiel für eine Bilanzstrukturoptimierung mit Mezzanine-Kapital befindet sich in Anhang 4 ab S. 119.

Akzeptiert ein Kreditinstitut eine Mezzanine-Finanzierung im internen Rating als wirtschaftliches Eigenkapital, heißt das nicht gleichzeitig, dass andere Banken dies ebenso handhaben. Neben den ohnehin teilweise unterschiedlichen Anforderungen, kann es hier zu weiteren Problemen kommen. Aufgrund des hart umkämpften Marktes lässt sich in der Praxis beobachten, dass die Banken vereinzelt die Konkurrenzprodukte nicht anerkennen, da sie natürlich lieber ihr eigenes Mezzanine-Programm verkaufen wollen. Pflegt ein Mittelständler nicht ausschließlich eine klassische Hausbankbeziehung, sollte er sich also vorher eingehend informieren, um die ratingstärkende Wirkung sicherzustellen.

Kapitel 3.4, Vorteile und Nachteile der Mezzanine-Finanzierung für mittelständische Unternehmen: Die Mezzanine-Finanzierung bietet mittelständischen Unternehmen zahlreiche Vorteile und wird im Zusammenhang mit den Finanzierungsschwierigkeiten im Mittelstand in verschiedenen Fachbeiträgen als Problemlöser bezeichnet.

Dem Unternehmen wird Liquidität zugeführt, ohne dass Aktiva durch eine Sicherheitenstellung belastet werden. Ebenso kann die im Mittelstand verbreitete „Herr-im-Haus-Mentalität“ gewahrt werden. Die Kapitalgeber erhalten i.d.R. keine Anteile am Unternehmen, so dass eine Verwässerung der Gesellschafteranteile ausbleibt. Mittelständischen Unternehmen wird auf diese Weise die Durchführung strategischer Vorhaben ermöglicht, ohne dass sie in ihrem unternehmerischen Entscheidungsspielraum eingeschränkt werden.

Zudem sind Mezzanine-Finanzierungen unabhängig von der Rechtsform des Unternehmens möglich. Die Gestaltungsvarianten sind vielseitig und flexibel. Es gibt nicht nur verschiedene Mezzanine-Instrumente, sondern jedes Instrument kann wiederum flexibel gestaltet werden. Je nach Bedarf des Unternehmens ist eine eher eigen- oder fremdkapitalähnliche Ausgestaltung möglich und die Zahlungsströme können individuell auf das Unternehmen zugeschnitten werden. Auch die Konditionen liegen zwischen Eigen- und Fremdkapital. Je nach Bonität und Finanzierungsvariante, liegt die geforderte Rendite i.d.R. zwischen 7 und 18%. Oft sind es etwa 10 bis 13%. Die Zinssätze nähern sich bei guter Bonität und eher fremdkapitalnaher Ausgestaltung, schon stark dem Fremdkapital an. Allgemein kann man sagen, dass es sich für Unternehmen nicht um teures Fremdkapital, sondern preiswertes Eigenkapital handelt. Außerdem sind Mezzanine-Finanzierungen im Normalfall steuerliches Fremdkapital. Somit sind die Aufwendungen i.d.R. als Betriebsausgabe absetzbar. Damit sind die gesamten Kapitalkosten deutlich günstiger als bei echtem Eigenkapital. Insbesondere der Mittelstand wünscht Finanzierungstitel, die steuerliches Fremdkapital darstellen.

Das Kapital wird dem Mezzanine-Nehmer längerfristig überlassen und während der Laufzeit nicht getilgt. Damit ergeben sich zusätzliche finanzielle Spielräume. Zudem werden die Unternehmen durch mögliche erfolgsabhängige Vergütungsstrukturen in schwächeren Jahren weniger stark belastet.

Als Antwort auf die geringen Eigenkapitalquoten und schwachen Bilanzrelationen im Mittelstand bietet die Mezzanine-Finanzierung die Anerkennung als wirtschaftliches Eigenkapital. Das ist der wohl bedeutendste Vorteil für die Mittelständler. Denn damit verbessert sich die Eigenkapitalquote und folglich auch die Bonität. Letztere wirkt sich wiederum positiv auf das Unternehmensrating aus. Vor diesem Hintergrund werden auch die Verhandlungen zur Bereitstellung weiteren Fremdkapitals erleichtert und es ist mit günstigeren Konditionen zu rechnen.

Als nachteilig empfundene Merkmale der Mezzanine-Finanzierung gelten in der Literatur meist die höheren Renditeforderungen der Kapitalgeber gegenüber klassischem Fremdkapital, die befristete Kapitalüberlassung und verschiedene Grundvoraussetzungen, die ein Unternehmen mitbringen muss. Im Vorgriff auf Kapitel 5 kann hier bereits gesagt werden, dass ein Unternehmen grundsätzlich stabile und nachhaltige Cash Flows sowie ein gewisses Wachstumspotenzial aufweisen sollte. Allerdings sind die höheren Renditeforderungen und Investitionskriterien an Unternehmen eine betriebswirtschaftlich logische Konsequenz, die sich aus dem erhöhten Risiko und dem Verzicht auf Sicherheiten ergibt.

Ein wirklicher Nachteil ist die befristete Kapitalüberlassung im Vergleich zum echten Eigenkapital. Zeitlich und auch strukturell kann eine Mezzanine-Finanzierung echtes Eigenkapital nicht ersetzen. Aber sie kann einen erheblichen Beitrag leisten, um ein Unternehmen auf den richtigen Weg zu bringen. Mezzanine ermöglicht Wachstum, auch wenn andere Finanzierungsquellen erschöpft sind. Über das Wachstum sollte die Eigenkapitalquote aus eigener Kraft sukzessive verbessert werden.

Insgesamt ist die Mezzanine-Finanzierung also eine echte Alternative für mittelständische Unternehmen. Sie setzt an den Schwachstellen mittelständischer Unternehmen an und bietet mit einer Reihe von Vorteilen eine interessante Möglichkeit, die Finanzierungssituation zu verbessern. Darüber hinaus hat eine Studie der IKB-Bank ergeben, dass mezzanine finanzierte Unternehmen dynamischer und erfolgreicher am Markt agieren als Vergleichsunternehmen.

Welche Ausgestaltung letztendlich gewählt wird, hängt insbesondere von der Situation und vom Bedarf des jeweiligen Unternehmens ab. Aber natürlich auch von den Investitionskriterien der Anbieter und der Erfüllung dieser Anforderungen durch die Unternehmen.